网易(NTES.US)Q4业绩整体稳健，《蛋仔派对》超预期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 10 [Table_Page] 年报点评|软件与服务 证券研究报告 [Table_Title] 【广发传媒&海外】网易(NTES.O)/网易-S(09999.HK) Q4 业绩整体稳健，《蛋仔派对》超预期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司披露 22 全年及 22Q4 业绩：2022 年公司实现营业收入 965 亿元，YOY+10.1%，游戏及增值服务净收入为 746 亿元，YOY+9.9%。毛利润 528 亿元，毛利率同增 1.07pct 至 54.68%。22 年 GAAP 归母净利润同比增长 20.65%至 203.38 亿元，Non-GAAP 归母净利润 228.08亿元（YOY+15.42%）。2022Q4 公司实现营业收入 254 亿元，YOY+4.0%，游戏及增值服务净收入为 191 亿元 YOY+1.6%。22Q4 Non-GAAP 归母净利润 48.11 亿元（YOY-27.05%）。 ⚫ 《蛋仔派对》成为网易有史以来 DAU 最高的产品。头部手游《梦幻西游》《率土之滨》《大话西游》持续排名靠前。休闲竞技手游《蛋仔派对》流水和用户增长势头强劲，iOS 畅销榜基本稳定在前 10，在春节期间最高上升至第 3。22Q4 在线游戏收入为 175 亿元，同比增长 0.7%，手游收入占比 66.4%，达到 116.34 亿元，同比下降 2.1%（由于 21Q4手游高基数）；端游收入占比 33.6%，达到 58.87 亿元，同比增长 6.7%。 ⚫ 盈利预测和投资建议：网易深耕优质游戏产品研发，多款长线运营游戏流水表现强劲，公司创新拓展能力较强，具备每年推出爆款的能力，《蛋仔派对》在合家欢场景展现出了强劲实力，成为网易 DAU 最大的游戏。此外今年公司《逆水寒》手游、《倩女幽魂隐世录》、《大话西游：归来》、《巅峰极速》、《超凡先锋》均已经获得版号，《哈利波特：魔法觉醒》将在 2023 年上线海外地区，为公司提供业绩增量。有道稳步推进学习服务和智能硬件业务发展，云音乐业务毛利率改善明显。我们预计公司 2023-2025 年总体营业收入分别为 1028/1166/1340 亿元，根据 SOTP 算得每股合理价值为 129.21 美元/ ADS（美股），202.78 港元/股（港股），维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示: 用户增长进入瓶颈，产品周期延迟，音乐版权费用增长。 盈利预测： 本文“元”代表人民币，美元/人民币汇率：6.89；港元/人民币汇率：0.88 [Table_Finance] 单位：百万元人民币 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 87606 96496 102845 116553 134036 增长率（%） 18.9% 10.1% 6.6% 13.3% 15.0% GAAP归母净利润（百万元） 16857 20337 20535 22167 25425 增长率（%） 39.7% 20.6% 1.0% 7.9% 14.7% NonGaap归母净利润（百万元） 19762 22808 24134 26456 30519 NonGAAP每ADS收益（元） 29.38 33.91 35.88 39.34 45.38 NonGAAP市盈率（P/E） 18.03 15.62 14.76 13.47 11.68 ROE（%） 17.0% 18.7% 17.4% 17.1% 16.4% 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入-美股/买入-H 当前价格 78.64 美元/123.50 港元 合理价值 129.21 美元/202.78 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2023-02-27 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】网易(NTES.O)/网易-S(09999.HK):游戏业务表现显著优于行业，暴雪解约影响有限 2022-11-20 【广发传媒&海外】网易(NTES.O)/网易-S(09999.HK):《永劫无间》、《暗黑》表现亮眼，毛利率持续改善 2022-08-23 【广发传媒&海外】网易(NTES.O)/网易-S(09999.HK):端游表现亮眼，暗黑定档 6 月 2022-05-26 [Table_Contacts] 联系人： 卢丝雨 010-59136610 lusiyu@gf.com.cn -60%-40%-20%0%20%40%2022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/82022/92022/102022/112022/122023/1网易纳斯达克指数仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 10 [Table_PageText] 网易|年报点评 [Table_PageText] 一、端游表现稳健，手游高基数承压 2022年度财报概要：2022年公司实现营业收入965亿元，同比增长10.1%，游戏及增值服务净收入为746亿元（增加CC直播、加速器等收入），同比增加9.9%。毛利润528亿元，毛利率同增1.07pct至54.68%。公司费用控制稳健，2022年销售费用134.03亿元（YoY+9.73%），销售费用率为13.89%；管理费用46.96亿元（YOY+10.14%），管理费用率为4.87%；研发费用150.39亿元（YOY+6.84%），研发费用率为15.59%。2022年GAAP归母净利润同比增长20.65%至203.38亿元，Non-GAAP归母净利润228.08亿元（YOY+15.42%）. 22Q4财报概要：2022Q4公司实现营业收入254亿元，同比增长4.0%，游戏及增值服务净收入为191亿元（增加CC直播、加速器等收入），同比增长1.6%。Q4毛利润132亿元，同比增加2.5%，毛利率同减0.76pct至52.24%。公司费用控制稳健，22Q4销售费用34.18亿元（QoQ-9.31%，YoY+3.57%），销售费用率为13.48%；管理费用13.03亿元（QoQ+3.05%，YOY+12.14%），管理费用率为5.14%；研发费用40.90亿元（QoQ+3.05%，YOY+6.30%），研发费用率为16.13%。22Q4 GAAP归母净利润同比下降30.58%至39.53亿元， Non-GAAP归母净利润48.11亿元（YOY-27.05%）。 图1：网易调整后单季度营收（亿元）和增速（%） 图2：网易调整后