11月PMI：入冬蛰伏，静候反转

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2022 年 11 月 30 日 11 月 PMI：入冬蛰伏，静候反转 核心观点 11 月中采制造业 PMI 指数录得 48%，较前值下降 1.2 个百分点，为年内的第二低点，经济景气度再度回落。一方面，11 月疫情形势较为严峻，全国本土新增感染人数和涉疫城市显著增加，如广州、重庆、北京、郑州等，货运物流和人员流动强度有所下降。另一方面，商品房销售尚未企暖，地产投资数据仍在寻底，地产链工业生产和地产后周期消费均受到显著压制。我们认为，短期内的疫情反弹会对经济修复造成一定压制，但随着疫情防控措施的进一步优化、落实以及地产政策的渐次放松，需求收缩和预期转弱的问题将逐步得到改善。 ❑ 物流受阻、意愿不足，生产指数显著回落 11 月生产指数下降 1.8 个百分点至 47.8%，疫情形势较为严峻，一定程度上影响了货运物流和工业生产活动，地产投资偏弱持续制约地产链生产强度。高频数据显示，11 月南方八省电厂日耗煤同比下降 5.5%，中电联企业日均发电量 11 月连续四周同比负增。11 月高炉开工率相比 10 月继续回落，焦炉生产率持续下行，钢厂产量下探。基建相关生产强度亦有所回落，全国水泥发运率和石油沥青装置开工率均环比回落。PTA 产业链生产动力不足、表现疲软，PTA 产量、PTA 工厂负荷率、江浙织机负荷率向下波动。汽车生产降温后略有回暖趋势，全钢胎、半钢胎开工率在 11 月下旬有所回升。 ❑ 疫情持续、地产偏弱，内需回落幅度更大 11 月新订单指数下降 1.7 个百分点至 46.4%，受疫情持续和地产偏弱影响，需求回落幅度较大。11 月疫情形势较为严峻，全国本土新增感染人数和涉疫城市显著增加，如广州、重庆、北京、郑州等，货运物流和人员流动强度有所下降；电影票房表现黯淡，目前全国已有 4 成以上电影院处于歇业状态，乘用车市场亦有所降温。外需方面，新出口订单指数回落 0.9 个百分点至 46.7%，海外发达经济体衰退迹象加深，外需延续收缩态势，11 月 CCFI 运价指数持续下探, 出口增速或将承压。 ❑ 价格指数小幅回落，需求较弱去库不畅 主要原材料购进价格下降 2.6 个百分点至 50.7%，出厂价格下降 1.3 个百分点至47.4%，预计 11 月 PPI 保持回落态势。原油价格显著回落，WTI 原油价格一度跌破 75 美元/桶。全球衰退迹象加深，11 月美国 ISM 制造业 PMI 初值录得47.6%，疫情之后首次跌入收缩区间，日本、欧洲 PMI 也保持荣枯线以下。供给偏紧局势缓解，煤炭价格向下回调，11 月全国大部分地区气温较常年偏高，煤炭需求较弱，库存有所回升。11 月原材料库存指数回落 1 个百分点至 46.7%，产成品库存回升 0.1 个百分点至 48.1%，企业主动去库的趋势仍未改变。 ❑ 入冬蛰伏，静候反转 11 月 PMI 指数显著下行，需求收缩、预期转弱的问题尚未缓解，经济景气度进一步回落。11 月从业人员指数大幅回落 0.9 个百分点至 47.4%，工业企业利润连续回落的情形下，用工需求持续低迷，调查失业率仍有进一步上行压力。我们认为稳增长、保就业仍是近期政策的首要目标，短期内的疫情反弹会对经济修复造成一定制约，但随着地产政策的渐次放松以及疫情防控措施的进一步优化和落实，需求收缩和预期转弱的问题将得到改善。万里风云，峰回路转，我们提示，2023 年扰动市场的宏观不确定性因素将逐一淡化。 ❑ 风险提示 疫情超预期扩散；政策落地不及预期；大国博弈超预期。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：张迪 执业证书号：S1230520080001 zhangdi@stocke.com.cn 相关报告 1 《利润走弱，去库不畅——2022 年 1-10 月工业企业盈利数据的背后》 2022.11.27 2 《降准重在稳增长、保就业、稳预期》 2022.11.25 3 《国常会部署降准解读：稳增长保就业诉求增强》 2022.11.23 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1： 制造业 PMI 及其生产指数、新订单指数 图2： 制造业新出口订单指数及进口指数 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 图3： 制造业 PMI 价格指数 图4： 制造业库存指数 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 图5： 从业人员指数 图6： 非制造业 PMI 指数 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 242832364044485256602017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11PMI %PMI:生产 %PMI:新订单 %242832364044485256602017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11PMI:新出口订单 %PMI:进口%404448525660646872762017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11PMI:出厂价格 %PMI:主要原材料购进价格%-20-15-10-505101520242832364044485256602017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11新订单-产成品库存%（右轴）PMI:新订单 %PMI:产成品库存 %303438424650542017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-02202