中国运动服饰行业：1月分销商销售同比持平；我们认为市场表现更好

2023 年 2 月 13 日（星期一） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2023年2月13日“China Sportswear Sector - Distributor’s Jan sales flat yoy; we believe market performed better”的中文版 1 中国运动服饰行业 1月分销商销售同比持平；我们认为市场表现更好 ■ 宝胜国际公布了月度数据，1月销售流水同比下降0.3% ■ 我们认为相关市场表现应该更好 ■ 随着库存水平回归正常，我们预计23年二季度行业销售增长强劲 宝胜国际公布1月销售流水同比下降0.3% 宝胜国际（3813 HK，未评级）公布2023年1月未经审核的销售数据。由于宝胜国际是耐克（NKE US，未评级）和阿迪达斯 (ADS GR，未评级）等大型外国运动服饰品牌的大型分销商，其流水可以很好地用来解读中国运动服饰行业。1月23日的综合营收净额为28.1亿元人民币，同比下降0.3%。尽管营收同比下降，但与22年四季度的20.4%下降相比，仍然是很大的改善。 我们认为相关市场表现更好 我们也认为宝胜国际1月的营收未必完全反映表现更加强劲的相关市场，因为我们怀疑阿迪达斯可能拖累了宝胜国际的表现。最近的一些渠道调研证实，阿迪达斯在春节假期期间的零售流水在中国部分地区落后于国内运动服饰品牌和耐克。我们注意到，阿迪达斯管理层在公布22年三季度业绩时表示，他们预计23年一季度不会出现强劲增长，但预计23年二季度将出现显著增长。我们认为阿迪达斯相对较高的库存水平、可能较高的折扣率以及产品的停产（如Yeezy品牌）可能导致了低于行业的增长。 我们预计23年二季度行业销售增长强劲 总体而言，由于运动服饰公司继续清理库存，23年一季度的零售流水增长可能会出现波动。由于我们预计到23年二季度库存将降至更理想的水平，同时考虑到22年二季度零售流水基数相对较低（由于新冠疫情封锁），我们认为23年二季度零售流水增长应该强劲。 估值 我们仍然看好中国运动服饰行业，并预计在上市运动服饰公司于2023年3月报告其22财年业绩时，23财年良好的流水指引可能会带来正面的催化剂。我们维持李宁（2331 HK，增持）、安踏（2020 HK，增持）和特步（1368 HK，增持）的增持评级。 主要催化剂：23年一季度零售流水好于预期及23财年指引强劲。 主要风险：消费者行为改变、经济放缓导致整体消费放缓。 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、公司数据、招商证券（香港）预测; 注：股价基于2023年2月10日收盘价 黄建文 +852 3189 6357 johnnywong@cmschina.com.hk 最新变动 大型分销商 2023 年 1 月营收同比持平，较22 年四季度有所改善，但市场表现可能更好 推荐 前次评级 推荐 恒生指数（2023/2/10） 21,190 国企指数（2023/2/10） 7,126 行业表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 绝对表现 (7.0) 1.5 (17.1) 相对表现 (4.0) (3.0) (1.8) 相关报告 1. 中国运动服饰行业 - 23年二季度流水将反弹；静待公司对23财年的指引 (推荐) (2023/1/27) 2. 安踏体育(2020 HK) -重新划分管理职责是正面的消息（增持）（2023/1/18） 3. 特步国际 (1368 HK) –22年四季度零售流水下跌，但于23年1月反弹（增持）（2023/1/16） 4. 安踏体育(2020 HK) -22年四季度零售流水下降；23年一季度有改善迹象（增持）（2023/1/11） (60)(40)(20)020(%)MSCI中国非必需消费品指数恒生指数公司 股票代码 评级 市值 成交额 股价 （港元） 目标价（港元） 上升空间(%) 市盈率(x) ROE (%) 百万美元 百万美元 FY22E FY23E FY22E FY23E 安踏 2020 HK 增持 37,888 94 109.60 141.8 29.4% 38.6 29.8 23.0 25.5 李宁 2331 HK 增持 24,245 143 72.20 91.2 26.3% 39.8 31.6 19.9 22.1 特步 1368 HK 增持 3,191 18 9.50 12.5 32.0%. 24.4 18.7 11.3 13.9 2023 年 2 月 13 日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 图表1: 宝胜的月度营收于2023年1月同比下降0.3% 资料来源：公司数据、招商证券（香港） 55%-9%19%10%25%23%22%30%15%18%19%21%25%-82%-35%-11%8% 5% 1% -7%5% 7% -9%4% -20%695%55%-11%-21%-12%-13%-32%-28%-27%-30%-24%13%-46%-43%-38%-19%-15%-14%7% -16%-14%-18%-29%0%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,50019年1月19年2月19年3月19年4月19年5月19年6月19年7月19年8月19年9月19年10月19年11月19年12月20年1月20年2月20年3月20年4月20年5月20年6月20年7月20年8月20年9月20年10月20年11月20年12月21年1月21年2月21年3月21年4月21年5月21年6月21年7月21年8月21年9月21年10月21年11月21年12月22年1月22年2月22年3月22年4月22年5月22年6月22年7月22年8月22年9月22年10月22年11月22年12月23年1月同比 (%)百万人民币月度销售额同比增长2023 年 2 月 13 日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 可比公司估值 评级 股价 （当地货币） 目标价 （当地货币） 上升空间 市值 （百万美元） 交易量 （百万美元） 企业价值/EBITDA (x) 市盈率 (x) 股权回报率 (%) 股息率 (%) 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 体育服饰 - 中国 安踏 2020 HK 增持 109.60 141.8 29.4% 37,888 94 16.2 13.6 38.6 29.8 23.0 25.5 1.1 李宁 2331 HK 增持 72.20 91.2 26.3% 24,245 143 23.0 18.5 39.8 31.6 19.9 22.1 0.8 特步 1368 HK 增持 9.50 12.5 32.0% 3,191 18 12.5 10.2 24.4 18.7 11.3