量化投资月报：基于拥挤度的市值风格轮动策略

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金工 基于拥挤度的市值风格轮动策略 华泰研究 研究员 林晓明 SAC No. S0570516010001 SFC No. BPY421 linxiaoming@htsc.com +(86) 755 8208 0134 研究员 何康，PhD SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318 hekang@htsc.com +(86) 21 2897 2039 研究员 王晨宇 SAC No. S0570522010001 wangchenyu@htsc.com +(86) 21 3847 6179 联系人 陈伟 SAC No. S0570121070169 chenwei018440@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基于拥挤度的市值风格轮动策略 注：基准为上证 50 和中证 1000 等权月度再平衡，回测期为 2007 年 1 月底至 2022 年 11 月底 资料来源：Wind，华泰研究 2022 年 12 月 13 日│中国内地 量化投资月报 12 月因子专题：基于拥挤度的市值风格轮动策略 因子拥挤度指标能否指导风格轮动？本期月报我们围绕小市值因子拥挤度构建市值风格轮动策略：当小市值因子拥挤度分位数超过 25%，下月配置上证 50；当小市值因子拥挤度分位数低于 25%，下月配置中证 500 或中证1000；其余情况等权配置。以 2007 年 1 月底至 2022 年 11 月底为回测期，上证 50/中证 500 轮动策略相对基准年化超额收益 4.1%，上证 50/中证 1000轮动策略相对基准年化超额收益 5.1%。策略超额收益在 2009 年 10 月至2011 年 8 月出现长期回撤，其余时间段对市值风格把握较准确。 12 月因子观点：看好大盘和量价类因子 综合内生变量、外生变量、因子周期三重逻辑，12 月看好大盘和量价类因子。内生变量视角短期看好波动率、换手率、估值因子，不看好小市值因子。外生变量视角短期看好成长、换手率因子，不看好小市值因子。因子周期视角中长期看好小市值、反转、技术、波动率、换手率因子。 内生变量视角：短期看好波动率、换手率、估值，不看好小市值 内生变量视角基于因子动量、因子离散度、因子拥挤度三类指标，预测风格因子未来表现，因子动量反映因子过去一段时间内表现；因子离散度相当于因子估值；因子拥挤度反映因子是否处于拥挤状态。内生变量对大类风格因子 12 月表现预测结果如下：看好波动率、换手率、估值因子，不看好小市值因子。其中，估值、波动率、换手率因子在动量指标上占优；成长因子在离散度指标上占优，处于过度忽视状态；财务质量、波动率因子在拥挤度指标上占优。 外生变量视角：短期看好成长、换手率，不看好小市值 外生变量视角假设风格因子表现受市场变量、宏观变量等外生变量驱动，对每个大类风格因子筛选出具备预测能力的外生变量，使用线性回归预测未来一个月的 Rank IC 值。外生变量对大类风格因子 12 月 Rank IC 预测结果如下：成长、换手率因子 Rank IC 预测值超过 5%，可能较为有效，建议短期看多上述因子表现；不看好小市值因子未来一个月表现，该因子表现可能受宏观环境制约。 因子周期视角：中长期看好小市值、反转、技术、波动率、换手率 因子周期视角将华泰金工经济周期研究成果应用于风格配置，自上而下构建经济系统周期运行状态与因子表现对应关系的“因子投资时钟”，根据当前周期状态预测因子未来表现的整体趋势。当前库兹涅茨周期接近顶部，预计经济上行趋势即将结束；同时朱格拉周期向下，流动性趋于宽松。长期建议配置小市值、反转、技术因子。波动率、换手率因子在不同宏观环境下表现都较好，这两个因子建议长期配置。 风险提示：风格因子的效果与宏观环境和大盘走势密切相关，历史结果不能预测未来。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。 0.51.01.52.02.52007-01-312008-01-312009-01-312010-01-312011-01-312012-01-312013-01-312014-01-312015-01-312016-01-312017-01-312018-01-312019-01-312020-01-312021-01-312022-01-31上证50/中证1000拥挤度轮动策略相对基准 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金工研究 正文目录 本期专题：基于拥挤度的市值风格轮动策略 ................................................................................................................. 3 12 月因子观点：看好大盘和量价类因子 ....................................................................................................................... 6 因子表现回顾 ................................................................................................................................................................ 7 11 月大类风格因子表现 ......................................................................................................................................... 7 近 1 年大类风格因子表现 ...................................................................................................................................... 7 近期细分因子表现 ................................................................................................................................................. 8 因子表现计算方法 ......................................................................................................