同道猎聘(6100.HK)深度报告：中高端在线招聘龙头，受益于宏观环境修复

证券研究报告 | 公司深度 | 互联网 http://www.stocke.com.cn 1/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 同道猎聘(06100) 报告日期：2023 年 02 月 20 日 中高端在线招聘龙头，受益于宏观环境修复 ——同道猎聘深度报告 投资要点 ❑ 猎聘是中高端在线招聘龙头，受益于 23 年宏观环境向好以及当前较低估值，具备“双击”潜力。我们测算 2022-2024 收入分别为 26.7/37.1/43.3 亿元，Non-GAAP 净利润为 2.6/4.0/4.7 亿元，给予 23 年利润 18 倍估值，目标价 15.47 港元，现价空间 27%，首次覆盖给予“买入”评级。 ❑ 中高端在线招聘龙头，向人力资源价值链延伸。 猎聘通过建立 B（企业）+H（猎头）+C（求职者）的独特生态，成为中高端在线招聘市场领导者。2021 年实现收入 26.51 亿元，2015-2021 年 6 年 CAGR 达40%。2021 年中高端人才数量为 1.1 亿人，猎聘个人注册用户数已达 7390 万人，占比为 65%。2021 年国内猎头顾问数量约 50 万人，猎聘的验证猎头数已达到近 20 万人，覆盖近一半。此外，近年来猎聘亦从中高端在线招聘行业向人力服务产业链延伸，包括面向 B 端的灵活用工服务、调查服务等延伸，以及面向C 端围绕“求职-职业生涯发展”拓展服务能力。 ❑ 中高端在线招聘稳健发展，猎聘是行业龙头。 中高端人才供给端具备稀缺性，企业细分需求强。供需双方具备较高非标属性，促成了招聘的更高的匹配成本与较长的招聘周期，因此中高端招聘需要猎头进行撮合。我们测算 22 年中高端线上招聘规模达 420 亿，判断增长驱动力为线上渗透率提升以及人均招聘成本的增长，25 年规模将达 677 亿，3 年 CAGR达 17.3%。猎聘凭借 BHC 生态、良好的技术和品牌、多年积累的客户资源和服务经验，成为中高端线上招聘龙头，按收入计 22 年市占率约 6%，21 年覆盖行业近一半猎头及 65%中高端招聘用户。 ❑ 收入量价齐升，判断未来付费客户规模贡献更大增长驱动力。 猎聘主要以企业端收入为主，占收入比例在 90%左右。从历史数据看，2017-2021 年，猎聘企业端收入 CAGR 达 30.5%，其中付费客户量 CAGR16.1%，ARPU 值 CAGR12.4%，量的提高成为营收增长的核心驱动力。我们判断未来增长主要依靠企业端客户的量价齐升，其中付费客户数贡献更大增长驱动力，ARPU 随着服务客户时间的增长逐渐提升。付费客户数的增长主要依靠注册企业数的增长及付费率的企稳回升，ARPU 的增长主要依靠提供更多增值服务。 ❑ 投资建议 我们认为猎聘作为中高端招聘市场龙头，凭借 BHC 模式将不断受益于招聘线上化趋势。从基本面角度看，猎聘将显著受益于经济回暖带来的收入弹性。从估值角度看，目前猎聘处于历史估值中位数以下，具有较高安全边际。预计 2022-2024 收入分别为 26.7/37.1/43.3 亿元，Non-GAAP 净利润为 2.6/4.0/4.7 亿元，给予 23 年利润 18 倍估值，目标价 15.47 港元，现价空间 27%，首次覆盖给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 1）经济回暖不及预期。2）行业竞争超预期影响。3）疫情波动影响。 投资评级: 买入(首次) 分析师：谢晨 执业证书号：S1230521070004 xiechen@stocke.com.cn 研究助理：陈相合 chenxianghe01@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 HK$12.16 总市值(百万港元) 6,392.47 总股本(百万股) 525.70 股票走势图 相关报告 -69%-55%-41%-27%-14%0%22/0222/0322/0422/0522/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/02同道猎聘恒生指数仅供内部参考，请勿外传同道猎聘(06100)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 2651 2668 3710 4334 （+/-)(%) 41.79% 0.62% 39.08% 16.82% Non-GAAP 净利润 276 258 397 471 （+/-)(%) 76.35% -6.80% 54.25% 18.61% Non-GAAP EPS（最新摊薄） 0.53 0.49 0.76 0.90 P/E（Non-GAAP） 31.57 21.83 14.15 11.93 资料来源：浙商证券研究所 仅供内部参考，请勿外传同道猎聘(06100)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 同道猎聘：从中高端在线招聘龙头向人力服务产业链延伸 .................................................................... 6 2 行业：招聘线上化趋于主流，BHC 模式适配中高端人才招聘 ............................................................... 8 2.1 供需特点各有不同，细分业态差异性较大 ..................................................................................................................... 8 2.2 中高端人才市场特点驱动“BHC“模式涌现 .................................................................................................................... 10 2.3 测算 2025 年中高端线上招聘规模将达 677 亿 .............................................................................................................. 11 3 核心竞争力：聚焦中高端市场，BHC 生态、技术、品牌构筑一定壁垒 ............................................. 12 3.1 构建 BHC 生态，聚焦中高端市场 ..........................................................................................................................