安踏体育(02020.HK)FILA库销比环比改善，看好2023年终端销售复苏

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 安踏体育 02020.HK 公司研究 | 动态跟踪 ⚫ 公司发布 22Q4 运营数据，安踏/FILA/其他品牌零售分别实现同比高单位数负增长、10-20%低段负增长、10-20%低段正增长。 ⚫ 安踏品牌：表现稳健，库销比环比持平。1） 分品类：线上/线下分别实现正增长/负双位数增长，11 月疫情严峻时闭店率达到 40%，12 月回到单位数，但员工出勤率和线下人流仍然在低位 2） 库销比：略超 5 倍，环比 Q3 持平。3） 折扣：同比没差很多。 ⚫ FILA 品牌：线上维持高增，库销比环比改善。1） 分品类：线上渠道实现超 40%强劲增长，大货/儿童/潮牌分别实现负中双/负低双/正高单位数增长。2） 库销比：环比改善，22Q3 为 7-8 倍，我们认为在 Q4 极具挑战的零售大环境下取得如此成果，实属不易。3） 折扣：正价店维持 85 折。 ⚫ 其他品牌：引领增长，库销比和折扣略有增长。1） 库销比：环比增长，但整体可控。2） 折扣：略有增长，迪桑特维持 9 折，可隆 7-8 折，维持正常水准。我们认为，得益于户外、露营、滑雪等细分运动赛道的快速增长，迪桑特、可隆等品牌预计仍将维持强劲的增长势头。 ⚫ 22Q4 受制于疫情等因素影响，品牌表现承压，但公司旗下品牌仍然优于国际同行表现。展望未来，随着疫情影响的快速消退，各地客流逐步恢复正常，其中元旦三天也同比实现正增长。考虑到去年的基数问题，我们预计 23Q1 的流水增长仍有压力，但对 23Q2 以及之后的流水表现保持乐观。利润方面，2022 年受制于疫情带来的负面经营杠杆、DTC 转型、冬奥会投入等因素，预计全年业绩面临较大压力，2023 年随着上述因素的消退，净利率有较大提升空间。此外，我们也期待公司在渠道扩张，DTC 效率提升以及线上运营方面的突破。 ⚫ 根据四季度经营数据，考虑到疫情影响不确定性，我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为 2.67、3.44、4.18 元（原为 2.97 元、3.66 元和 4.50 元），参考可比公司，给予 2023 年 29 倍 PE，对应目标价为 116.12 港元（1 人民币=1.16 港元），维持“买入”评级。 风险提示：国内外疫情的反复，行业竞争加剧等。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 35,512 49,328 52,789 62,411 72,213 同比增长(%) 4.7% 38.9% 7.0% 18.2% 15.7% 营业利润(百万元) 9,152 10,989 10,766 13,437 16,085 同比增长(%) 5.3% 20.1% -2.0% 24.8% 19.7% 归属母公司净利润(百万元) 5,162 7,720 7,234 9,323 11,356 同比增长(%) -3.4% 49.6% -6.3% 28.9% 21.8% 每股收益（元） 1.90 2.84 2.67 3.44 4.18 毛利率(%) 58.2% 61.6% 60.8% 62.0% 62.4% 净利率(%) 14.5% 15.7% 13.7% 14.9% 15.7% 净资产收益率(%) 20.0% 24.4% 19.4% 21.2% 21.9% 市盈率（倍） 50.7 33.9 36.2 28.1 23.1 市净率（倍） 10.1 8.3 7.0 5.9 5.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年01月13日） 112.3 港元 目标价格 116.12 港元 52 周最高价/最低价 132.22/67.85 港元 总股本/流通 H 股（万股） 271,362/271,362 H 股市值（百万港币） 304,740 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023 年 01 月 15 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 7.05 16.74 42.06 -1.57 相对表现 3.49 5.81 9.42 9.45 恒生指数 3.56 10.93 32.64 -11.02 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 运营数据符合预期，户外品牌表现亮眼 2022-10-19 业绩好于预期，Amer 大幅减亏 2022-08-24 二季度 FILA 流水表现好于预期，看好公司中长期增长韧性 2022-07-13 FILA 库销比环比改善，看好 2023 年终端销售复苏 买入（维持） 仅供内部参考，请勿外传 安踏体育动态跟踪 —— FILA库销比环比改善，看好2023年终端销售复苏 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据四季度经营数据，考虑到疫情影响不确定性，我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为2.67、3.44、4.18 元（原为 2.97 元、3.66 元和 4.50 元），参考可比公司，给予 2023 年 29 倍PE，对应目标价为 116.12 港元（1 人民币=1.16 港元），维持“买入”评级。 表 1：行业可比公司估值（截至北京时间 2023 年 1 月 13 日） 公司名称 公司代码 EPS PE 价格 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 李宁 2331.HK 61.4 1.6 1.8 2.2 2.7 39 35 28 23 彪马 PUMA SE 63.1 2.1 2.5 2.7 3.4 30 26 24 19 耐克 NIKE US EQUITY 127.9 3.8 3.2 4.0 4.7 33 41 32 27 阿迪达斯 ADS GR EQUITY 147.4 7.5 2.2 4.6 7.1 20 68 32 21 露露柠檬 LULU US EQUITY 315.0 7.8 9.9 11.5 13.4 40 32 27 24 牧高笛 603908.SH 60.4 1.2 2.3 3.4 4.5 51 26 18 14 ON Running ONON US Equity 20.3 (0.6) 0.3 0.3 0.5 -34 76 59 39 调整后平均 40 29 23 数据来源：wind，Bloomberg，东方证券