香港交易所(0388.HK)β和α共振，高弹性和高成长并存

香港交易所(HK0388) / 非银金融 / 公司深度研究报告 / 2023.02.03 请阅读最后一页的重要声明！ 香港交易所：β和α共振，高弹性和高成长并存 证券研究报告 投资评级:买入(首次) 核心观点 基本数据 2023-02-03 收盘价(港元) 352.40 流通股本(亿股) 12.68 每股净资产(港元) 37.07 总股本(亿股) 12.68 最近 12 月市场表现 分析师 夏昌盛 SAC 证书编号：S0160522100002 xiacs@ctsec.com 分析师 许盈盈 SAC 证书编号：S0160522060002 xuyy02@ctsec.com 联系人 汪成鹏 wangcp@ctsec.com 相关报告 ❖ β和α共振：港股成交额是港交所盈利的核心驱动因素，成交额可以拆分为港股市值×换手率。因此，影响港股市值和换手率的各项宏微观因素均会影响港交所的经营业绩，我们可以将这些因素总结为β和α两大类。我们认为，当前两类因素有望实现共振。其一，与港股市场表现高度相关的β因素：1）资产端，互联网、金融地产政策好转、经济复苏带动港股上市公司盈利和估值的双重修复；2）资金端，美国加息节奏放缓，海外流动性改善，资金加大权益资产配置。其二，基于港交所自身变化所带来的能够超越市场表现的 α 因素：1）资产端，通过上市制度改革升级引导中概股回流、新经济企业上市，从而带动港股市场扩容和换手率提升；2）资金端，互联互通持续深化，从而带动港股市场扩容和换手率提升。 ❖ 高弹性和高成长并存：港交所股价与恒生科技指数走势较为一致，且在市场上行期间较恒生科技指数上涨弹性更大，市场下行期间风险更小。核心原因即在于港交所不仅具有与市场交投活跃度高度相关的β属性，还具有自身的α属性。 ❖ 垄断地位决定公司高盈利能力：港交所近十年 ROE 在 20%-30%之间，美国各大交易所 ROE 在 10%左右；EBITDA 利润率保持在 75%的高位，美国各大交易所在 45%-65%之间。领先于同业的盈利能力源于港交所在中国香港地区的垄断地位，港交所已实现现货、衍生品、商品等各类金融产品一体化，协同效应强，已实现交易、结算、托管业务纵向一体化，变现效率高。美国交易所盈利能力水平低即因交易所之间竞争激烈，而且不能涉及股票现货的交易后业务。 ❖ 长期来看估值中枢仍有提升空间：高盈利能力带来高估值水平，港交所的估值水平（近 5 年中枢 41×）在全球各大交易所中仅次于伦交所（近 5 年中枢 45×）。伦交所 2021 年信息科技服务收入占比已达 67%，相较于传统交易所业务，信息科技服务收入确定性强、ROE 高，我们认为这是伦交所估值领先的重要原因，也是未来港交所估值进一步提升的重要路径。我们认为港交所有足够的空间、基础、动力提升科技业务收入：1）当前港交所科技分部收入占比仅 5%左右，发展空间广阔；2）商业模式决定了交易所是天然的资本市场数据的汇聚中心、技术驱动型平台，因此具备基础去发展数据和科技业务；3）在港交所“连接现在与未来”战略中，港交所预计大数据分析服务需求增长率将达到 30%/年，5 年内买方机构在另类数据上的支出增长率达 650%，因此港交所将推出新的市场和交易后数据供给，同时整合不同平台的数据，为客户提供相应的配套数据分析工具。 ❖ 投资建议：2023 年影响港交所业绩的β因素和α因素有望实现共振，我们预计 2023 年港交所 ADT 达 1562 亿港元，同比+25%。在此核心假设下，预计港交所 2022/2023 净利润分别为 99.41/134.83 亿港元，同比增速分别为-20.7%/+35.6%，当前股价对应 23 年 33×PE。 ❖ 风险提示：港股市场遭遇极端行情持续下跌；海外流动性收紧；上市制度改革、中概股回流、新经济企业上市不及预期。 -60%-40%-20%0%20%香港交易所恒生综合指数仅供内部参考，请勿外传香港交易所(HK0388) / 非银金融 / 公司深度研究报告 / 2023.02.03 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万港元) 19084 20811 18190 23168 25686 收入增长率（%） 17.00 9.05 -12.59 27.37 10.87 归母净利润（百万港元） 11505 12535 9941 13483 14872 净利润增长率（%） 22.51 8.95 -20.70 35.63 10.30 EPS（港元/股） 9.07 9.89 7.84 10.63 11.73 PE 38.83 35.64 44.94 33.14 30.04 ROE（%） 23.4% 25.1% 21.3% 27.9% 30.0% PB 9.07 8.95 9.56 9.25 9.00 数据来源：wind，财通证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 1 投资逻辑：β 和 α 共振，高弹性和高成长并存 ................................................................................... 7 1.1 估值框架：经营业绩和无风险利率是决定港交所估值的关键因素 ............................................... 7 1.2 经营业绩：ADT 是核心驱动因素，可进一步拆分为市值与换手率 ............................................. 7 1.3 投资逻辑：关注驱动港交所 ADT 增长的 α 和 β 因素 .................................................................... 9 1.3.1 政策好转、经济复苏带动港股上市公司盈利和估值提升（β） ................................................. 9 1.3.2 美国加息节奏放缓，海外流动性有望改善（β） ....................................................................... 11 1.3.3 中概股持续回流，从资产端推动市场扩容、抬升换手率（α） ............................................... 12 1.3.4 上市制度改革升级，特专科技企业有望进一步提升新经济行业占比（α） ........................... 16 1.3.5 互联互通持续深化，从资金端推动市场扩容、抬升换手率（α） ........................................