汽车及汽车零部件行业：“高景气、低市盈率”的汽车股性价比究竟如何兼谈重卡股的投资

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 27 行业深度|汽车 证券研究报告 Tabl e_Title 汽车及汽车零部件行业 “高景气、低 PE”的汽车股性价比究竟如何兼谈重卡股的投资 Table_Summary  历史上看可持续经营的高景气低 PE 汽车股具备较好的风险收益比 重卡行业 2016 年以来的销量表现显著的超出了市场预期，但重卡股的估值处于历史的低点，且相对国际同类公司估值有较大折价。站在当下这个时间窗口，不少投资者担心“景气高点的低估值”缺乏投资价值，且景气较难维持。历史数据表明，高景气不是投资的卖出指标，低估值汽车股若景气持续超预期时，短期具备估值修复的可能；从长期来看，如果公司可以持续经营，收入和净利润未来能创新高，则高景气下的低估值汽车股同时具有良好的长期投资价值。中国重汽、潍柴动力两家公司若以高景气下 2010 年股价最低点为基准，2010 年以来最大跌幅分别为 48.6%、34.7%（分别出现在 13、16 年），最大涨幅达到 116.7%、268.8%（分别出现在17、18 年）；同样以 2010 年股价最低点为基准，2010 年以来威孚高科区间涨幅最小值 86.1%（出现在 12 年），最大涨幅达到 407.8%（出现在 15年），即使不考虑 2015 年影响，最大涨幅也达到 290.0%（出现在 11 年）。 从长期来看，汽车股股价是盈利的同步指标，如果盈利可以持续甚至超预期，低估值业绩超预期驱动股价上涨；拉长时间看，即使面临未来行业调整的压力，龙头公司具备较强的抵御行业波动的能力，而较低的估值则已经释放了未来景气下行的风险，可以持续经营、盈利仍能不断创历史新高使得个股具备长期的投资价值。  为什么当前时点依然看好低 PE 高景气重卡龙头股 2011-2015 年重卡行业盈利的震荡下行使得市场对于重卡行业的认知存在着极大的预期差，预期差主要在以下三个方面：1、治理超载到底是不是一次性的短期影响？由于惯性思维，市场起初是低估 16 年的 921 治超新政的积极影响，到当年 10 月份订单爆发后市场认为 17 年 2 季度以后需求就会暴跌，忽略了治超新政是改变重卡下游物流行业供需格局的长期事件，随着保有量不再过剩，未来重卡行业销量、盈利的稳定性或持续超预期；2、重卡行业存在着明显的阿尔法，排量和功率升级带来的单价、净利润率提高将驱动行业利润、收入不断创历史新高；3、随着资本性开支和研发投入高点过去，龙头公司 50%左右的分红率不但可维持，甚至还能提升。 重卡股目前的估值充分反映了下半年销量负增长的影响，18 年上半年重卡批发销量累计增长 15.1%，远好于市场去年底对于全年预期的 20%的下降幅度。由于去年下半年销量占全年销量比重显著低于历史平均水平，如果今年销量持平，下半年负增长主要是基数的扰动，并不能作为得出趋势崩盘的结论。我们保守估计 2019-2020 年重卡的年均销量应该至少也在100 万辆以上，目前重卡的需求以更新需求为主，蓝天保卫战组合拳下的国三柴油车限行将使得重卡的更新需求保持平稳。  投资建议 重卡是汽车行业内具有国际竞争力的细分领域，重卡龙头公司 18 年销量稳定性、盈利韧性显著超预期，且分红率存在进一步提升可能，估值修复空间较大，我们推荐依靠新产品周期，未来份额或持续提升的中国重汽；受益于大排量重卡渗透率提升，国际化领先的潍柴动力，以及低估值高壁垒、业绩稳健、分红率或提升的威孚高科 A 股、B 股。  风险提示 宏观经济增速不及预期；政策推进不及预期；汽车行业景气度下降。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2018-08-10 Tabl e_Chart 相对市场表现 Table_Aut hor 分析师： 张 乐 S0260512030010 021-60750618 gfzhangle@gf.com.cn 分析师： 闫俊刚 S0260516010001 021-60750621 yanjungang@gf.com.cn 分析师： 唐 晢 S0260516090003 021-60750621 abigale.tang@aliyun.com Table_Report 相关研究： 从重卡零售区域表现看环保限行政策力度与空间 2018-07-13 汽车及汽车零部件行业:2018年中期投资策略：守正待时 2018-06-23 汽车及汽车零部件行业:怎么看待重卡 3 季度销量同比增速 2018-06-13 汽车及汽车零部件行业: 乘高端装备制造业升级东风，重卡排量升级明显提速 2018-01-02 Table_Contacter 联系人： 刘智琪 021-60750604 liuzhiqi@gf.com.cn 李爽 fzlishuang@gf.com.cn -30%-17%-4%9%2017-062017-102018-022018-06汽车沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 27 行业深度|汽车 目录索引 核心观点 ............................................................................................................................. 5 历史上看可持续经营的低 PE 高景气汽车股具备良好的风险收益比 .................................. 7 为什么当前时点依然看好低 PE 高景气重卡股 ................................................................. 13 短期看，今年重卡销量已不存在大幅下降的基础，下半年负增长主要是基数扰动 .. 13 上半年重卡销量超预期的原因是什么？——影响重卡销量几个因素：保有量、更新率、库存 .......................................................................................................................... 16 长期来看，重卡行业存在着明显的阿尔法，功率、排量升级带来单价提升，净利润率有向上弹性，产值有望不断创新高 ........................................................................... 18 投资建议：持续经营、盈利仍能不断创历史新高使得个股具备长期的投资价值 ............. 20 中国重汽：富有弹性的重卡股 .................................................................................. 21 潍柴动力：国内重卡