轻工行业2023年度策略报告：重启-重塑

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明轻工行业2023年度策略报告：2022年1月4日重启&重塑轻工&中小盘团队仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明1核心观点Ø 重启：1）疫情管控放松后消费的重启；2）地产纠偏后顺周期的重启；Ø 重塑：1）上下游利润分配重塑，中游和下游盈利改善；2）内外需重塑，国内景气修复，海外景气下行；3）竞争格局重塑，前期逆势行情下， 中小企业加速退出；Ø 轻工配置思路：• 2023Q1确定性比较强，主要是预期修复。1）政策持续加码（尤其地产需求端政策，推荐家居链），2）成本下行窗口期（推荐如纸、金属包装等，盈利改善）；3）部分板块业绩率先兑现（如线下消费、办公集采、工程类家居）；• 2023Q2后能否转向顺周期，需观察地产景气度好转程度，如果经济复苏如期，推荐家居、大宗纸、消费类轻工（参考2020年后演绎）；• 提示下被忽视的中游环节，前期如地产链&消费等均出现明显估值修复，而轻工中游环节估值依然处于绝对低位（如纸包&金属包、盈趣等 PE、PB分位值均在底部），后续成本下行&需求改善，预计弹性较大。仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明2核心观点Ø 细分赛道关键词：• 家居：疫后修复、政策转向、整装崛起、大家居；推荐欧派家居/顾家家居/喜临门等• 造纸：纸浆下行、需求改善、行业整合；• 消费类轻工（文具/潮玩/智能马桶/精酿）：线下消费修复、零售化、渗透率提升、消费升级；• 新兴烟草：政策筑底、渗透率提升、马太效应。图表：轻工板块PETTM及分位数资料来源：Wind，民生证券研究院 备注数据选取自2019年1月4号至2023年1月3号图表：轻工板块PB及分位数Ø风险提示：宏观方面：需求恢复不及预期的风险；行业方面：行业内部竞争加剧的风险。仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明造纸：国内外周期分化，造纸盈利进入扩张区间02消费类轻工：reopen后，行业重启03家居：政策传导值得期待，强者恒强趋势明显01新型烟草：税收政策落地，静待业绩复苏04包装：格局优化&成本下行，roe进入改善区间053风险提示06仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告家居：政策传导值得期待，强者恒强趋势明显01.4仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明015• 美国疫情开始于2020年3月，2020Q2集中爆发，随后在2020年10月-2021年1月、2021年7月-10月、2021年12月-2022年2月、2022年9月至今经历多个爆发阶段。• 防疫政策方面，大致经历严格防控、政策反复和全面放开三个阶段。Ø疫情多阶段爆发，防控政策逐步放松以美国市场为例，复盘疫后家居复苏节奏图表：美国疫情发展情况及疫情防控阶段（左轴：例）资料来源：WHO，Wind，民生证券研究院 宣布进入紧急状态；各州陆续发布“居家令”；针对各个高风险国家颁布入境限制6月取消对部分国家的旅行禁令；9月解除高风险国家航班到达限制；大部分州政府提出来自高风险地区人员需隔离14天；2021年1月，颁布“口罩令” 2021年11月放松入境限制；2022年4月，取消公共场所的“口罩强制令” 严格防控政策反复全面放开010203040506070800200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12新型冠状病毒肺炎(WHO):新增确诊数:美国新型冠状病毒肺炎:严格指数:美国仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明016• 疫后美国家居景气度超过疫前：2020年3月-5月，美国家具零售受疫情影响显著下滑，随后陆续回升，2020年10月-2022年10月，家具销售额CAGR为3.87%，对标疫情前2017年10月-2019年10月CAGR为3.19%；• 即使2020年后确诊人数再创新高，家居消费景气不减。一旦消费者适应疫情且防疫政策逐步常态化后，疫情并不影响家具需求，例如2020年底和2021年底疫情创阶段性新高，但同期家具消费仍处于增长区间（2020Q4/2021Q4家居销售单季度增速为5.94%/13.33%）。Ø需求端：疫情对家居销售阶段性产生扰动，放开后逐步恢复资料来源：Wind，美国人口普查局，民生证券研究院 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06美国:零售和食品服务销售额:家具和家用装饰店（百万美元）图表：美国家具零售额（百万美元）以美国市场为例，复盘疫后家居复苏节奏-50%-30%-10%10%30%50%2017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09美国:零售和食品服务销售额:家具和家用装饰店:同比图表：美国家具零售同比增速（%）仅供内部参考，请勿外传证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明017• 2020年初至2021年底，美国量化宽松的财政和货币政策使得房贷利率处于低位，房屋景气度持续上行，20个大中城市房价同比增速从2020年6月的3.5%上升至2021年7月的20%。在此背景下，我们观察到美国2020年10月-2022年10月家具销售额CAGR为3.87%，相比疫情前（备注：选取2017年10月-2019年10月家居零售额）CAGR为3.19%存在明显上移。Ø需求端：疫情仅阶段性影响家居需求，长期来看影响主要来自地产端资料来源：Wind，美国抵押贷款银行家协会，标准普尔，美国劳工局，民生证券研究院 图表：美国房贷利率走势（%）23456782018-012019-012020-012021-012022-01美国:30年期抵押贷款固定利率美国:15年期抵押贷款固定利率美国:5年期抵押贷款浮动利率05101520252018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-08美国:标准普尔/CS房价指数