中通快递(ZTO.US)3Q22业绩亮眼，盈利能力进一步提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中通快递 (ZTO US) 3Q22 业绩亮眼，盈利能力进一步提升 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 30.00 2022 年 11 月 23 日│美国 仓储物流 尽管宏观因素扰动，公司盈利同比大幅增长，凸显其龙头优势和竞争力 中通快递公布 3Q22 业绩：1）3Q22 营业收入 89.4 亿元，同比增长 21.0%；2）调整后净利 18.7 亿元，同比增长 63.1%。盈利大幅增长主因件量与单票收入双提升以及持续的成本优化。我们看好公司龙头优势，通过持续提升市场份额以取得高于行业的件量增速和坚挺的单票价格。我们上调 2022 年净利预测 9%至 68.5 亿元，以反映强劲的 3Q 业绩；考虑宏观经济仍存在不确定性，我们下调 2023/2024 年净利预测 7%/14%至 76.2 亿/87.0 亿元。我们基于 22.8x 2023E PE，下调目标价 16%至 30.0 美元（公司历史三年 PE均值减 1.5 个标准差，估值折价主因考虑公司 23 年盈利增速较历史放缓），维持“买入”。 行业件量增速放缓，但公司市场份额持续提升 3Q22 行业件量同比增长 5.2%，增速放缓主因需求疲软影响。3Q22 公司件量同比增长 11.7%至 63.7 亿件，市场份额同比增加 1.3pct 至 22.1%，在行业低景气的环境下公司保持市场份额提升，突显其龙头优势。根据公司公告指引，2022 年全年公司件量同比增速预计为 9%-11%，对应 4Q22 件量同比增速预计为 3%-10%。 单票收入环比继续上涨，盈利能力持续提高 3Q22 公司单票收入为 1.36 元（3Q21/2Q22：1.24/1.34 元）；单票成本 0.98元（3Q21/2Q22：0.97/0.99 元）；单票经营利润 0.34 元（3Q21/2Q22：0.24/0.32 元）。其中，3Q22 单票干线运输成本为 0.49 元（3Q21：0.50 元），干线运输成本下降主因车队中大容量拖车占比提升以及装载率提高；单票分拣成本为 0.30 元（3Q21：0.29 元），成本提升主因员工工资与折旧成本提升。整体而言，3Q22 公司经营利润率同比/环比上涨 5.9pct/1.4pct 至 24.3%；调整后净利率同比/环比上涨 5.4pct/0.6pct 至 20.9%。 进一步提升市场份额，有助于公司强化其龙头地位和成本优势 在行业件量增速放缓的背景下，行业竞争从价格战逐步转向为成本优化和产品差异化的竞争。尽管受需求疲软影响，行业件量增速放缓，但我们预计公司将强化其龙头优势，市场份额有望进一步提升。根据公司公告指引，2022年公司预计其市场份额相比 2021 年有望提升 1.0pct 以上（2021 年市场份额 20.6%）。我们看好公司通过提升市场份额，保持高于行业的件量增速；提升运输效能和规模效应，进一步降低单票成本，实现利润率水平和盈利的稳步增长。 风险提示：件量增速低于我们的预期；成本高于我们的预期；行业竞争恶化。 研究员 林珊 SAC No. S0570520080001 SFC No. BIR018 linshan@htsc.com +(86) 21 2897 2209 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 基本数据 目标价 (美元) 30.00 收盘价 (美元 截至 11 月 21 日) 21.52 市值 (美元百万) 17,425 6 个月平均日成交额 (美元百万) 70.50 52 周价格范围 (美元) 16.27-32.56 BVPS (美元) 9.47 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 25,214 30,406 35,542 39,254 42,176 +/-% 14.04 20.59 16.89 10.44 7.44 归属母公司净利润 (人民币百万) 4,312 4,755 6,845 7,620 8,702 +/-% (24.00) 10.26 43.96 11.32 14.20 EPS (人民币，最新摊薄) 5.20 5.87 8.45 9.41 10.75 ROE (%) 9.88 9.74 13.49 13.72 14.18 PE (倍) 29.54 26.18 18.18 16.33 14.30 PB (倍) 2.60 2.56 2.35 2.14 1.93 EV EBITDA (倍) 16.47 15.22 10.88 8.76 7.03 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (23)(13)(3)8181620242832Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)(美元)中通快递相对标普500仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中通快递 (ZTO US) 图表1： 中通快递：单票收入 图表2： 中通快递：件量及同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 中通快递 PE-Bands 图表4： 中通快递 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 1.34 1.21 1.24 1.39 1.45 1.34 1.36 1.11.21.31.41.51Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(元/票)88.5 25.6 23.3 17.2 16.8 7.5 11.7 01020304050607080901004,0004,5005,0005,5006,0006,5001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22件量同比增速（右轴）(百万件)(%)013253850Nov 19May 20Nov 20May 21Nov 21May 22(美元)中通快递15x25x30x40x45x015304560Nov 19May 20Nov 20May 21Nov 21May 22(美元)中通快递1.8x2.7x3.6x4.6x5.5x仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 中通快递 (ZTO US) 盈利预测 利润表 现金流量表 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 25,214 30,406 35,542 39,254 42,176 EBITDA 6,892 8,055 11,053 13,934 16,765 销售成本 (19,377) (23,816) (26,4