益生股份(002458)种鸡龙头享上游红利，景气回暖助力困境反转

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2023 年 03 月 02 日 益生股份（002458.SZ） 种鸡龙头享上游红利，景气回暖助力困境反转 国内畜禽种源龙头企业，抢占白羽肉鸡产业链高地。公司以高代次畜禽种源供应为核心竞争力，祖代肉种鸡饲养规模连续十余年位居全国第一，约占市场 1/3 份额，逐步从最初繁殖与销售父母代雏鸡，拓展为涵盖商品代鸡苗、种猪、乳品等领域的多元化经营企业。公司是我国乃至亚洲最大的祖代肉种鸡养殖企业。2012-2021 十年间公司营收复合增长率达到 14.84%，2021 收入为 20.9 亿元，同比+19.4%，归母净利润2845 万元，同比-69.07%，主要原因为饲料成本高位导致公司商品代鸡苗利润下降。 白羽鸡行业：下半年景气反转可期，上游种鸡环节有望充分受益。行业自 2020 年 10月起已磨底 2 年，供给端有序去化，2022 年 5 月以来由于海外禽流感等因素引种受限问题突出，全年祖代更新量仅为 98.2 万套，同比下滑 23%，此外 2023 年祖代更新量仍存在较大不确定性。从生产周期看，祖代引种至商品鸡出栏大致 60 周左右时间，祖代引种问题或逐步向下传导，同时需求端有望伴随疫情管控优化逐步好转，2023H2白羽肉鸡行业有望迎来周期反转。2022Q4 供给受限预期先行，推动父母代鸡苗价格上涨趋势明显，商品代鸡苗价格亦呈现一定程度回暖，后续产业链景气有望提升趋势下，考虑行业利润分配特征，具备育种、引种优势的产业链上游企业率先受益。 品种+规模+研发奠定种鸡业务优势，周期回暖背景下业绩高弹性可期。1）利丰新品系市场认可度提升，商品代鸡苗外销量全国第一。公司所选用哈伯德品系雏鸡生产性能优异，上市以来认可度逐步提升，销量持续领先行业，至 2022 年前三季度，公司父母代鸡苗销量超 1100 万套，同比增加 15.24%，商品代鸡苗外销量约 4.3 亿只，同比上涨 33.52%。公司十四五规划下 2025 年商品代鸡苗产能有望达到 7 亿羽。2）自主研发小型白羽鸡益生 909 有望成为利润新增长点。2021 年益生 909 获得国家畜禽新品种认定。相较 817 肉杂鸡，益生 909 成活率、饲料效率、产肉率等重点性能指标全面提升，经济效益显著。2022 年上市以来销售快速放量，并展现出优异的溢价能力，全年销量超过 7000 万羽，十四五末期益生 909 产能或将超 3 亿羽。3）业绩有望实现高弹性增长。根据行业利润分配特征，禽链上游周期景气高位通常较中下游企业更占优势，因此公司有望自 2023Q2-Q3 起充分受益于行业景气上行，业绩弹性可观。 种猪业务逐步发力，公司发展双轮驱动。公司借鉴白羽鸡业务发展经验，扎实推进种猪业务。2022 年公司定增拟募投资金 11.6 亿元，其中 64%投向种猪扩产项目，产能有序扩张，上游禽畜种源布局持续完善。 投资建议：公司为我国白羽鸡行业龙头，占据上游高地，规模与品种优势显著，产能有序扩张。基于我们对白羽鸡景气周期判断，公司有望在 2023-2024 年受益于行业景气回暖，我们预计公司 FY2022-2024 归母净利润-3.26/9.39/8.44 亿元，同比变动-1247.7%/387.6%/-10.1%。对应 EPS 分别为-0.33/0.95/0.85 元/股，参照行业平均水平，我们认为公司合理市值为 190.55 亿元，对应目标价 19.19 元，对应 FY2023 PE 20 X，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：原材料价格变动，产品价格波动，禽流感等疫病。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,751 2,090 2,050 3,315 3,315 增长率 yoy（%） -51.1 19.4 -1.9 61.7 0.0 归母净利润（百万元） 92 28 -327 939 844 增长率 yoy（%） -95.8 -69.1 -1247.7 387.6 -10.1 EPS 最新摊薄（元/股） 0.09 0.03 -0.33 0.95 0.85 净资产收益率（%） 3.0 0.4 -8.68 26.03 20.34 P/E（倍） 168.3 544.0 -47.40 16.48 18.34 P/B（倍） 4.9 4.9 5.4 4.4 3.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 3 月 1 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 养殖业 3 月 1 日收盘价(元) 15.13 总市值(百万元) 15,022.73 总股本(百万股) 992.91 其中自由流通股(%) 68.13 30 日日均成交量(百万股) 22.42 股价走势 作者 分析师 孟鑫 执业证书编号：S0680520090003 邮箱：mengxin@gszq.com 相关研究 -37%-18%0%18%37%55%73%91%2022-032022-062022-102023-02益生股份沪深300仅供内部参考，请勿外传 2023 年 03 月 02 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1034 817 684 519 727 营业收入 1751 2090 2050 3315 3315 现金 630 413 215 0 225 营业成本 1514 1798 2062 1981 2077 应收票据及应收账款 43 49 59 100 66 营业税金及附加 4 6 4 7 8 其他应收款 23 29 15 61 12 营业费用 31 33 33 43 43 预付账款 55 35 53 89 53 管理费用 109 112 123 182 166 存货 250 277 327 254 356 研发费用 52 53 62 99 99 其他流动资产 32 15 15 15 15 财务费用 6 59 46 53 50 非流动资产 3634 4854 4619 6097 5811 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 336 317 313 314 302 其他收益 4 5 4 4 5 固定资产 2297 3811 3623 4980 4771 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 84 144 159 174 193 投资净收益 17 -18 17 22 10 其他非流动资产 918 583 525 629 544 资产处置收益 50 6 0 0 0 资产总计 4668 5672 5303 6616 6538 营业利润 107 21 -257 975 885 流动负债 1262 1902 1876 2496 1926 营业外收入 3 2 5 3 3 短期借款 71