京东物流(2618.HK)扭亏为盈，外部业务持续增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 京东物流 (2618 HK) 港股通 扭亏为盈，外部业务持续增长 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 20.60 2023 年 3 月 11 日│中国香港 仓储物流 2022 年实现扭亏为盈，外部业务发展强劲 京东物流公布 2022 年业绩：1）总营收同比增长 31.2%至 1,374 亿元；2）毛利润同比增长 74.6%至 101 亿元，毛利率同比增长 1.8pct 至 7.4%；3）Non-IFRS 利润实现扭亏为盈至 8.7 亿元（2021 年：亏损 12.3 亿元）。考虑并表德邦股份对收入端的影响，我们调整 2023/2024 年总收入同比增速预测为 25.6%/10.4%；新增 23 年总收入同比增速预测为 8.3%。我们看好公司外部业务的持续扩张和收购德邦后带来协同和规模效应。我们上调2023/2024 年 Non-IFRS 利润预测 13%/3%至 22.7 亿/39.2 亿元；新增 2025年利润预测 47.1 亿元。基于 0.7x 2023E PS，给予目标价 20.6 港币（可比公司 2023E PS 均值），维持“买入”评级。 外部业务收入高增长，占总营收比重逐年提升 公司外部业务发展强劲，2022 年外部业务实现收入 891 亿元，同比增长50.8%，占公司总营业收入比重上升 8.4pct 至 64.9%；另一方面，来自京东集团收入 483 亿元，同比增长 5.9%，占公司总营业收入比重为 35.1%，增速放缓主因零售需求疲软拖累。分业务看，来自外部一体化供应链业务收入同比增长 14.5%至 292 亿元（剔除德邦影响，同比增长 12.9%）；来自外部其他业务（如快递、货运等标准化服务）同比增长 78.3%至 600 亿元（剔除德邦影响，同比增长 36.8%）。公司在坚持优化内部与京东集团合作共赢的同时，外部业务发展强劲。 外部客户数量与单客收入双增长，一体化供应链有望实现长足发展 公司大力投入一体化供应链业务，2022 年公司外部一体化供应链客户数量达 79,928，同比增长 7.1%；单客平均收入 36.5 万元，同比增长 6.9%。公司在一体化供应链方面的大客户开发以及规模化布局有效提升了公司供应链服务的价值量，实现客户数量以及单客收入的双增长。我们认为未来随着公司在自动化仓储以及智慧物流软件开发方面的大力投入，公司一体化供应链业务有望优化升级，在高度分散的市场中，增强客户粘性，持续提升外部客户数量和收入占比。 收购德邦股份，与京东物流资源互补，提升公司整体竞争优势 22 年 7 月京东物流完成收购德邦股份。德邦股份在零担与整车运输、物流仓储等业务上的布局有望和京东物流实现资源互补，与京东物流现有的一体化供应链物流产生规模和协同效应。根据公司公告，2022 年德邦股份实现归母净利 6.4 亿元，同比增长 339.9%。德邦利润同比大幅增长主因公司调整业务结构，推进末端网络变革和成本精细化管理。 风险提示：1）收入增长低于我们的预期；2）成本高于我们的预期；3）竞争激烈；4）政策风险。 研究员 林珊 SAC No. S0570520080001 SFC No. BIR018 linshan@htsc.com +(86) 21 2897 2209 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 基本数据 目标价 (港币) 20.60 收盘价 (港币 截至 3 月 10 日) 12.72 市值 (港币百万) 83,992 6 个月平均日成交额 (港币百万) 135.72 52 周价格范围 (港币) 10.90-25.50 BVPS (人民币) 7.06 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 104,693 137,402 172,619 190,551 206,427 +/-% 42.68 31.24 25.63 10.39 8.33 归属母公司净利润 (人民币百万) (15,842) (1,397) 630.00 2,132 2,897 +/-% - - - 238.41 35.88 EPS (人民币，最新摊薄) (3.19) (0.23) 0.10 0.32 0.44 ROE (%) - - 1.33 4.32 0.00 PE (倍) (3.99) (54.75) 133.53 39.46 29.04 PB (倍) 1.67 1.64 1.78 1.70 1.61 EV EBITDA (倍) 17.64 9.75 5.90 4.98 4.54 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(6)(1)5111014182125Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(港币)京东物流相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 京东物流 (2618 HK) 图表1： 京东物流：核心盈利假设变动 现值 前值 变动幅度 (%) 营业收入（人民币百万） 2021 104,693 - - 2022 137,402 - - 2023E 172,619 154,911 11.4 2024E 190,551 174,072 9.5 2025E 206,427 - - 毛利率 (%) 2021 5.5 - - 2022 7.4 - - 2023E 8.7 8.4 + 0.3pct 2024E 9.9 9.3 + 0.5pct 2025E 10.2 - - 净利润 (RMBmn) 2021 (15,842) - - 2022 (1,397) - - 2023E 630 784 (19.7) 2024E 2,132 2,602 (18.1) 2025E 2,897 - - Non-IFRS 利润 (RMBmn) 2021 (1,226) - - 2022 866 - - 2023E 2,286 2,018 13.3 2024E 3,924 3,822 2.7 2025E 4,711 - - 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表2： 京东物流：核心财务数据和指标 （人民币百万） 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 49,848 73,375 104,693 137,402 172,619 190,551 206,427 同比增速（%） 31.6 47.2 42.7 31.2 25.6 10.4 8.3 京东集团 31,009 39,517 45,593 48,261 52,122 55,770 59,674 同比增速