京东物流(2618.HK)2022年报点评：Q4单季度调整前首次盈利，22年调整后盈利8.7亿，高质量增长方向明确，持续推荐

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 交通运输 2023 年 03 月 12 日 京东物流（02618.HK）2022 年报点评 推荐 （维持） Q4 单季度调整前首次盈利，22 年调整后盈利8.7 亿，高质量增长方向明确，持续推荐 目标价：15.5 港元 当前价：12.72 港元  京东物流公告 2022 年业绩：1）22 年实现收入 1374 亿元，同比增长 31.2%，其中德邦并表收入 144 亿，剔除后收入增速 17.5%，期间亏损 10.9 亿元，归母亏损 14 亿，调整后实现净利润 8.7 亿元，其中德邦并表净利润约 5.88 亿元，调整后净利率 0.6%，预计剔除德邦影响后的调整后净利率约 0.2%，同比升1.4pct。2）分季度看，盈利能力显著提升，Q4 首次单季度调整前盈利。22Q4实现收入 430 亿元，同比增长 41.1%，其中德邦并表收入 86 亿元，剔除后收入增速 12.9%；实现净利润 4.9 亿元，净利率 1.1%，环比 Q3 盈利提升 6.4 亿元；其中德邦并表净利润约 3.3 亿，预计剔除德邦影响后盈利 1.6 亿元，净利率 0.5%；Q4 调整后盈利 10 亿元，调整后净利率 2.3%，环比 Q3 提升 5.5 亿元（+1.1pct），预计剔除德邦影响后的调整后盈利 6.7 亿元，调整后净利率 2%，环比 Q3 提升+1.4pct。  德邦并表，外部客户收入提升至 65%。1）2022 年来自外部客户收入 891 亿元，同比增长 50.8%，占比达到 64.9%，剔除德邦并表收入影响后，外部客户收入同比增长 26.5%，占比约 60.8%。2）经测算外部客户一体化供应链收入达到292 亿元，同比增长 14.5%，客户数量达到 79928 个，同比增长 7.1%，单客户平均收入提升至 36.5 万元，同比提升 6.9%，量价齐升。其他业务收入达到 600亿元，同比增长 78.3%，主要系德邦并表及快递快运业务的增长。22 年京东物流在直播电商业务方面取得较高增长，首批接入抖音电商“音需达”服务，已服务超过 2 万个商家，同时成为快手电商官方合作伙伴。3）来自京东集团的业务收入约 483 亿元，同比提升 6%，与京东零售商品收入增速基本持平。  持续推进精细化管理，调整客户结构，降本增效效果显著。1）2022 年实现毛利率 7.3%，同比提升 1.8pct，期间费用率 7.5%，同比下降 0.9pct；从成本结构来看，人工成本占收入比重 32%，同比下降 2pct，人效持续提升，外包成本占比 38%，同比下降 1pct，租金成本占收入比重 9%，同比下降 1pct。2）22Q4实现毛利率 8.9%，环比提升 1.5%。成本结构看，人工占收入比重 30%，同比下降 2pct，环比下降 1pct，外包成本占收入比重 40%，同比提升 2pct，主要系Q4 疫情感染高峰影响，租金占收入比重 7%，同比下降 2pct，环比下降 1pct；期间费用率 7.1%，环比 Q3 进一步下降 0.3pct；22 年以来公司在宏观环境不确定性和疫情等突发事件带来的成本压力下，仍保持经营业绩的稳健提升。  未来看点：1）与京东生态正向循环，保障集团零售业务持续增长，成为核心竞争壁垒之一，京东生态体系输出稳定商流支持。2）对外通过数智化一体化供应链物流服务为企业带来降本增效，与时代共成长。3）德邦将有效补充京东物流的基础物流资源及全网运营能力，推动双方进一步降本增效。  投资建议：1）盈利预测：基于前篇报告时间较久，且完成德邦并表，我们预计 23-25 年盈利预测为实现归母净利 20.2、23.9 及 29.8 亿。2）投资建议：我们采取分部估值方式：即京东物流外部客户收入（不含德邦）以近一年平均0.83 倍 PS 定价，德邦以持有股权比对应市值定价，合计给予 2023 年目标市值约 1021 亿港币，对应股价 15.5 港元，预期目标空间 22%，维持“推荐”评级。  风险提示：京东增速低于预期，第三方业务拓展低于预期，人工成本大幅上升。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 137,410 179,555 205,736 235,310 同比增速(%) 31.2% 30.7% 14.6% 14.4% 归母净利润(百万) -1,397 2,019 2,386 2,978 同比增速(%) 91.2% 244.5% 18.2% 24.8% 每股盈利(元) -0.21 0.31 0.36 0.45 市盈率(倍) -53.3 36.9 31.2 25.0 市净率(倍) 1.6 1.5 1.5 1.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2023 年 3 月 10 日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 执业编号：S0360522100002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 执业编号：S0360522070003 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 联系人：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 660318 已上市流通股(万股) 660318 总市值(亿港元) 840 流通市值(亿港元) 840 资产负债率(%) 50.13 每股净资产(港元) 7.9 12 个月内最高/最低价 19.4/10.9 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《京东物流（02618.HK）2021 年报点评：21 年下半年调整后实现盈利，持续看好 ToB 服务大市场下公司有望享受市场红利》 2022-03-14 《京东物流（2618.HK）2021 年中报点评：外部客户收入占比过半，供应链客户数量及单客收入双增长，经调整后亏损 15 亿，看好 ToB 服务大市场》 2021-08-25 华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 京东物流（02618.HK）2022 年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 京东物流核心数据 资料来源：公司公告，华创证券 图表 2 京东物流调整后净利润（亿元） 图表 3 京东物流 2022 年各季度调整后利润（亿元） 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 -16.0 -2.7 17.1 -12.3 8.7 -5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0% -180.0 -160.0 -140.0 -120.0 -100.0 -80