疫后经济复苏系列一：国内也会有通胀压力吗？

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Title] 证券研究报告 / 宏观专题报告 国内也会有通胀压力吗？ --- 疫后经济复苏系列一 报告摘要： [Table_Summary] 疫情达峰超预期，经济将入修复期。从东亚经验来看，Omicron 大规模传播从开始到结束需要 2-6 个月；东亚经济体在进行防疫优化后，传播时间会有所下降，从优化前的平均 4.7 个月，到优化后平均为 3.7 个月；从高频跟踪来看，疫情冲击结束的重要标志是居民出行正常。国内高频跟踪指标，比如各线城市拥堵、餐饮指示指标等情况来看，国内疫情对经济的压制已经度过高峰。我国疫情达峰速度快于东亚其他国家，疫情冲击超预期，也对应着后续经济恢复速度会快于预期。 疫情首轮冲击后，经济会如何表现？东亚经验表明，基本经过 1 个季度低迷之后，经济就会有明显恢复，后续疫情反复还是会对经济造成冲击，但防疫优化后，经济恢复得更快更高。我们发现防疫优化后经济恢复得更高主要原因在于，防疫优化使得服务业增长中枢提升了，对消费也有小幅提振作用，但工业生产影响并不明显。日本的例子就非常直观，将日本新增病例与日本服务业、工业、消费逐一比对，会发现三点主要特征，其一是日本每一轮疫情的爆发，都会给服务业带来短期冲击；其二是防疫优化后，服务业增长中枢相比于优化前明显提升了；其三是疫情的反复对工业生产和消费影响并不明显，并且防疫放松并未带来消费和生产增长中枢的上移。扩展到东亚主要经济体结论也是类似。 劳动供给弹性弱，服务通胀有压力。除了对经济增长的影响外，我们还发现防疫优化后普遍出现了通胀压力的提升。这一提升并不能完全通过货币、全球大宗、强势美元等因素解释。我们认为是供给偏紧的劳动力叠加服务业快速恢复导致通胀抬头。新冠使得劳动力不再能够像以前那样进行高效持久地劳动，防疫优化会带来服务业的进一步恢复，而服务业恰好又是劳动力的需求大户，二者叠加使得通胀压力进一步提升。东亚失业率下降、劳动参与率虽进一步提升但工作时间下降等证据能够对上述观点提供支撑。 以上分析对国内的启示主要有以下两个方面： ✓ 其一是即使在目前的政策环境下，通胀抬头并不一定需要经济增长恢复到疫情前的中枢，只需要观察到劳动力市场失业状况的明显改善，而服务业还处在快速修复过程中，那么可能随之而来的就是通胀压力的抬头。 ✓ 其二是在后续经济恢复过程中，对服务业和耐用品等偏可选的消费领域会更加利好。 风险提示：政策变动、全球大宗价格变动 [Table_Date] 发布时间：2023-01-10 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report] 相关报告 《【东北宏观】出行持续改善，消费修复，二三线地产回暖》 --20230108 《【东北宏观】疫情处于高峰，经济修复可期》 --20230104 《【东北宏观】要坚定做好经济工作的信心》 --20221218 《【东北宏观】疫情冲击超预期，经济阶段性进一步承压》 --20221216 《从 75BP 到 50BP，美联储加息步入“新阶段”》 --20221216 [Table_Author] 证券分析师：张陈 执业证书编号：S0550522110002 13683268105 zhangchen2@nesc.cn 研究助理：罗琦 执业证书编号：S0550122080028 15650712018 luoqi@nesc.cn 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 17 [Table_PageTop] 宏观研究报告-专题报告 目 录 1. 疫情达峰超预期，经济将入修复期 .................................................................. 3 2. 疫情首轮冲击后，经济会如何表现 .................................................................. 7 3. 劳动供给弹性弱，服务通胀有压力 ................................................................ 10 图表目录 图 1：Omicron 相关毒株在 21 年底开始爆发并快速成为主流 ............................................................................. 3 图 2：Omicron 从爆发到结束，东亚各国各轮在 2-6 个月不等，平均约 4 个月 ................................................ 4 图 3：防疫优化后，疫情传播时间会缩短 ............................................................................................................... 4 图 4：韩国消费与出行强度高度相关 ....................................................................................................................... 5 图 5：越南消费与出行强度高度相关 ....................................................................................................................... 5 图 6：新加坡消费与出行强度高度相关 ................................................................................................................... 5 图 7：中国台湾消费与出行强度高度相关 ............................................................................................................... 5 图 8：一线城市地铁出行开始恢复 ........................................................................................................................... 6 图 9：二线城市地铁出行开始恢复 ......................................................................................................