交通运输行业专题报告：“二十条”后看“疫后复苏”，时来运转

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨专题报告丨运输 [Table_Title] 时来运转——“二十条”后看“疫后复苏” 报告要点 [Table_Summary] 2021 年，在《如何看待新冠特效药对航空的影响》中我们提示“特效药不是解药，医疗资源是放开的前瞻指标”。我们延伸《本轮疫情期间供应链的特征》中的结论，在疫情防控常态化阶段，如果居家时间拉长，将会带来行业之间的供需波动，或许包含了最广泛的“疫后复苏”机会。落实到出行等场景消费，尽管全球各国放开的时间点不尽相同，但需求往往在放开之后半年恢复，而且具备结构性的特征。我们看好出行板块系统性的机会，行业的机会来自于供给端的变化，个股的收益取决于资源禀赋与资产质量。 分析师及联系人 [Table_Author] 韩轶超 赵超 SAC：S0490512020001 SAC：S0490520020001 85623仅供内部参考，请勿外传请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 运输 cjzqdt11111 [Table_Title2] 时来运转——“二十条”后看“疫后复苏” 行业研究丨专题报告 [Table_Rank] 投资评级 中性丨维持 [Table_Summary2] 医疗资源是常态化的前瞻指标，“二十条”加速常态化进程 即便是感冒，在医疗系统也存在一个庞大的部门来满足社会的需求。新冠影响的时间、空间、频率和程度并不弱于传统疾病，这意味着医疗系统需要配套的投资。2021 年 10 月，我们指出医疗资源投资是常态化的前瞻指标，构成疫情防控的供给端，其限制在于专业化人员；国务院调整新冠的隔离地点、人群和时间，构成了疫情防控的需求端，边界在于病毒传播的速度。常态化并非从 0 到 1 的过程，而是伴随着疫情防控的供需端螺旋上升，如果疫情的传播速度超过医疗资源的承载能力，自然免疫将会加速常态化的进程。跟踪供应链的数据，华北等地生产端压力初显，同时“二十条”进一步调整隔离的地点、人群和时间，从左到右的拐点一触即发。 在疫情防控常态化阶段，“居家”或将推升供应链景气度 面对新冠疫情，全球共有三种“相处”手段：物理隔离、疫苗注射和医疗诊治。从结果来看，广泛的疫苗普及并不能完全限制大规模的人员传染，在社会经历大规模传染的阶段，物理隔离将用于限制病毒传播的速度，从而缓解医疗资源的瓶颈。大范围的阳性或密接人员隔离，将会约束生产和流通环节的效率，从而带来不同行业和环节的经营波动。疫情防控常态化对于供需两端的影响同时出现，优选需求受益但是供给承压的行业。市场普遍预期疫情之后消费结构和习惯的变化，但对生产和流通环节的估计或许存在不足。如果居家时间拉长，将会带来最广泛的“疫后复苏”机会：1）需求端，“泛居家”的需求增加，如末端外卖和物流；2）供给端，人力资源是最大的瓶颈，相关的技术和服务需求增加；3）公共领域的专业人员（如卡车司机、专科医生等）很难通过自动化和信息化的方式替代，或许会成为中期最大的瓶颈，其影响将会沿着产业链向外传播，从而约束部分行业的产能利用率，环节越多受影响越大。落实到相同行业的不同公司，我们认为产业链环节较少、纵向一体化程度较高、生产经营环境封闭的公司受疫情影响较小，稳定的供应链更容易获得客户溢价，具有价格弹性的公司盈利能力有望中枢上行。 关注出行行业供给端的变化，半年左右场景消费或将大幅修复 当前，需求常态化的拐点已经出现，我们对出行需求恢复抱有乐观的预期。1）医疗资源的投资是放开的前瞻指标；2）隔离方式、隔离人群和隔离时间的优化调整，将会加速常态化的进程。跟踪欧美、日韩等市场，常态化半年之后，出行需求修复正常，但具备结构性的特征：1）国内航线领先于国际航线，2）国内航线，C 端领先于 B 端；3）国际航线，短途领先于长途。 航空的超额收益源自供给端的长期变化，飞机引进增速从 12%跌至 3%，航空供给存在三重瓶颈：1）资本：新进飞机数量减少，飞机退出数量增多；2）设备：飞机制造的供应链受到冲击，交付能力承压；3）人员：专业性的人员缺口放大，将会在更长的期限里压制供给。供给端的缺口意味着长周期的向上机会，航空将在释放弹性的同时修复长期 ROE。对于机场行业，国内与海外免税供应链此消彼长，机场受益于越来越丰富的免税供应链，消费回流将驱动机场免税客单价提升，越来越多的免税经销商也意味着机场议价能力提升，预计实际扣点率仍将恢复高位。 我们看好出行板块系统性的机会，行业的机会来自于供给端的变化，个股的收益取决于资源禀赋与资产质量。考虑需求修复的结构性特征，各公司的资源禀赋与资产质量，我们推荐南方航空、白云机场、春秋航空、吉祥航空、华夏航空、东方航空、上海机场、京沪高铁、中国国航。 风险提示 新冠病毒持续变异；宏观经济大幅下行。 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《配置比例持续提升，持仓面多点开花——交运行业 2022Q3 基金持仓分析》2022-11-09 •《逆境与生机——交通运输行业 2022 年三季报业绩综述》2022-11-06 •《需求表现疲软，单价环比改善——9 月快递数据点评》2022-11-01 -28%-15%-2%11%2021-112022-32022-72022-11运输沪深300指数2022-11-15仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 4 行业研究 | 专题报告 图 1：疫后复苏的机遇可以分为三个阶段 资料来源：长江证券研究所 HTY医疗资源时间新增病例 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 4 行业研究 | 专题报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 看 好： 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中 性： 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 看 淡： 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 买 入： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10% 增 持： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%～10%之间 中 性： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间 减 持： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无投资评级： 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 相关证券市场代表性指数说明：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。 办公地址 [Table_Contact] 上海 武汉 Add /浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场一座 29