丸美股份(603983)期待积极的转变能够继续

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 丸美股份 (603983 CH) 期待积极的转变能够继续 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 40.40 2022 年 12 月 09 日│中国内地 化妆品 公司 22H2 正在发生积极的变化 公司 21 年营收较 19 年下滑，21 年净利率亦明显下滑，外部环境冲击线下基本盘，而公司过往在探索线上渠道时失利是重要因素。20 年以来，公司股价累计跌幅 37%，明显跑输 SW 美容护理指数（65%）。我们观察到公司正在发生积极的边际变化：1）主品牌增长出现拐点，彩妆品牌恋火 21 年以来持续高速成长；2）电商改革初现成效，新负责人履新；3）22Q3 多项财务指标改善；4）积极布局新领域（重组胶原蛋白）。23 年若外部环境好转，公司线下渠道有望恢复，同时彩妆品牌恋火可能受益于场景恢复。考虑双11较好表现，调高22-24年EPS至0.69/1.01/1.15元（前值0.68/0.85/0.96元），可比公司 23 年 Wind 一致盈利预测 PE 均值 40 倍，给予 23 年 40 倍PE，目标价 40.40 元（前值 30.60 元），维持增持评级。 19-21 年线上渠道增长弱于同业，21 年利润率受损 19-21 年公司线下渠道营收年均增速-16.1%；同时公司线上转型面临挑战， 19-21 年线上渠道营收年均增速 12.8%，增速显著低于同业。21 年主品牌丸美营收 15.94 亿元，19-21 年均增速-1.98%，22H1 主品牌丸美营收 6.92亿元/yoy-16.83%，增长仍承压。21 年因公司大力布局线上抖音、快手等新兴 直 播 渠 道， 市 场投 放增 加 ， 利 润率 亦 有显 著下 滑 （ 21 年 净 利率13.5%/yoy-13.06pct）。 22 年双 11 电商渠道取得阶段性成果 2022 年主品牌丸美精简 SKU，大力发展核心科技产品，继经典“弹力蛋白”之后，以“重组胶原蛋白”全新起航，推出小金针、双胶原眼霜等新品。22年公司战略性重点发力电商渠道，“双 11”大促取得阶段性的成果：主品牌丸美天猫旗舰店 GMV 同增 9.5%、天猫渠道自年初以来首次恢复正向增长；抖音渠道实现靓丽增长、自播 GMV 同增 1620.2%、达人直播同增 30.6%；快手渠道同增 135.7%。彩妆品牌 PL 恋火“双 11”全网 GMV 超过 21 年全年，其中天猫实现 3.8 倍超速增长、全网实现 2.8 倍超速增长（公司公告）。 Q3 多项财务指标积极改善 22Q3 收入 2.64 亿元/yoy23.19%，营收 yoy 较 Q2 的-7.49%转正；归母净利 0.29 亿 元 ， 去 年 同 期 -0.47 亿 元 ， 由 亏 转 盈 。 22Q3 毛 利 率64.90%/yoy7.62pct，产品结构调整、均价提升带动毛利率修复；Q3 销售费用率 53.37%/yoy-10.35pct，管理费用率 8.39%/yoy-1.79pct，均有优化。Q3 财务费用率-0.75%/yoy3.32pct。Q3 销售净利率 0.43%（去年同期为-18.54%），盈利能力同比有较大幅度提升。 风险提示：公司费用率维持较高水平、线上转型进展缓慢、关键人员流失。 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2038 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 基本数据 目标价 (人民币) 40.40 收盘价 (人民币 截至 12 月 8 日) 37.74 市值 (人民币百万) 15,151 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 74.55 52 周价格范围 (人民币) 19.43-38.93 BVPS (人民币) 7.79 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 1,745 1,787 1,863 2,234 2,450 +/-% (3.10) 2.41 4.26 19.91 9.67 归属母公司净利润 (人民币百万) 464.40 247.92 276.96 403.82 461.00 +/-% (9.81) (46.61) 11.71 45.81 14.16 EPS (人民币，最新摊薄) 1.16 0.62 0.69 1.01 1.15 ROE (%) 15.44 7.64 8.03 10.62 10.98 PE (倍) 32.60 61.06 54.66 37.49 32.84 PB (倍) 5.08 4.91 4.50 4.07 3.68 EV EBITDA (倍) 23.65 44.61 40.50 27.69 23.87 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (5)(1)48121924293439Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)(人民币)丸美股份相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 丸美股份 (603983 CH) 21 年营收较 19 年下降，21 年利润率显著下滑 21 年公司营收 17.87 亿元，较 19 年营收下降；利润端，21 年归母净利润 2.48 亿元，净利率从 19 年的 28.48%下降至 13.50%。22H1 公司营收依然承压，归母净利 yoy-38.1%，净利率 13.91%/yoy-7.34pct。 图表1： 22Q3 营收 yoy 出现拐点 图表2： 22Q1-Q2 公司归母净利 yoy 持续为负 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 渠道端：线上渠道增长低于同业，线下渠道受损 自 19 年起，公司坚持推行线上线下平稳协同发展的全渠道策略，持续探索线上渠道。据公司公告，21 年线上营收占比 59.5%，19-21 年线上营收占比提升 14.6pct。近年来公司线下渠道显著受损，21 年线下渠道营收较 19 年下降 29.54%；同时公司线上转型面临挑战，19-21年线上渠道营收年均增速 12.8%，增速显著低于同业（珀莱雅 54.0%，贝泰妮 49.1%）。 图表3： 2019-2021 年公司分渠道营收、增速及电商渠道布局 2019 2020 2021 营收及 yoy 线上营收（亿元） 8.08 9.50 10.28 yoy(%) 22.89% 17.59% 8.17% 线下营收（亿元） 9.92