新东方在线(1797.HK)转型后首份财报，直播电商表现出色

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 01 月 17 日 证 券研究报告•FY2023 半 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 67.30 港元 新东方在线（1797.HK） 可 选消费 目标价： ——港元 转型后首份财报，直播电商表现出色 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：wind 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 2.85-69.35 3 个月平均成交量(百万) 16.45 流通股数(亿) 10.07 市值(亿) 677.66 相 关研究 [Table_Report] 1. 新东方在线（1797.HK）：直播电商冉冉新星，甄选品牌扬帆起航 (2022-10-20) [Table_Summary]  业绩摘要：新东方在线公告 FY23H1 财报，总营收实现 20.8 亿元，同比增长590%；净利润实现 5.85 亿元，同比扭亏；总体毛利率为 47.2%，同比提升 7个 pp。  直播业务冉冉新星，月环比增长趋势显著。FY23H1，直播业务实现收入 17.7亿元，毛利率达 42.5%，GMV 达 48亿元，其中自营产品收入超 10亿元，截至2022 年 11 月低，自营产品数量已达 65 种，自营产品 GMV 占比近 30%。 自 6 月出圈以来，矩阵账号 GMV 和带货转化率呈现持续提升趋势，22 年 9 月-23 年 1 月（截至 20230116）日均 GMV 分别为 2755/3274/2997/3343/4157万元，带货转化率分别为 2.6%/3.1%/2.8%/3.7%/3.4%。截至 2022 年 11 月末的六个月，东方甄选直播账号抖音关注人数超 3500万，抖音平台上已付订单数量超 7000 万。 近期新开账号将进酒和看世界表现亮眼，在粉丝数量不足百万的基础上，多次实现单场直播 GMV 超 500万的成绩，将进酒 23年 1月日均 GMV 达 360万，应证公司具有可复制的打造出圈爆款直播账号的能力。未来随着已有账号扩品和矩阵账号数量扩充，下半财年 GMV 值得期待。  大学业务复苏明显，量价齐升。大学教育实现收入 2.7亿元，同比增长 10.3%，毛利率为 73.7%。FY23H1大学教育付费人次较去年同期增长 4万至 31.5万人，每名付费人次平均开支同比增长 24%至 1545 元。大学业务呈现复苏态势，依靠新东方品牌在大学群体中的用户认知度，未来大学业务有望贡献稳定利润。  盈利预测与评级：预计公司 FY2023-2025年 EPS 分别为人民币 1.39/1.86/2.48元，对应的动态市盈率为 42、31、23倍。考虑到 1）东方甄选打造农产品品牌，具有品牌溢价；2）东方甄选主播均为自有主播，直播风格与新东方品牌调性一致，并非与 MCN机构签约外部 KOL或明星类似；3）东方甄选自营产品不断扩品且供应链不断完善，利润率水平或将不断提升，我们维持对新东方在线的“买入”评级，持续推荐。  风险提示：1）自营产品供应链建设不及预期的风险；2）头部主播流失的风险；3）公域流量减少、买量成本上升的风险；4）直播间言论不当的风险。 指标/年度(百万元人民币) FY2021A FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入 1418.66 898.54 4493.00 6593.49 8630.82 增长率 31.29% -36.66% 400.04% 46.75% 30.90% 归属母公司净利润 -1658.39 -533.95 1403.84 1874.10 2499.59 增长率 -123.50% 67.80% 362.91% 33.50% 33.38% 每股收益 EPS -1.65 -0.53 1.39 1.86 2.48 净资产收益率 -82.55% -32.54% 46.11% 38.10% 33.69% PE -35.17 -109.23 41.54 31.12 23.33 PB 29.03 35.54 19.15 11.86 7.86 数据来源：wind，西南证券 -500%0%500%1000%1500%22-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-01新东方在线 恒生指数 49599仅供内部参考，请勿外传 新 东方在线（1797.HK） FY2023 半 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 假设 1：直播电商：东方甄选 FY23H1 实现 GMV48 亿，未来随着 1）私域流量占比提升，观众购买意愿更强；2）带货转化率提升；3）现有账号扩品类及新增矩阵账号，GMV仍有较大提升空间，我们预计东方甄选 FY2023-FY2025 带货转化率为 3.2%、3.8%、4%，GMV 分别为 127.5、166.4、189.2 亿元，佣金率为 20%、20%、20%。 假设 2：教育业务：1）大学教育同样受到双减影响，付费人次有所下滑，但仍是公司发展方向，预计未来公司大学业务付费人次将稳步回升，FY23-25 大学业务付费人次增长率为15%、5%、5%。2）机构业务未来三年收入增长率为-15%、5%、5%，毛利率为 80%、81%、82%。 假设 3：费用率：双减后，公司教育业务审慎投入销售费用，直播电商营销投入也遵循谨慎原则，预计 FY23-25 销售费用率为 13%、12%、11%的水平；管理费用率保持 4%。 表 1：分业务收入及毛利率预测 单 位 ： 百 万 元 FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 直播电商 收入 24.58 3788.7 5819.6 7780.3 增速 15314% 54% 34% 毛利率 38% 43% 40% 40% 大学教育 收入 517.53 654.68 721.78 795.76 增速 -6% 27% 10% 10% 毛利率 64.5% 73% 73% 73% 机构业务 收入 58.41 49.65 52.13 54.74 增速 -21.9% -15.0% 5.0% 5.0% 毛利率 81.5% 80% 81% 82% 合计 收入 600.53 4493.00 6593.49 8630.82 增速 -57.7% 648.2% 46.8% 30.9% 毛利率 65% 47.5% 43.8% 43.4% 数据来源：wind、西南证券（FY2022A 合计收入包含已终止业务 2.98 亿元收入） 仅供内部参考，请勿外传 新