石药集团(1093.HK)迈入23年，对外授权合作再下一城

2023 年 2 月 14 日（星期二） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2023年2月14日“CSPC Pharma (1093 HK) - Starting 2023 with another out-licensing deal”的中文摘要 1 石药集团 (1093 HK) 迈入23年，对外授权合作再下一城 ■ 石药巨石生物和 Corbus 公司达成 Nectin-4 ADC 的全球授权合作，合作范围覆盖多个主要国家 ■ 公司持续验证其 ADC 平台能力，目前已完成两项对外授权合作，且共有 6 项管线正处于研发阶段 ■ 我们维持基于分类加总估值的目标价于14.4港元不变。维持增持评级，看好公司管线升级进展和较强的资本配置潜力 对外授权合作再下一城 根据此次协议，石药巨石将获得750万美元的首付款，以及有望获得不超过1.3亿美元的开发及监管里程碑付款和不超过5.55亿美元的销售里程碑付款，且另有双位数的销售提成。SYS6002是一款基于公司酶催化定点抗体偶联技术平台开发的Nectin-4 ADC。Nectin-4是一款经验证的“de-risked”靶点。同靶点首款获批药物是第一三共的Padcev（enfortumab vedotin），于2019年获FDA上市批准，用于治疗经过前线PD-1/L1治疗的尿路上皮癌。公司认为其ADC平台将降低系统药物暴露带来的不良反应，主要由于特有的连接子良好稳定性，可以使得甲基奥瑞他汀E（MMAE）在肿瘤组织上达到高药物浓度。根据医药魔方，Nectin-4靶点的大多数快速跟进者仍处于临床1/2期阶段。我们认为SYS6002仍具有竞争优势，主要由于其已经在2022年10月于中国获批IND，用于治疗晚期实体瘤。 ADC平台能力持续得到验证 在 与 Corbus 达 成 合 作 之 外 ， 石 药 巨 石 还 与 Elevation 就 SYSA1801（Claudin18.2 ADC）和达成海外授权合作，潜在付款高达约12亿美元（其中首付款为2,700万美元）。我们认为该靶点正获得更多关注，主要由于安斯泰来在ASCO GI 2023大会读出zolbetuximab的SPOTLIGHT三期临床研究的阳性数据（用于胃癌前线治疗）。SYSA1801已于2020-21年期间，获得美国孤儿药资格认定（ODD），用于治疗胃癌和胰腺癌。我们相信上述BD交易反映了其优秀的ADC平台能力。我们还预计公司将达成更多潜在合作并进一步验证其在ADC领域价值（据医药魔方，石药目前共有6项早期管线处于研发阶段）。 维持增持评级，分类加总估值法的目标价维持14.4港元不变 鉴于上述ADC项目仍处于早期阶段，我们认为其对22至24年的财务影响有限，并维持我们22/23年经调整净利润预测。我们维持分类加总估值法的目标价于14.4港元不变。但我们的目标价在基于分类加总估值法之上，仍保留了30%的溢价，以反映公司有能力拓展BD机会。公司目前的市盈率也比其他大型制药公司同行约20倍的市盈率折价约26%，我们认为在大盘震荡过程中能够提供了足够的安全边际。 百万元人民币 2019 2020 2021 2022E 2023E 收入 22,103 24,942 27,867 31,634 35,039 同比增长 25% 13% 12% 14% 11% 调整后净利润 3,648 4,281 5,175 5,977 6,586 同比增长 27% 17% 21% 15% 10% 每股盈利（港元） 0.34 0.40 0.51 0.55 0.61 市盈率（倍） 25.8 22.0 17.5 16.1 14.6 市净率（倍） 6.5 5.3 4.5 3.9 3.4 股息率（%） 0.9 1.4 1.6 1.6 1.8 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 张皓渊, CFA +852 3189 6354 代方琦, CFA +852 3189 6126 haydenzhang@cmschina.com.hk warrendai@cmschina.com.hk 余婉佳, PhD +852 3189 6268 wanjiayu@cmschina.com.hk 最新变动 公司更新 增持 前次评级 增持 股价（2023年2月14日） 8.9港元 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 14.4港元（+61%） 前次目标价 14.4港元 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 1093 HK (4.3) 12.1 (3.9) 恒生指数 (2.9) 6.8 (13.3) 行业： 医药行业 恒生指数（2023年2月14日） 21,114 国企指数（2023年2月14日） 7,110 重要数据 52周股价区间（港元） 7.0-10.4 港股市值（百万港元） 105,967 日均成交额（百万港元） 552.9 每股净资产（港元） 2.61 主要股东 管理层 29.7% 自由流通量 70.3% 资料来源：公司数据、彭博 相关报告 1. 石药集团 (1093 HK) – 22年三季度业绩符合预期，但肿瘤产品仍面临增长压力（增持） (2022/11/23) 2. 石药集团 (1093 HK) – 22年二季度业绩符合预期，但肿瘤产品增长面临压力（增持） (2022/08/24) 3. 石 药 集团 (1093 HK) – 22 年一 季度 业绩稳 健 （增 持） (2022/05/25) 4. 石药集团 (1093 HK) – 22年医药行业首选的防御性标的（增持） (2022/03/22) -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%22年2月22年5月22年8月22年11月23年2月1093恒生指数2023 年 2 月 14 日（星期二） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：石药集团自2012年起的股价表现 资料来源：彭博、招商证券（香港） 图2：收入明细 图3：每股净值分析预测明细 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图4：市盈率区间 图5：每股盈利预测与市场共识对比 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00002468101214交易额(百万港元)股价(港元)交易额 (周)股价石药集团通过借壳方式实现上市多柔比星脂质体、PEG-rhGCSF、伊马替尼产品获批上市弘毅资本将股权出售给管理层"4+7" 集采恩必普进入医保目录，降价幅度超50%公司PI3K国内获批上市公司向Corbus授予αNectin-4 ADC海外权益-5%0%5%10%15%20%25%30%35% - 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000百万元人民币创新药（左轴）仿制药（左轴）原料药（左轴）同比增长（右轴）恩必普1.8净现金1.4总计11.1保守假设7.8紫杉醇0.1多美素0.7津优力0.5玄宁0.4米托蒽醌0.3SKLB1028