华贸物流(603128)短期外需承压，但中长期发展向好

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华贸物流 (603128 CH) 短期外需承压，但中长期发展向好 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 11.00 2023 年 1 月 19 日│中国内地 仓储物流 领先第三方国际综合物流服务商，聚焦主业中长期发展向好 华贸物流是中国领先的第三方国际综合物流服务商。2020-2021 年期间，受益于海外消费需求激增叠加国际物流供应链扰动，国际海运和空运价格大幅上涨，推升公司盈利。2020/2021 年公司归母净利同比增长 51.0%/57.7%至 5.3亿/8.4 亿元。2022 年以来，受欧美通胀上行，消费需求疲软影响，国际海运/空运价格呈现高位回落趋势，公司国际货代业务受海外经济下行影响，需求承压。尽管短期面临宏观扰动，但公司通过直接客户占比提升和优化产品结构，降本增效。我们预计公司 2022/2023/2024 年净利 9.7 亿/9.5 亿/10.3 亿元；基于 15.1x 2023E PE（公司历史三年 PE 均值减 1 个标准差，估值折价主因考虑公司盈利增速较历史放缓），给予目标价 11.0 元，维持“增持”评级。 内生外延有机结合，直客战略提升公司竞争力 公司坚持内生外延并举战略，围绕国际空海运综合物流业务，持续提升主业的核心竞争力并通过资本并购整合行业资源，力求为客户提供全链条的高价值物流服务。近年公司向直客模式转型，优化客户结构，物流服务产品向中高端升级，目前已在科技、医药医疗、快消、汽车、工程大件物流等领域建立起稳定的大客户群体。推进直客战略将有效降低运价波动带来的业绩不确定性，服务向中高端发展将强化公司差异化竞争优势。 跨境电商物流市场广阔，公司积极布局打造第二增长曲线 跨境电商行业增速迅猛， 2021 年我国跨境电商行业交易规模达 14.2 万亿元，2015-2021 年 CAGR 达 17.5%（来源：网经社）。本土跨境物流服务提供商更易受到我国出海企业的青睐，跨境电商物流市场广阔，拥有强劲的增长动能。公司积极布局跨境电商物流业务，2H21 收购佳成物流，加快布局节 奏 。 2019/2020/2021 年 公 司 跨 境 电 商 物 流 业 务 营 收 占 比 分 别 为2.3%/13.5%/15.3%，占比快速提升。 短期受海外经济下行压力，中长期公司持续优化业务结构，发展向好 2022 年前三季度，公司归母净利同比增长 9.7%至 7.3 亿元。其中，第三季度归母净利同比增长 30.1%至 2.5 亿元，环比增长 11.1%。作为综合国际物流服务供应商，公司业务受全球宏观经济影响直接，短期需求承压。中长期看，公司持续优化业务结构，降本增效，提升利润率水平，我们对公司中长期发展持乐观态度。 风险提示：1）全球经济增长低于预期；2）跨境电商业务增长低于预期；3）政策风险。 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 林珊 SAC No. S0570520080001 SFC No. BIR018 linshan@htsc.com +(86) 21 2897 2209 基本数据 目标价 (人民币) 11.00 收盘价 (人民币 截至 1 月 19 日) 10.45 市值 (人民币百万) 13,684 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 160.44 52 周价格范围 (人民币) 8.29-12.97 BVPS (人民币) 4.30 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 14,095 24,668 26,641 25,043 26,545 +/-% 37.47 75.02 8.00 (6.00) 6.00 归属母公司净利润 (人民币百万) 530.47 836.74 973.92 953.39 1,025 +/-% 51.01 57.74 16.39 (2.11) 7.53 EPS (人民币，最新摊薄) 0.41 0.64 0.74 0.73 0.78 ROE (%) 12.28 17.25 17.40 14.99 14.20 PE (倍) 25.80 16.35 14.05 14.35 13.35 PB (倍) 2.98 2.67 2.36 2.08 1.85 EV EBITDA (倍) 16.15 10.20 8.56 8.33 7.73 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)15989111213Jan-22May-22Sep-22Jan-23(%)(人民币)华贸物流相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华贸物流 (603128 CH) 受欧美通胀高企导致消费需求疲软影响，2022 年下半年以来国际海运和空运运价呈现高位回落趋势，我们预计 2023 年公司的国际货代业务或承压。国际海运业务方面，我们预测公司 2022/2023/2024 年国际海运营业收入分别为 119.7 亿/107.7 亿/116.3 亿元，同比表现+2.0%/-10.0%/+8.0%。利润率水平方面，我们预测 2022/2023/2024 年国际海运业务毛利率分别为 8.1%/7.1%/8.0%（2022 年前三季度，公司国际海运业务毛利率为 8.1%）。 国际空运业务方面，我们预测公司2022/2023/2024年国际空运营业收入分别为70.5亿/69.1亿/71.2 亿元，同比表现+3.0%/-2.0%/+3.0%。利润率水平方面，我们预测 2022/2023/2024年国际空运业务毛利率分别为 13.9%/13.0%/13.7%（2022 年前三季度，公司国际空运业务毛利率为 14.1%）。其中 2023 年国际海运和空运业务收入和利润率水平同比下降主因考虑海外经济衰退风险对国际货量和运价的负面影响。 图表1： 华贸物流；核心盈利假设 2020 2021 2022E 2023E 2024E 国际海运 营业收入同比增速 22.2% 142.7% 2.0% -10.0% 8.0% 毛利率 6.8% 6.3% 8.1% 7.1% 8.0% 国际空运 营业收入同比增速 53.4% 20.2% 3.0% -2.0% 3.0% 毛利率 10.3% 12.8% 13.9% 13.0% 13.7% 营业总收入同比增速 37.5% 75.0% 8.0% -6.0% 6.0% 归母净利润同比增速 51.0% 57.7% 16.4% -2.1% 7.5% 资料来源：华泰研究预测 图表2： 华贸物流：毛利润占比分布（1H22） 图表3： 华贸物流：归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表