家电行业2023年度策略：满眼生机转化钧，天工人巧日争新

11中邮证券2023年1月1日满眼生机转化钧，天工人巧日争新——家电行业2023年投资策略证券研究报告行业投资评级：强于大市肖垚中邮证券研究所家电团队仅供内部参考，请勿外传2投资要点➢ 小家电：小家电在量变逻辑中最具成长性，较发达国家仍有提升空间，重点关注渗透率提升、产品升级，23年内销周期有望触底回升，一年期领先指标中渠道信用处于扩张阶段。➢ 白电厨电：23年地产将继续托底，全面落实保交楼，防疫政策优化下流量恢复，随着购买力逐步修复，白电厨电有望戴维斯双击。➢ 激光显示：高光效等特质决定激光显示长期优势，成本优化决定替代进程，影院、C端、车载等场景不断落地，成长空间广阔。➢ 风险提示：房地产行业景气度不及预期、原材料价格波动风险、疫情不确定性风险、政策风险、各子行业景气度不及预期风险。请参阅附注免责声明仅供内部参考，请勿外传3小家电板块拐点临近二激光显示未来可期四目录一地产后周期枯木逢春三三年维度家电板块回顾风险提示五仅供内部参考，请勿外传44一三年维度家电板块回顾1.1基本面边际改善，估值历史底部1.2外资三年来首次流入增持仅供内部参考，请勿外传5◼ 基本面收入表现：22年收入3年复合11%，较21年2年复合下滑2pct；小电领跑◼ 基本面业绩表现：22年业绩3年复合14%，较21年2年复合增加6pct；黑电、小电领跑◼ 股价表现：3年维度，小电收益率7%，其余板块均亏损；波动率方面，小电波动更大◼ 估值表现：3年维度，家电板块估值下滑23%1.1 基本面边际改善，估值历史底部图2：家电及细分行业业绩复合增速资料来源： iFinD，中邮证券研究所图1：家电及细分行业收入复合增速资料来源： iFinD，中邮证券研究所图3：家电及细分行业指数走势资料来源： iFinD，中邮证券研究所请参阅附注免责声明0%5%10%15%20%25%家电大家电黑电小家电厨卫2019-2021复合增速2019-2022复合增速-15%-5%5%15%25%家电大家电黑电小家电厨卫2019-2021复合增速2019-2022复合增速010002000300040005000600070008000900010000050001000015000200002500030000家电白电厨电小家电仅供内部参考，请勿外传6◼ 家电板块外资持股比例自2020年初持续下滑，至2022年10月底三年来首次拐头向上；◼ 家电优质细分板块龙头中外资持股分化，2022年10月底显著拐头向上；◼ 港股市场、人民币外汇市场均在10月底形成拐点；◼ 国内决策优化、外部环境改善、强美元见顶、交易复苏预期。图4：美元兑人民币走势资料来源： iFinD，中邮证券研究所图5：家电板块外资持股占总股本比例资料来源： iFinD，中邮证券研究所图6：恒生指数走势图7：家电龙头外资持股占总股本比例资料来源： iFinD，中邮证券研究所资料来源： iFinD，中邮证券研究所请参阅附注免责声明6%7%8%9%10%11%12%1.2 外资三年来首次流入增持仅供内部参考，请勿外传77二小家电板块拐点临近2.1小家电在量变逻辑中最具成长性2.2小家电内销周期有望触底回升2.3渠道信用逻辑下的确定性2.4小家电优选标的：小熊电器等仅供内部参考，请勿外传82.1 小家电在量变逻辑中最具成长性◼ 长周期维度家电产品提价难：各发展阶段经济体，家电价格指数均跑输cpi；渗透率较低国家仍有提价逻辑，发达国家提价难。◼ 家电行业投资本质关注量变：渗透率提升、产品升级。◼ 小家电较发达国家仍有较大提升空间：子行业发展顺序；人均消费数量；经济时差。图8：美国CPI与美国家电价格指数对比资料来源： iFinD，中邮证券研究所图9：欧盟CPI与欧盟家电价格指数对比资料来源： iFinD，中邮证券研究所图10：日本CPI与日本空调价格指数对比图11：越南CPI与越南家电价格指数对比资料来源： iFinD，中邮证券研究所资料来源： iFinD，中邮证券研究所请参阅附注免责声明仅供内部参考，请勿外传9◼ 过去10年行业增速中枢10-15%：低于增速中枢的年份2012、2016-2017、2020-2022,4-5年的小周期◼ 2012：全球经济衰退、欧债危机、国内社零增速下台阶◼ 2016-2017：原材料涨价◼ 2020-2022：疫情、社零增速下台阶、原材料涨价◼ 供给需求双冲击（2020-2022）>需求冲击（2012）>供给冲击（2016-2017）◼ 行业复苏：2013、2018、2023？2.2 小家电内销周期有望触底回升图14：塑料、铜、铝价格走势资料来源： iFinD，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图13：社零增速下台阶资料来源： iFinD，中邮证券研究所图12：小家电内销波动周期资料来源： iFinD，中邮证券研究所需求：社零下台阶供给：原材料涨价需求供给双冲击仅供内部参考，请勿外传10◼ 结论：存货+应收占收入比重下滑领先收入增速下滑一年。◼ 逻辑：应收（加部分存货）是厂商对渠道的信用支持（账期+额度），支持力度加大表明厂商预判行业景气度会走强（但不一定走强），支持力度减弱表明厂商预判行业景气度走弱（也不一定走弱），但渠道信用收缩会一定程度决定零售端增速下滑。◼ 特例：代工比例较高的厂商不适用（下游话语权更强）、京东比例快速提升品牌不适用、自有渠道快速提升品牌不适用。◼ 应用：寻找行业或公司景气度拐点（23年较乐观，依据22Q3数据，需年报数据进一步确认）。2.3 小家电一年期领先指标：渠道信用逻辑下的确定性图17：小熊增速与渠道信用的相关性资料来源： iFinD，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图16：九阳增速与渠道信用的相关性资料来源： iFinD，中邮证券研究所图15：苏泊:增速与渠道信用的相关性资料来源： iFinD，中邮证券研究所仅供内部参考，请勿外传112.4 小家电优选标的：小熊电器等◼ 变化一：产品端走精品路线◼ 变化二：渠道端提升线上自有渠道比例◼ 变化三：制造端加大深加工能力◼ 我们预计这三大变化会不断拉动公司的盈利能力。（22Q3毛利率净利率均已经达到历史最好水平）◼ 坚守一：坚持创新坚持电商优势◼ 坚守二：高性价比，品牌年轻化◼ 坚守三：渠道多元化◼ 我们预计这三个坚守会继续维持公司高周转的优势。◼ 盈利预测：◼ 预计2022-2024年营业收入分别为41.40/46.36/51.93亿元，同比分别增长15%/12%/12%；◼ 归母净利润分别为3.66/4.38/5.04亿元，同比分别增长29%/20%/15%；◼ 摊薄每股收益分别为2.35/2.81/3.23元。◼ 风险提示：◼ 原材料价格波动风险、购买力恢复不及预期、线上销售占比较高风险。仅供内部参考，请勿外传1212三地产后周期枯木逢春3.1地产政策底已现，后周期需求拐点临近3.2优选标的：美的集团、海尔智家、老板电器仅供内部参考，请勿外传13◼ 二手房交易、竣工决定短期厨电白电需求，新房销售影响1-2年维度需求◼ 估值端：新房销售数据、竣工数据、地产政策◼ 业绩端：二手房交易、竣工数据◼ 地产政策底已现，2023年将继续托底，全面落实保交楼，引导房地产市场底部修复3.1 地产