2025年年报点评：25Q4净利润大幅扭亏，战略品种加速突破

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 07 日 证 券研究报告•2025 年 年报点评 当前价： 26.64 元 国药一致（000028） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 25Q4 净利润大幅扭亏，战略品种加速突破 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：王钰玮 电话：021-68415819 邮箱：wangyuwei@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.57 流通 A 股(亿股) 4.78 52 周内股价区间(元) 24.04-27.0 总市值(亿元) 146.93 总资产(亿元) 490.96 每股净资产(元) 33.44 相 关研究 [Table_Report] 1. 国药一致（000028）：商誉减值致短期承压，2025 年经营有望改善 (2025-03-21) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年年报，全年实现营收 734.16 亿元（同比-1.29%），归母净利润 11.36 亿元（同比+76.80%），扣非归母净利润 10.96 亿元（同比+88.53%）。利润大幅增长主要系商誉及无形资产减值准备同比减少 6.86亿元及门店调整带来的费用下降。单季度看，25Q4营收 182.91 亿元（+2.1%），归母净利润 1.79 亿元（24 年同期-4.23 亿元），同比大幅扭亏。  分销：经营稳健，创新业务多点开花。25年实现营收 533.21亿元（+0.64%）；实现净利润 9.49 亿元（+2.94%）。1）战略品种：核药业务成功获批《放射性药品经营许可证》并完成首单入库；麻精业务整合加速，国控广州及国控广西麻精类产品销售额分别同比增长 15%和 12%；“港澳药械通”业务持续深化，销售额实现同比增长 102%；2）专业药房：截至 2025 年末，公司共有专业药房 157 家，其中广东地区销售额同比增长 21.7%，广西地区同比增长 14%。两广地区双通道定点药店达 116 家，双通道品种销售额分别增长 33%和 15%。  零售（药房）：经营提质，盈利能力持续修复。实现营业收 209.81亿元（-6.16%）；净利润-2.17 亿元，同比大幅减亏 80.36%。剔除商誉和无形资产减值影响后，国大药房实现净利润 0.60亿元，同比增长 139.28%，经营质量显著提升。公司初步完成亏损门店的集中关停工作，全年共关闭直营门店 1,140 家。截至年末直营门店总数为 6,691 家，有效控制成本。  持续推进“开源、节流、提效”，奠定长期增长基础。分销板块，公司将重点突破准入和应收账款两大难题，并持续做强创新药械、港澳药械通等特色业务。零售板块将继续调整优化区域和品类结构，提升单店经营质量，并加快向“国药健康驿站”转型升级，奠定长期增长基础。  盈利预测：预计 2026-2028年 EPS 分别为 2.29元、2.35元、2.82元，对应动态 PE 分别为 12 倍、11 倍、9 倍。  风险提示：集采降价风险，门店拓展不及预期风险，市场竞争风险。 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 73415.86 77851.28 82585.60 86044.54 增长率 -1.29% 6.04% 6.08% 4.19% 归属母公司净利润（百万元） 1135.93 1274.72 1305.24 1572.06 增长率 76.80% 12.22% 2.39% 20.44% 每股收益 EPS（元） 2.04 2.29 2.35 2.82 净资产收益率 ROE 5.22% 6.44% 6.60% 7.38% PE 13 12 11 9 PB 0.80 0.75 0.71 0.67 数据来源：Wind，西南证券 -7%-1%5%12%18%24%25/425/625/825/1025/1226/226/4国药一致 沪深300 国 药一致（000028） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：考虑到公司处于两广区域分销龙头，渗透率有望稳步提升，预计 2026-2028 年公司分销业务增速分别为 5%/5%/3%，公司将重点突破准入和应收账款两大难题，并持续做强创新药械、港澳药械通等特色业务，后续随着应收账款管理能力提升，我们预计毛利率有所恢复，预计 2026-2028 年分销业务毛利率为 11%/11%/12%； 假设 2：25 年公司已初步完成亏损门店集中关店工作，同时实行“一店一策”、单店经营质量持续改善，预计 2026-2028年零售业务增速 8.5%/8.5%/6.9%，毛利率 10%/10%/10%； 假设 3：假设 2026-2028 年抵扣项收入维持-9 亿元。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2025A 2026E 2027E 2028E 分销业务 收入 533.2 559.9 587.9 605.5 增速 0.6% 5% 5% 3% 毛利率 10% 11% 11% 12% 零售业务 收入 209.8 227.6 247.0 263.9 增速 -6.2% 8.5% 8.5% 6.9% 毛利率 9% 10% 10% 10% 其他业务抵扣项 收入 -8.9 -9.0 -9.0 -9.0 合计 收入 734.2 778.5 825.9 860.4 增速 -1.3% 6.0% 6% 4% 毛利率 10.7% 11% 12% 12% 数据来源：Wind，西南证券 国 药一致（000028） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 现 金 流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入 73415.86 77851.28 82585.60 86044.54 净利润 1128.35 1474.72 1605.24 1922.06 营业成本 65575.39 69054.09 73005.67 75547.11 折旧与摊销 1429.35 258.40 263.62 269.80 营业税金及附加 186.31 202.41 214.72 215.11 财务费用 182.96 183.17 189.08 155.27 销售费用 4846.92 5371.74 5946.16 6281.25