快手W(1024.HK)深耕新市井商业生态，盈利能力提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 快手-W (1024 HK) 港股通 深耕新市井商业生态，盈利能力提升 华泰研究 深度研究 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 112.69 2023 年 1 月 01 日│中国香港 互联网媒体 多因素共振有望助力快手实现业绩&估值双击，维持“买入”评级 我们认为公司有望从 4Q22 起逐步迎来广告业务增速修复，并持续推进电商业务快速成长。国内监管政策常态化、中美审计合作趋向积极、港股整体估值中枢触底回升等，有望带动公司估值修复。公司降本增效推进下盈利能力持续提升，看好公司对于新市井生态商业价值的持续挖掘。我们维持预计公司 22-24 年调整后净利润-61/+21/+130 亿元，基于 SOTP 的目标价为 112.69港币，目标市值 4,317 亿元，其中直播/OMS/电商为 252/1,895/2,170 亿元，分别基于 23E 0.7x PS/3.2x PS/0.19x P/GMV。维持“买入”评级。 聚焦新市井生态商业化价值，广告修复&电商增长可期 我们看到快手 2021 年以来商业化定位逐步清晰，聚焦新市井商业生态；组织结构持续优化，管理人员轮换调整，提升平台快速商业化能力。站在当下重新拆解三项主业的增长驱动力，我们看到：1）在线营销业务 21 年及之前主要由 eCPM 和流量双驱，1Q22 以来 eCPM 承压的态势在 23 年有望逐步改善，我们预期 23/24 年业务增速达 22.8%/18.2%；2）电商业务增长当前仍以用户转化驱动为主，GMV 持续快速增长，3Q22 佣金货币化率仅1.2%，相较于传统电商平台 2%+的佣金货币化率仍有提升空间；3）直播业务规模后续将由供给端优化带动的付费用户渗透支撑，整体预期稳健增长。 政策支持平台经济规范化发展，中美审计合作取得进展 22 年 3 月份以来，监管层定调从防止资本无序扩张，到支持平台经济健康发展，同时前期的监管处罚靴子落地，平台经济发展更加规范化。2022 年12 月的中央经济工作会议表示将大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手，有望带动互联网公司估值与业绩修复。2022 年 12 月 15 日 PCAOB 确认获得中国大陆和中国香港公司的底稿权限并撤销 2021 年的认定，我们认为这表明中美审计合作取得实质性进展，中概股集中退市风险降低，从流动性和风险偏好角度或利好快手。 经营性净现金整体趋势回升向上，ROE&ROA 逐季明显改善 经营活动现金流净额 1H20-3Q22 总体呈现“W”型波动趋势，1Q22 触底后再度企稳向上，3Q22 已转正，主要因 1Q22 以来各业务发展态势向好，降本增效效果显现。经调整 EBITDA 和经调整净利润总体上逐季回升，带动经营性现金流、销售净现率、自由现金流/营收等指标持续向好，并有望延续。单季度 ROE（摊薄）和 ROA 持续明显改善。 风险提示：1）宏观经济及广告主营销预算恢复不及预期；2）行业竞争加剧；3）平台流量及商业化增长潜力低于预期；4）政策监管变动风险。 研究员 朱珺 SAC No. S0570520040004 SFC No. BPX711 zhujun016731@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 周钊 SAC No. S0570517070006 SFC No. BQA910 zhouzhao@htsc.com +(86) 10 5679 3958 研究员 吴晓宇 SAC No. S0570522100002 wuxiaoyu@htsc.com +(86) 755 2399 3324 联系人 王星云 SAC No. S0570121100014 wangxingyun@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (港币) 112.69 收盘价 (港币 截至 12 月 30 日) 71.05 市值 (港币百万) 305,841 6 个月平均日成交额 (港币百万) 1,493 52 周价格范围 (港币) 31.75-99.40 BVPS (人民币) 9.45 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 58,776 81,082 92,508 108,629 125,202 +/-% 50.24 37.95 14.09 17.43 15.26 归属母公司净利润 (人民币百万) (116,635) (78,084) (12,472) (5,650) 5,434 +/-% - - - - - EPS (人民币，最新摊薄) (51.84) (18.47) (2.90) (1.31) 1.26 ROE (%) 108.11 135.84 (40.11) (54.36) 207.58 PE (倍) - - - - 45.27 PB (倍) - 5.36 14.39 66.65 159.29 EV EBITDA (倍) (2.29) (3.50) (40.14) (818.86) 21.65 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)1918263249668299Dec-21May-22Aug-22Dec-22(%)(港币)快手-W相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 快手-W (1024 HK) 正文目录 挖掘新市井生态价值，广告修复&电商增长可期 .......................................................................................................... 3 强信任平台流量持续扩容，聚焦新市井商业化...................................................................................................... 3 组织架构改革推进，降本增效迈向盈利 ................................................................................................................ 5 线上营销：短期宏观逆风下支柱业务增速承压，4Q22 起有望逐步回暖 ............................................................... 6 产品矩阵持续丰富，聚焦新市井商业 ............................................................................................................ 6 e