泰和新材(002254)投资价值分析报告：芳纶龙头，迈向高质量发展新征程

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 45 页起的免责条款和声明 芳纶龙头，迈向高质量发展新征程 泰和新材（002254.SZ）投资价值分析报告｜2023.2.16 中信证券研究部 核心观点 王喆 周期产业首席 分析师 S1010513110001 公司是国内芳纶龙头企业，降本增效助推高质量发展，国产化替代打开空间。公司布局锂电隔膜芳纶涂覆业务并有望在 1-2 年内规模化生产，打造二次成长曲线。公司也是氨纶加工头部企业，经济复苏叠加 2023 年绿色印染项目的投产有望助推氨纶业务摆脱困境实现盈利。我们预测 2022/23/24 年 EPS 为0.46/1.04/1.86 元，综合 PE 及 DCF 估值法，考虑到高成长预期，给予目标价40 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍公司是高性能纤维龙头企业，盈利能力强劲。公司是国内首家氨纶生产企业和芳纶领军企业，掌握氨纶、间位芳纶、对位芳纶等纤维的产业化技术，截至 2022年末，公司拥有氨纶产能 7.5 万吨，居全国前五，芳纶产能 1.7 万吨，居全国第一、全球第三。公司芳纶毛利率高，2022 年上半年营收占比首次超过 50%，近年来利润占比均超过一半。近年来公司营业收入稳中有升，2011-2020 年营收年均增长率为 5.25%，净利润年均增长率为 7.21%。 ▍芳纶市场空间广阔，技术壁垒极高，公司是国内率先实现技术突破的企业。芳纶是三大超强纤维之一，集众多优势于一身，广泛用于防火、高温、电气绝缘隔热、建材、电子电器、防弹制品、交通、军事、航空等领域，2022 年全球及国内需求分别为 13 万吨、2.5 万吨。我们预计未来三年芳纶的存量市场规模将随下游工业防护、国防军工等行业的需求增长保持 5%以上增速，且锂电隔膜芳纶涂覆有望打开行业二次成长空间，我们预计 2022~2025 年全球及国内芳纶市场规模增速分别为 12%及 32%。芳纶具备明显技术壁垒，全球供给主要以杜邦和帝人为主，泰和新材是国内率先实现技术突破的企业。 ▍氨纶行业供需结构不断改善，疫后需求有望迎来复苏。氨纶是弹性优异的“面料味精”，可用于织造高档面料。从需求角度看，氨纶下游主要为纺织品，尤其是运动服饰。疫后复苏带动纺织品等消费行业需求恢复，氨纶需求有望持续得到提振。从供给角度来看，行业集中度持续上升，CR5 从 2019 年的 47%提升至目前的 67%。龙头企业通过规模扩张增强成本优势。目前氨纶行业库存得到改善，价差得到修复，我们预计景气度将有所提升。同时，公司计划于 2023年 7 月投产的绿色印染项目有望助推氨纶业务实现超越式发展。 ▍超强的研发实力巩固龙头地位，新项目布局引领成长。公司具有较强的研发实力，积累了丰厚的科技成果，品牌优势显著，成为相关领域国家和行业标准制定的牵头人或参与者。公司通过在宁夏基地实施低成本扩张战略和在烟台基地实施生产差别化、高附加值产品的双基地发展战略，保持产能规模优势，竞争力得到进一步巩固。公司不断推进芳纶项目建设，通过扩展市场份额享受进口替代、个护标准提高和 5G 建设的红利。同时，公司布局锂电隔膜芳纶涂覆、绿色印染、发光纤维及纳米纤维电池等多个面对万亿市场规模的新项目，迈向高质量发展的新征程。 ▍风险因素：主要原材料价格波动；产品价格波动；市场竞争加剧；中美贸易争端加剧；氨纶景气度下降；新项目进展低于预期。 ▍盈利预测及投资建议：我们看好公司在氨纶和芳纶行业的技术能力、产品品质和盈利能力，同时芳纶涂覆、绿色印染等新项目投产有望打开新的盈利空间。我们预测 2022/23/24 年公司为 EPS 0.46/1.04/1.86 元。芳纶、碳纤维、超高分子量聚乙烯并称为三大超强纤维，考虑到公司是目前唯一的规模化生产芳纶的上市公司，我们选择三大超强纤维上市公司同益中、中复神鹰、吉林化纤、中简科技作为可比公司，2023 年可比公司平均 PE 为 40 倍，综合 PE 及 DCF 估 泰和新材 002254.SZ 评级 买入（首次） 当前价 26.86元 目标价 40.00元 总股本 863百万股 流通股本 427百万股 总市值 232亿元 近三月日均成交额 215百万元 52周最高/最低价 27.02/12.04元 近1月绝对涨幅 16.58% 近6月绝对涨幅 51.75% 近12月绝对涨幅 53.83% 仅供内部参考，请勿外传 泰和新材（002254.SZ）投资价值分析报告｜2023.2.16 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 值法，考虑到公司高成长预期，给予目标价为 40 元（对应 2023 年 40 倍 PE），首次覆盖，给予“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,441 4,404 3,668 5,813 9,489 营业收入增长率 YoY -4.0% 80.4% -16.7% 58.5% 63.2% 净利润(百万元) 261 966 399 894 1,601 净利润增长率 YoY 20.5% 270.4% -58.7% 124.3% 79.0% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.30 1.12 0.46 1.04 1.86 毛利率 23.2% 37.2% 23.2% 27.8% 30.2% 净资产收益率 ROE 7.5% 24.4% 9.5% 11.2% 17.2% 每股净资产（元） 4.01 4.59 4.86 9.22 10.81 PE 87.4 23.6 57.1 25.5 14.2 PB 6.6 5.8 5.4 2.9 2.4 PS 9.3 5.2 6.2 3.9 2.4 EV/EBITDA 44.8 17.4 31.3 18.2 11.1 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 2 月 14 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 泰和新材（002254.SZ）投资价值分析报告｜2023.2.16 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 高性能纤维龙头，超强研发引领成长 ................................................................................ 7 公司是国内芳纶氨纶行业先行者，技术积累雄厚体系结构完善 ........................................ 7 公司营收稳中有进，芳纶为主要盈利增长点 ..................................................................... 9 股权重组振奋人心，激励完善引领成长 .......................................................................... 11 芳纶性能强壁垒高，国产化替代及新增需求打开空间 .................................................... 12 高性能芳纶纤维极具战略价值，可满足