家居行业深度：多重因素否极泰来，布局跨年切换行情

家居行业深度：多重因素否极泰来，布局跨年切换行情2022年11月14日证券研究报告|行业深度轻工制造|家具赵中平zhaozhongping@cmschina.com.cnS1090521080001毕先磊研究助理bixianlei@cmschina.com.cn王鹏S1090522040002wangpeng25@cmschina.com.cn一、地产保交楼催化，业绩修复有望启动，贯穿23全年1.1 疫情影响趋于减弱，线下消费需求有望释放资料来源：Wind、各政府网站、招商证券➢疫情防控措施优化调整，居民正常生活得到有力保障。国务院联防联控机制综合组11日公布了《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，在坚持动态清零总方针的同时，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。通知共包含两方面的内容：一是疫情隔离政策的调整，如调整密接及入境人员的隔离时长、风险区的划定、不再判定次密接。二是降低疫情对经济社会运行的影响，加大“一刀切”、层层加码问题的整治力度，如严禁随意封校停课、停工停产、采取“静默”管理，为居民正常生活提供保障。➢疫苗接种人数上升，疫情危害性有所降低。截至2022年11月4日,新冠疫苗覆盖人数和全程接种人数分别占全国总人口的92.48%和90.24%，居民免疫水平普遍提升，无症状感染者占比增加，疫情危害性有所降低。图：今年疫苗接种总量提升幅度明显图：今年本土疫情以无症状为主05,00010,00015,00020,00025,00030,000新型冠状病毒肺炎:新增确诊数:中国(不含港澳台)新型冠状病毒肺炎:无症状病例人数(新增):中国250,000260,000270,000280,000290,000300,000310,000320,000330,000340,000350,0001.1 疫情影响趋于减弱，线下消费需求有望释放资料来源：公开资料整理、招商证券➢家居装潢行业电商渗透率较低且提升幅度缓慢，以线下消费为主。2021年我国消费行业总体电商渗透率为24.5%，各品类之间差距显著，家居装潢仅有15%的渗透率，且渗透率提升缓慢，近五年年均增幅均低于2%。需要安装测量的独特行业属性使线下营收为家居装潢行业主要收入来源。➢疫情防控措施优化调整有望促进线下消费回补，家居装潢行业受益较为明显。疫情防控措施优化调整将通过两方面利好家居装潢行业的复苏：一是促进线下卖场客流恢复，20条在最大限度上减少管控人员及隔离时间，刺激居民出行意愿，线下门店客流量有望回升。二是提升产品交付力，20条严禁随意停工停产，全力保障物流通畅，商品的生产及运输时效有望缩短。图：各消费品类电商渗透率增速图：各消费品类电商渗透率0%10%20%30%40%50%60%70%2016201720182019202020212022E2023E总渗透率家用电器数码电器美容护理服饰鞋包日用生活家居装潢食品饮料-2%0%2%4%6%8%10%总渗透率家用电器数码电器美容护理服饰鞋包日用生活家居装潢食品饮料2016201720182019202020212022E2023E1.1 线下消费弹性复苏，客流量单价有望双升家居线下占比高，修复弹性大，客流量客单价有望双击：家居在消费板块中横向比较线下修复弹性较大，且与家居销售强相关的家装服务属性强人员参与重也受制于疫情影响。对疫情管控优化后不仅有助于：（1）消费者单店线下客流有望提升，提升单店收入；（2）也有助于正常装修流程推进，地产从竣工向家居的传导周期有望缩短；（3）相比于线上电商容易陷入比价怪圈，线下体验更容易体现家居非常重要的“风格一体化”，从而更容易提高客单价；（4）预计在单店客流量与客单价出现双升后，单店收入的提升与盈利能力的提升有望吸引更多加盟商来开店。图：家居企业线上销售占比仍偏低图：社会消费品线上化率已接近30%资料来源：Wind、招商证券0510152025302015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-08实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重:累计值0%2%4%6%8%10%12%定制家居软体家居线上销售占比1.2 保交楼政策陆续出台，大宗业务有望重回正贡献➢政策密集出台，多部门力促“保交楼” ：8月4日，《郑州市房地产纾困基金设立运作方案》出台，基金规模暂定100亿；8月19日，住建部、财政部和央行等：通过政策性银行专项借款方式支持已售、逾期、难交付住宅项目建设交付；9月7日，郑州市印发《郑州市“大干30天，确保全市停工楼盘全面复工”保交楼专项行动实施方案》，明确10月6日前实现所有停工问题楼盘全面持续实质性复工。11月8日，交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具，本次民营企业债券融资支持工具作为“第二支箭”（可参照招商证券地产组报告），将有助于缓释行业系统性风险担忧，打破“恶性循环”僵局，推动民企融资恢复，缓解信用收缩。图：保交楼政策密集出台资料来源：Wind、各政府网站、招商证券1,5001,6001,7001,8001,9002,0002,1002,2002,3002,400申万行业指数:家居用品8月4日《郑州市房地产纾困基金设立运作方案》出台8月19日住建部、财政部和央行等：通过政策性银行专项借款方式支持已售、逾期、难交付住宅项目建设交付；8月24日国常会提出，允许地方“一城一策”运用信贷等政策工具，合理支持刚性和改善性住房需求。9月7日郑州市印发《郑州市“大干30天，确保全市停工楼盘全面复工”保交楼专项行动实施方案》11月8日交易商协会官网发布，会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具1.3 家具龙头增速VS社零增速：龙头超额增速普遍在15~25PCT➢相较于家具社零增速，家具龙头月度草根订单超额增速明显，从历史数据看，家具龙头超额增速普遍在15~25PCT。从近两年家具月度订单数据可以看到，无论是家具社零增速较快的时期，还是受疫情波动影响的时期，家具月度订单均稳定高于整体家居零售增速，这表明行业整体份额正在不断朝龙头集中，家居龙头超额业绩增速明显。➢复盘2022年全年，大宗业务在1－9月份成为家居公司尤其是定制家具订单端的拖累项，在10月份开始逐步成为拉动力。预计从10月往后，大宗业务在订单增速平淡的情况下，出货增速有望加速，带动定制公司整体上行。图：家居龙头月度订单增速与家居社零增速资料来源：Wind、招商证券-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%家居龙头月度订单增速家具社零增速1.4 家具社零增速VS竣工增速：竣工增速传导到家居增速波动减小从房屋竣工累计增速和家具零售额累计增速对比图，可以看到，家具零售额增速波动更小，整体较房屋竣工增速更为平滑，家具社零增速波动性远小于地产，我们认为其中差值主要来自