安踏体育(2020.HK)22年四季度零售流水下降；23年一季度有改善迹象

2023 年 1 月 11 日（星期三） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2023 年 1 月 11 日“Anta Sports (2020 HK) – 4Q22 retail sales fell; signs of improvement in 1Q23”的中文版 1 安踏体育(2020 HK) 22年四季度零售流水下降；23年一季度有改善迹象 ■ 22年四季度零售流水如预期般下降 ■ 库存水平略有改善，折扣率持平 ■ 维持增持评级，新目标价为 130.0 港元 22年四季度安踏和FILA的零售流水下降 安踏公布了其22年四季度安踏、FILA和其他品牌（主要是迪桑特和可隆）的零售流水，分别同比下降高单位数、10-15%和上升10-15%。零售流水如预期般受到新冠疫情封控措施的负面影响。在22财年，安踏品牌的零售流水同比增长了低单位数，而FILA品牌的零售流水同比下降了低单位数。其他品牌同比增长20-25%。 库存水平改善；折扣率持平 22年四季度末，安踏库存约为月销售额的5倍，与22年三季度末相似。FILA库存环比有所改善，月销售额可能达到7倍左右。尽管如此，虽然库存水平是可控的，而且应该主要由最新商品组成，但仍然高于最佳水平，因此库存管理仍将是23年一季度的优先处理事项。安踏和FILA品牌的折扣率都相对平稳。令人鼓舞的是，安踏能够在保持折扣率的同时提高库存水平。 客流量改善 安踏指出重新开放后，零售流水已缓慢改善。例如在新年三天假期期间，零售流水同比增长，而客流量亦持续改善。安踏认为，现在为23财年提供任何指引是为时过早，因为目前中国不同地区重新开放的步伐存在差异。然而，管理层对23年二季度起的销售情况表示乐观。 维持增持评级，新目标价为130.0港元 由于安踏品牌流水增长放缓和对毛利率下降的假设，我们将22/23/24财年每股盈利预测下调4%/3%/2%。我们认为，市场已经消化了22年下半年盈利不佳和23年一季度零售流水不平均的影响。因此，尽管我们下调了预测，我们仍将目标价上调至130.0港元（先前为104.5港元）。我们的目标价格基于对23年下半年和24年上半年的每股盈利预测，代表着流水正常化（先前为22年下半年和23年上半年每股盈利）。我们的目标价格对应28.4倍目标市盈率（先前为未来12个月每股盈利29.6倍)。维持增持评级。主要催化剂：23年一季度零售流水增长好于预期。良好的23财年指引：主要风险：重新开放后销售速度慢于预期。 盈利预测及估值 截至 12 月 31 日 （百万人民币） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入 35,512 49,328 52,940 64,196 80,479 同比增长 4.7% 38.9% 7.3% 21.3% 25.4% 可归属净利润 5,162 7,720 7,240 9,367 12,228 经调整摊薄每股盈利（人民币） 1.92 2.87 2.61 3.37 4.40 同比增长 -3.4% 49.5% -9.1% 29.4% 30.5% 市盈率 (倍) 49.5x 33.1x 36.5x 28.2x 21.6x ROE 23.4% 29.2% 23.0% 25.5% 28.2% 净负债（现金）／股东权益 -71.2% -72.1% -45.6% -52.8% -59.3% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；股价截至2023年1月11日 黄建文 +852 3189 6357 johnnywong@cmschina.com.hk 最新变动 由于新冠疫情，22年四季度零售流水下降。23年一季度有改善迹象。新目标价为130.0港元 增持 前次评级 增持 股价 109.7港元 12个月目标价 （上涨/下跌空间） 130.0港元（+18.5%） 前次目标价 104.5港元 股价表现 资料来源：彭博；股价截至 2023 年 1 月 11 日 % 1m 6m 12m 2020 HK 9.3 19.7 3.5 恒生指数 7.7 1.5 (9.7) 行业： 消费 恒生指数（2023年1月11日） 21,436 国企指数（2023年1月11日） 7,311 重要数据 52周股价区间（港元） 67.85 - 134.2 市值（百万港元） 297,684 日均成交量（百万股） 6.1 每股净资产（人民币） 11.76 主要股东 Anta International Group 50.8% Anda Holdings 6.0% Anda Investment 4.3% 其他 0.4% 总股数（百万股） 2,776 自由流通量 38.5% 资料来源：彭博 相关报告 1. 中国运动服饰行业 -耐克中国销售在9月至11月恢复增长（推荐）（2022/12/21） 2. 安踏体育(2020 HK) -最近的疫情限制措施对流水造成负面影响（增持）（2022/11/24） (50)(25)025(%)安踏恒生指数2023 年 1 月 11 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 图1：财务预测调整表 资料来源: 公司资料、招商证券（香港）预测 图2：目标价及估值表 资料来源: 公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 2023 年 1 月 11 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 财务报表 资产负债表 百万人民币 2020 2021 2022E 2023E 2024E 物业，厂房及设备 2,184 2,853 2,960 3,085 3,215 使用权资产 4,108 6,611 7,178 6,282 5,498 与联营公司的投资 9,658 9,027 8,836 8,836 8,836 其他非流动性资产 3,200 4,275 5,436 6,091 6,678 非流动性资产总值 19,150 22,766 24,410 24,294 24,226 库存 5,486 7,644 6,948 8,302 10,034 应收账款及预付款 6,614 6,914 6,560 8,304 10,160 其他金融资产 270 763 613 613 613 存款 5,024 6,989 7,110 9,000 11,012 银行结余及现金 15,323 17,592 21,747 26,082 32,036 流动性资产总值 32,717 39,902 42,979 52,301 63,856 资产总值 51,867 62,668 67,389 76,595 88,082 应付款项 6,915 10,076 9,030 10,790 13,041 应付关联方款项 33 39 47 47 47 银行借款 1,968 1,748 11,782 11,782 11,782 其他流动负债 2,799 4,080 3,533 4,053 4,432 流动负债 11,715 15,943 24,392 26,672 29,302 递延税项负债 5