债券研究报告：下半年利率债供给压力几何？

请务必阅读正文后的声明及说明[Table_MainInfo][Table_Title] 债券研究报告 下半年利率债供给压力几何？ 报告摘要： [Table_Summary]1、国债：供给相对平稳，净融资面临一定压力。根据测算，2018 年国债发行量将达到 3.6 万亿，低于去年同期。今年国债发行进度有所提前，1-6 月共发行国债 15746.4 亿，占比 43.74%，高出去年 3 季度8 个百分点，但由于上半年到期量较为密集，净融资规模偏低，预计接下来 6 个月还将发行 20253.6 亿，平均每月发行 3375.6 亿，其中 3季度净融资压力相对而言更为集中，净融资规模或将达到 7000 亿。 2、地方政府债：即将迎来发行最高峰，供给压力不可小觑。今年 1-6月地方政府债共计发行 14109.40 亿，占全年发行量的 30.76%，显著滞后于去年和前年同期，主要原因在于新增类债券发行进度偏慢。今年下半年还有 31753.46 亿的地方政府债需要发行，供给压力主要来自地方政府新增类债券。我们预计今年 3 季度地方政府债发行总规模将达到 2 万亿，比去年 3 季度高出 3300 亿元。其中，7-8 月地方政府债将迎来年内发行高峰，平均每月发行量将达到 8000 亿，截止 7 月30 日，地方政府债发行量已达到 7582 亿。 3、政策性金融债：发行相对均匀，供给压力不大。根据测算，2018年政策性金融债发行量将达到 37246.35 亿，净融资 12500 亿。今年1-6 月政策性金融债共计发行 19341.38 亿，净融资 5299.43 亿，预计7-12 月政策性金融债还将发行 17904.97 亿，净融资在 7200 亿左右，平均每月发行 2984 亿元左右,略高于去年同期。 4、总结：利率债供给压力主要来自地方政府新增类债券。根据测算，2018 年利率债供给总量为 119385.72 亿，净融资 65549.2 亿。由于地方政府新增类债券发行滞后，今年上半年利率债发行总规模为49196.91 亿元，占比 41.30%；净融资 21282.89 亿元，占比仅为 32.86%，净融资节奏明显偏慢。展望下半年，利率债供给压力主要来自地方政府新增类债券。预计 7-12 月利率债供给总量将达到 69912.03 亿，平均每月发行 11652 亿，高出去年同期 473 亿。更进一步，由于定向臵换类债券不涉及资金流动，因此扣除定向臵换类债券后才能体现真正的供给压力。2016 和 2017 年定向臵换债发行量分别为 1.6 万亿和 1.1万亿，而 2018 年仅为 0.5 万亿。如果剔除定向臵换债，今年下半年利率债供给压力将高出往年同期更多。我们认为 7-8 月将面临利率债供给放量最高峰。截至当前，7 月利率债发行总量已经达到 13925 亿，预计 8 月利率债供给总量将达到 1.37 万亿，高于去年。下半年需要密切关注债券发行可能带来的流动性影响。 [Table_Invest]相关报告 《7 月流动性前瞻：降准支持宽松格局，利好利率》 2018-07-09 《6 月流动性前瞻：供给压力高峰不利月中，临年中财政支出利好月末》 2018-06-05 《5 月流动性前瞻：再临缴税、供给大月，降准后流动性宽松局面延续》 2018-05-07 《4 月流动性前瞻：流动性承压缴税大月和债市发行小高峰影响，对债市谨慎乐观》 2018-04-08 《3 月流动性前瞻：整体平稳，边际收紧，待监管落地》 2018-03-06 《2 月流动性前瞻：央行呵护春节前流动性仍宽松，关注未来资管新规正式稿落地影响》 2018-02-07 [Table_ uthor] 证券分析师：李勇 执业证书编号：S0550517090001 证券分析师：刘辰涵 执业证书编号：S0550517100001 010-58034582 liuchenhan@nesc.cn 研究助理：付昊 执业证书编号：S0550118020005 010-58034578 fuhao@nesc.cn 研究助理：邹坤 执业证书编号：S0550518010025 010-58034586 zoukun@nesc.cn 证券研究报告 发布时间：2018/8/3 投资策略报告请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 16 目 录 1. 国债：供给相对平稳，净融资面临一定压力 ....................................... 32. 地方政府债：即将迎来发行最高峰，供给压力不可小觑 .................... 53. 政策性金融债：发行相对均匀，供给压力不大 ................................... 93.1.国开债.......................................................................................................................93.2.农发债.....................................................................................................................103.3.进出口债................................................................................................................. 114. 总结：利率债供给压力主要来自地方政府新增类债券 ...................... 12 投资策略报告 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 16 受两会会期较往年更长，发债审批进度推后的影响，今年上半年地方政府新增类债券发行进度明显滞后，新增专项债尤为突出，前 6 个月仅发行 434.12 亿。展望下半年，伴随地方债供给释放，预计利率债将迎来发行高峰。本报告对下半年国债、地方政府债和政策性金融债的发行量和净融资规模分别进行测算，以此来分析下半年利率债的供给压力。 1. 国债：供给相对平稳，净融资面临一定压力 今年政府工作报告中，赤字率拟按 2.6%安排，赤字额为 2.38 万亿。其中，中央财政赤字 1.55 万亿，地方财政赤字 8300 亿，均与去年持平。参照往年数据，2016年国债净融资额 13150 亿，中央财政赤字安排 1.4 万亿，2017 年国债净融资额 14734亿，中央财政赤字安排 1.55 万亿，实际净融资额与预算额度相差不大。今年国债到期偿还量为 21006.27 亿，相比去年减少 4301.19 亿，预计今年国债发行量在 3.6 万亿左右，低于