中国互联网行业：互联网业绩期将于下周开始

2023 年 2 月 16 日 (星期四) 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2023年2月16日“China Internet Sector - Results season to commence next week”的中文版 1 中国互联网行业 互联网业绩期将于下周开始 ■ 阿里巴巴（BABA US）和网易（NTES US）将于下周发布业绩，料短期业绩指引将偏保守，但长期前景将更加乐观 ■ 我们预计阿里巴巴22年四季度的收入增长仍然疲软，但利润率应有所改善。网易收入表现将与阿里巴巴相似，但利润率将保持稳定 ■ 维持行业推荐评级，近期回撤提供买入机会；首选：阿里巴巴、美团（3690 HK）、京东（JD US） 股价完全反映开放红利，期待进一步估值回升 近期恒生科技指数有所回落，年初至今上涨4%，而1月单月上涨10%。我们认为春节前期股价已完全反映开放红利，现在需要等待更具体的数据和业绩来为进一步上涨提供信心。阿里巴巴和网易将于下周（2月23日）发布22年四季度业绩。总体而言，我们预计12月季度的收入增速仍将疲软，但得益于持续的降本增效，利润率将稳中有升。预计管理层的短期业绩指引将偏保守，但对中长期业务前景将更加乐观。 阿里巴巴业绩前瞻 我们预计阿里巴巴23财年三季度（12月季度）的收入将同比增长1%，至2,440亿元人民币（9月季度同比增长3%）。中国商业收入将同比下滑2%，源于客户管理业务受消费疲软和履约挑战的影响，收入增速同比下滑9%，但部分被直营业务同比8%的快速增长所抵消。本地生活服务也受到类似的负面影响，同比增速从9月季度的21%放缓至8%。随着一些不利因素的消退，国际商业业务将会有所好转，我们预计收入将同比增长8%（9月季度同比增长4%），这得益于Lazada和AliExpress的复苏，以及Trendyol的收入降幅缩窄。云业务收入将同比增长3%（9月季度同比增长4%），主要受混合云收入同比下滑的拖累，但部分被公有云的健康增长所抵消。总体我们预计在持续降本增效的助力下，12月季度调整后EBITA利润率将同比提升0.6个百分点。 网易业绩前瞻 我们预计网易22年四季度集团收入将同比增长7%（相比三季度同比增长10%）。在线游戏收入将同比增长4%（三季度同比增长9%），其中手游收入将同比增长5%（三季度同比增长8%），端游收入将同比增长1%（三季度同比增长11%）。游戏业务增长放缓主要是由于2021年8月推出的《永劫无间》收入增量贡献减少，以及《暗黑破坏神·不朽》的流水下滑，但部分被《蛋仔派对》的亮眼表现所抵消。有道收入预计在22年四季度同比增长10%（三季度同比增长1%），得益于政策影响逐渐消退，同时学习服务和智能硬件业务较快增长。云音乐将继续保持同比26%的稳健增长（三季度同比增长22%）。 维持行业推荐评级：从稳定走向复苏 我们的首选为阿里巴巴、美团和京东。所覆盖的股票未来12个月平均市销率目前为2.8倍，而过去5年平均为4.8倍，2022年6月峰值为3.6倍。以我们的首选阿里巴巴为例，其估值仍富有吸引力，当前估值为13.2倍23财年市盈率，除去净现金和投资，估值倍数为9.0倍，较去年年中11.4倍的高峰仍有21%的折让。主要风险：1）消费复苏，2）国内外监管，3）竞争态势。 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测；股价截至2023年2月15日 王腾杰 李怡珊, CFA +852 3189 6634 tommywong@cmschina.com.hk +852 3189 6122 crystalli@cmschina.com.hk 张嘉仪 +852 3189 6176 kaiazhang@cmschina.com.hk 最新变动 行业更新；阿里巴巴和网易 22 年四季度业绩前瞻 推荐 前次评级 推荐 恒生指数 (2023年2月15日) 20,812 MSCI中国 (2023年2月15日) 69 行业表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 绝对表现 (6.1) 15.4 (15.2) 相对表现 (2.7) 10.5 2.8 相关报告 1. 中国互联网 - 游戏行业稳步复苏前景可期（推荐）（2023/2/3） 2. 中国互联网 - 游戏行业 2023 年展望：期待稳步回升（推荐）（2022/12/7） 3. 中国互联网 - 十一月版号发放，释放积极信号（推荐）（2022/11/18） -60%-40%-20%0%20%中国互联网ETFMSCI中国公司 股票 代码 评级 股价 (本币) 目标价(本币) 上涨 空间 (%) 市值 （十亿美元） 市盈率 (倍) EV/EBITDA (倍) 市销率(倍) 净资本回报率(%) FY23E FY24E FY23E FY23E FY23E 腾讯 700 HK 增持 377.0 430.0 14.1 459 21.9 18.3 13.7 5.0 15.7 阿里巴巴 BABA US 增持 103.1 161.0 56.2 273 13.2 11.7 8.0 2.0 13.8 美团 3690 HK 增持 145.9 249.0 70.7 115 n.a. 33.7 33.5 2.8 10.1 京东 JD US 增持 52.2 74.0 41.7 83 17.7 12.4 11.9 0.4 13.0 网易 NTES US 增持 86.4 113.0 30.8 57 17.7 16.4 10.5 3.8 19.3 哔哩哔哩 BILI US 增持 22.7 33.0 45.7 9 n.a. n.a. n.a. 2.3 n.a. 金山软件 3888 HK 增持 28.9 34.0 17.6 5 n.a. 34.6 9.9 4.1 2.7 2023 年 2 月 16 日 (星期四) 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 2 重点图表 图 1：主要互联网公司季度收入同比增速 资料来源：公司、招商证券（香港）预测；注意：基于自然年；无覆盖的公司使用彭博一致预测 图 2: 恒生科技指数未来 12 个月市盈率对比 图 3: 阿里巴巴未来 12 个月市盈率对比 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 图 4: 京东未来 12 个月市盈率对比 图 5: 美团未来 12 个月市销率对比 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%收入同比增速阿里巴巴腾讯美团拼多多京东百度网易快手哔哩哔哩金山软件35.0527.432.821.735.00510152025303540恒生科技指数市盈率（倍）21.815.115.88.312.10510152025阿里巴巴市盈率（倍）31.9114.423.713.216.605101520253035京东市盈率（倍）5.12.94.52.62.80.01.02.03.04.05.06.0美团市销率（倍）2023 年 2 月 16 日 (星期