医思健康(02138.HK)深度研究报告：美丽健康并举，一站式平台凸显成长性

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 公司研究 医药 2022 年 12 月 13 日 医思健康（02138.HK）深度研究报告 强推 （首次） 美丽健康并举，一站式平台凸显成长性 目标价：10.0 港元 当前价：7.57 港元  香港最大的非医院医疗服务提供商。公司 2005 年以医美业务在我国香港起家，创立 Dr Reborn 品牌，2016 年自成功整合纽约脊医正式踏入医疗领域以来，开启策略性收并购之路，疫情期间公司抓紧行业整合机会，初步实现版图扩张，目前是香港本地最大的非医院医疗服务提供商。公司旗下涵盖 40+品牌，涉足医疗服务、医美和美容服务、兽医三大版图，23 上半财年收入占比分别约 62%、32%、6%。  医美业务：公司基石，防疫政策优化有望迎来增速和利润反转。公司深耕香港本地高端医美服务，市占率于 2014 年已居香港首位，至 2021 年公司已拥有连续 14 年 Dysport 全港销量冠军的殊荣。公司对内有一套成熟的成本控制模型和运营模型，在扩张的同时依靠品牌力量吸引老客复购（客户留存率高达90%）和新客消费，极大缩短新店爬坡期（6 个月营收平衡），同时压缩获客成本（仅约 5%）以攫取较高的利润率。受疫情影响，医美业务受关停以及内地香港无法通关影响，增速和利润相对承压。当前各地防疫开始逐步优化，公司有望迎来增速和利润的反转。  医疗服务：快速增长的引擎。公司采取“先收购后复制”的策略不断扩张医疗矩阵，公司目前已覆盖痛症医疗、儿科、妇产科、化验所、专科、体检、高端影像、牙科等赛道。香港本地市场医疗品牌相对分散，公司拥有成功整合纽约脊医的先验经验，预计未来仍将通过收并购整合优质资产加快细分赛道市占率的集中。我们认为，公司有望在牙科、高端影像、兽医等赛道成功复制新“纽约脊医”品牌，成为细分领域龙头。  内地市场：拟在大湾区拓疆域。我国内地医美行业渗透率相对较低，市场竞争格局分散，公司于 2021 年发布大湾区战略规划，计划在未来 3-5 年内在大湾区开设 30-50 家医美和美容服务门店，公司凭借成熟的运营体系以及高端医美的定位，未来公司内地扩张提速下，大湾区有望成为新的增长点。  投资建议：考虑疫情逐步缓解、内地与香港通关后的消费弹性，公司持续收并购整合带来的持续增长，预计公司 2023FY~2025FY 分别实现营收37.97、48.02、58.75 亿港币，增速分别 29.4%、26.6%、22.5%；实现归母净利润 2.31、4.22、5.59 亿港币，增速分别 17.2%、82.2%、32.5%。参考可比公司估值，对应公司2024 财年 4.22 亿港币业绩，给予 28 倍 PE，目标市值约 118 亿港币，目标价为 10.0 港元，较当前空间 32%，首次覆盖，给予“强推”评级。  风险提示：新冠毒株变化超预期，香港和内地通关时间延迟，消费意愿下滑，收并购节奏放缓等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万港元) 2,944 3,797 4,802 5,875 同比增速(%) 40.3% 29.4% 26.6% 22.5% 归母净利润(百万港元) 198 231 422 559 同比增速(%) 2.4% 17.2% 82.2% 32.5% 每股盈利(港元) 0.2 0.2 0.4 0.5 市盈率(倍) 45.1 38.6 21.2 16.0 市净率(倍) 4.7 4.2 3.5 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 22 年 12 月 13 日收盘价；以上数据单位均为港币 证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com 执业编号：S0360517040002 公司基本数据 总股本(万股) 11.81 已上市流通股(万股) 11.81 总市值(亿港元) 89 流通市值(亿港元) 89 资产负债率(%) 53.83 每股净资产(港元) 1.65 12 个月内最高/最低价（港元） 12.31/3.95 市场表现对比图(近 12 个月) -100%0%100%21/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/11医思健康恒生指数华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 医思健康（02138.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告立足香港医美、医疗服务市场，在行业横向对比中深度挖掘公司能力，以探究公司如何在新的增长点中持续保持竞争力。 投资逻辑 1） 香港本地医美业务有望在防疫政策优化、内地与香港重新通关基础上，迎来增速和利润的反转。 2） 香港医疗服务持续收并购驱动输入高速增长，品牌整合 2~3 年后释放利润。 3） 大湾区业务在防疫政策优化下将扩张提速，有望成为新的增长点。 关键假设、估值与盈利预测 考虑疫情逐步缓解、内地与香港通关后的消费弹性，公司持续收并购整合带来的持续增长，预计公司 2023FY~2025FY 分别实现营收 37.97、48.02、58.75 亿港币，增速分别 29.4%、26.6%、22.5%；实现归母净利润 2.31、4.22、5.59 亿港币，增速分别 17.2%、82.2%、32.5%。参考可比公司估值，对应公司 2024财年 4.22 亿港币业绩，给予 28 倍 PE，目标市值约 118 亿港币，目标股价为10.0 港元，较当前空间 32%，首次覆盖，给予“强推”评级。 仅供内部参考，请勿外传 医思健康（02138.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、医思健康：香港最大的非医院医疗服务提供商 ............................................................. 6 （一）医思健康：“医美+医疗”双轮驱动，战略布局大湾区 ........................................ 6 （二）管理团队：实控人战略指导，强激励匹配当前战略 ......................................... 7 （三）营收持续高增，疫情期间利润率受疫情影响有所下滑 ..................................... 8 二、香港医美市场相对成熟，公司医美业务具备绝对竞争力 ........................................... 11 （一）香港私立医疗市场规模预计稳定增长 .............................................................