汽车行业专题研究：基于不同算法下的A股整体估值差异看汽车股估值

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_Page] 行业专题研究|汽车 2023 年 2 月 27 日 证券研究报告 [Table_Contacter] 本报告联系人： [Table_Title] 汽车行业 基于不同算法下的 A 股整体估值差异看汽车股估值 [Table_Author] 分析师： 张乐 分析师： 闫俊刚 分析师： 邓崇静 SAC 执证号：S0260512030010 SAC 执证号：S0260516010001 SAC 执证号：S0260518020005 SFC CE.no: BEY953 021-38003686 021-38003682 020-66335145 gfzhangle@gf.com.cn yanjungang@gf.com.cn dengchongjing@gf.com.cn 分析师： 周伟 SAC 执证号：S0260522090001 021-38003684 gfzhwei@gf.com.cn 请注意，张乐,闫俊刚,周伟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 如何认知 A 股整体和汽车股的估值：证监会主席易会满在 2022 年金融街论坛年会中提出“探索建立具有中国特色的估值体系”，认知 A 股市场当下的估值水平及特征或为探索和建立中国特色估值体系的必要工作。目前绝大多数围绕估值的研究及讨论采信的估值指标（例如 Wind 全 A PE）的计算多基于整体法，但此算法下的估值指标并不能有效表征市场中不同股票间估值的分化。本报告尝试统计 A 股市场及汽车行业整体估值的区间分布，并通过加权 PE 视角复盘 A 股市场及汽车行业 2005 年以来高估值/低估值股票行情变动。我们还分析了重要的机构投资者—公募基金 2005 年以来重仓持股加权 PE 变动。 ⚫ 不同算法得到的 Wind 全 A/汽车股 PE 估值差别显著：（1）整体法：截至 22Q4 末，Wind 全 A PE 为 16.7 倍，环比 22Q3 末+0.5 倍，处于 2005 年以来 27.3%分位；申万汽车 PE 为 31.0 倍，环比 22Q3 末-1.8 倍，处于2005 年以来 82.1%分位。22Q4 末，低于 Wind 全 A PE 公司的数量/市值/归母净利润占比分别为16.7%/36.6%/89.2%；高于 3 倍 Wind 全 A PE 公司的数量/市值/归母净利润占比分别为 23.3%/17.7%/3.6%；负 PE 公司（亏损股）的数量/市值占比分别为 20.3%/9.0%。整体法计算中，低估值公司对 A 股整体的利润贡献显著高于其数量及市值占比，大幅拉低整体估值，高估值公司的影响却难以充分体现。（2）流通股市值加权法：我们认为合理且可定量描述整体估值的方法之一为流通股市值加权法。截至 22Q4 末，Wind 全 A 按流通股市值加权 PE 为 34.2 倍，环比 22Q3 末+1.0 倍，处于 2005 年以来 39.7%分位；汽车股加权 PE 为 43.7 倍，环比 22Q3 末-9.8 倍，处于 2005 年以来的 67.1%分位。（3）中位数 PE：截至 22Q4 末，基于上市公司数量统计的 Wind 全 A 中位数 PE 为 41.1 倍，环比 22Q3 末+3.4 倍，处于 2005 年以来 41.0%分位；汽车股中位数 PE 为 43.9 倍，环比 22Q3 末-3.0 倍，处于 2005 年以来的 67.1%分位。 ⚫ 公募基金重仓股加权 PE 可以反映机构投资者的持仓策略，且可持续跟踪，具备较好参考价值。截至 22Q4 末，公募基金重仓股加权 PE 为 42.6 倍，环比 22Q3 末回落 3.0 倍，处于历史 61.6%分位，其与 Wind 全 A 及 Wind全 A（除金融、石油石化）的偏离度分别为 24.6%、7.7%，环比分别下降 12.6pct、10.2 pct。包含/不含比亚迪两种口径下，基金重仓汽车股加权 PE 分别为 52.7/41.6 倍，较前值分别回落 24.2/9.9 倍，分别处于 2005年以来的 73.9%/71.2%分位。 ⚫ 投资建议：乘用车所处政策环境和估值水平类似 15 年 Q4 到 17 年的第二次汽车刺激政策，23 年处于汽车政策下半场的概率依然存在，2023 年汽车景气度有望温和回升，估值依然慷慨，但会有所收敛，“性价比”是核心线索，具备“性价比”特征的汽车个股或在景气度回升背景下拥有不错表现。 ⚫ 风险提示：基金重仓股或不能全面反映整体情况；宏观经济等波动给汽车市场带来不确定性；行业竞争加剧等。 仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_PageText] 行业专题研究|汽车 xxxx 年 xx 月 xx 日 证券研究报告 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS（元） PE（x） EV/EBITDA（x） ROE（%） 收盘价 报告日期 （元/股） 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 吉利汽车 00175.HK HKD 10.80 2022-8-19 买入 31.16 0.61 0.87 15.6 10.9 11.17 9.41 8.2 10.4 上汽集团 600104.SH CNY 14.96 2023-02-17 买入 23.78 1.40 1.70 10.7 8.8 6.77 4.62 5.9 7.2 长城汽车 02333.HK HKD 11.36 2022-10-23 买入 28.49 1.18 1.27 8.5 7.9 13.35 10.22 14.7 13.6 长城汽车 601633.SH CNY 34.33 2022-10-23 买入 37.47 0.96 1.29 35.8 26.6 13.35 10.22 14.7 13.6 广汽集团 02238.HK HKD 5.21 2022-11-4 买入 11.51 0.96 1.29 4.8 3.5 - - 9.1 10.3 广汽集团 601238.SH CNY 11.52 2022-11-4 买入 19.10 1.29 1.77 8.9 6.5 - - 9.1 10.3 郑煤机 601717.SH CNY 14.18 2022-11-2 买入 25.20 1.41 1.77 10.1 8.0 6.27 4.60 14.1 14.6 郑煤机 00564.HK HKD 8.27 2022-11-2 买入 25.20 1.41 1.77 5.2 4.1 6.27 4.60 14.1 14.6 华域汽车 600741.SH CNY 19.03 2022-10-27 买入 32.5