凯尔达(688255)工业机器人成长性企业，从焊接走向多元

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 机械设备 2023 年 03 月 08 日 凯尔达 (688255) ——工业机器人成长性企业，从焊接走向多元 报告原因：首次覆盖 买入（维持） 投资要点：  公司深耕工业焊接领域，伺服焊接技术国内领先。公司目前主要业务为焊接机器人和工业焊接设备，产品广泛应用于汽车、摩托车、工程机械、金属家具、五金制品、医疗器械、健身器材等行业。公司在焊接机器人方面与日本 OTC、日本松下等国外龙头企业差距正逐渐缩小；伺服焊接产品整体技术达到国际先进水平。公司在机器人本体及控制器完成自产之后，于 22 年正式进军搬运、打磨、折弯等多功能机器人市场。公司归母净利润实由 2018年的 0.29 亿增长至 2021 年的 0.60 亿，期间年均复合增长率为 26.95%。  机器换人为大势所趋，顺周期需求复苏。驱动力一：【机器换人】在劳动力短缺问题显著大背景下，智能制造政策扶持机器人产业发展，“机器换人”趋势加速凸显；驱动力二：【下游领域渗透】受益于新能源车、锂电、光伏、医疗等新兴行业需求拉动，机器人市场需求快速修复；驱动力三：【国产替代】中国工业机器人市场内资厂商份额虽由 2017 的 24.2%增长至 2021 年的 32.8%，但海外企业在高端领域中市占率仍较高，国产替代空间仍巨大。  公司软硬件技术布局全面，自产本体机器人与伺服焊接设备构筑新成长点。公司已经成长为国内焊接机器人第一梯队企业，2020 年公司在中国工业弧焊机 器人市场占有率14.53%。  变化一：机器人本体由外采安川逐步向自产过渡，毛利率水平或有所提升。公司在 2020年之前机器人手臂及控制器主要外购于安川，2020 年开始实现自产机器人本体外销，随着募投项目建设，2022 年公司自产本体机器人产能逐步释放、2023 年或加速放量，搭载自产本体的机器人产品毛利率更高，或带来综合盈利能力水平改善；  变化二：伺服焊接技术国内领先，应用场景持续向中高端市场渗透。公司在传统超低飞溅技术基础上推出新一代伺服焊接技术，可精准控制焊接热量，完成铝合金、碳钢、镀锌板、不锈钢等多种材料的超薄板焊接，在对轻量化需求逐步提升的汽车车身制造行业具备较大的市场潜力；  变化三：从焊接到搬运/码垛/装配，不断健全产品谱系、拓展应用场景。公司实现焊接机器人自产整机后，逐步拓展机器人产品品类，由焊接向搬运/码垛/装配多类型、大负载机器人拓展，产品种类更为丰富、下游需求空间更为广阔。  首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司 22-24 年归母净利润分别 0.38、0.72、1.11 亿元，公司目前股价（2023/3/7）对应 22-24 年 PE 分别为 79、41、27X，22-24 年可比公司 PE 均值分别为 225、78、51X，公司 22-24 年估值水平低于行业均值，公司 22-24年估值水平低于行业均值，并且考虑到：1）随着 23 年公司募投项目机器人自动化产线建设完成，毛利率更高的自产本体机器人产能将加速放量，带来产品结构优化和盈利能力改善；2）新一代伺服焊接技术助推公司打开汽车等高端制造领域市场空间。因此首次覆盖，给予买入评级。  风险提示：自产机器人整机推广不及预期的风险；焊接技术更新迭代的风险；行业发展不及预期、市场竞争加剧的风险。 市场数据： 2023 年 03 月 07 日 收盘价（元） 37.76 一年内最高/ 最低（元） 62.59/22.35 市净率 2.7 息率（分红/ 股价） - 流通 A 股市值（百万元） 1857 上证指数/深证成指 3285.10/11608.58 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 14.2 资产负债率% 7.83 总股本/ 流通 A 股（百万） 78/49 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 王珂 A0230521120002 wangke@swsresearch.com 李蕾 A0230519080008 lilei@swsresearch.com 刘建伟 A0230521100003 liujw@swsresearch.com 联系人 何佳霖 hejl@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 542 317 394 539 694 同比增长率（%） -8.7 -29.2 -27.4 36.9 28.8 归母净利润（百万元） 60 34 38 72 111 同比增长率（%） -19.2 -26.3 -37.3 91.7 54.6 每股收益（元/股） 0.76 0.44 0.48 0.92 1.42 毛利率（%） 21.4 18.5 21.0 24.9 27.6 ROE（%） . . . . . 市盈率 49 79 41 27 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 01-1002-1003-1004-1005-1006-1007-1008-1009-1010-1011-1012-10-60%-40%-20%0%20%40%60%（收益率）凯尔达沪深300指数仅供内部参考，请勿外传 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 32 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司 22-24 年归母净利润分别 0.38、0.72、1.11 亿元，公司目前股价（2023/3/7）对应 22-24 年 PE 分别为 79、41、27X，22-24年可比公司 PE 均值分别为 225、78、51X，公司 22-24 年估值水平低于行业均值，公司 22-24 年估值水平低于行业均值，并且考虑到：1）随着 23 年公司募投项目机器人自动化产线建设完成，毛利率更高的自产本体机器人产能将加速放量，带来产品结构优化和盈利能力改善；2）新一代伺服焊接技术助推公司打开汽车等高端制造领域市场空间。因此首次覆盖，给予买入评级。 关键假设点 焊接机器人：从行业层面来看，22 年受到外部环境影响整体工业机器人行业需求承压，但长期来看，由于人口老龄化问题导致劳动力供给下滑、劳动力成本攀升，预计机器换人需求将快速增长。公司层面来看，一方面，考虑到 23 年公司募投项目机器人自动化产线将建设完成，自产本体机器人产能将迅速释放，故 23-24 年公司销量同比增速提升空间巨大。因此，我们假设 2022-2024 年营收同比增速分别为-18%、45%、38%。公司自产机器人整机毛利率明显高于外购机器人整机，故假设 2022-2024 年毛利率分别为 20%、25%、28%。 工业焊接设备：随着数字化、自动化技术的提高，部分手工焊接应用场景逐渐被焊接机器人所取