华电国际电力股份(1071.HK)火电业绩将迎拐点，估值仍具性价比

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华电国际电力股份 (1071 HK) 港股通 火电业绩将迎拐点，估值仍具性价比 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(港币): 3.73 2022 年 11 月 10 日│中国香港 发电 火电业绩将迎拐点，参股新能源快速发展，估值仍具性价比 截至 1H22，公司控股装机 53.4GW，其中火电装机占比超 95%；我们预计公司 21/25 参股新能源权益装机近 8.5/23GW，公司 22-24 年归母净利31/57/67 亿元。采用分部估值法，我们预计 22 年公司参股新能源公司贡献投资收益 27 亿元，公司水电/火电归母净资产为 74/266 亿元，参考可比公司 2022E Wind 一致预期 PE/PB/PB 均值 14.7x/1.9x/0.7x，给予公司参股新能源权益资产/水电/火电目标 PE/PB/PB 13x/1.5x/0.4x（新能源折价考虑公司拥有的为参股资产，水电折价考虑与可比公司水电盈利能力有差距，火电折价考虑可比公司拥有控股新能源资产），公司参股新能源权益资产/水电/火电目标估值为 355/111/106 亿元。扣除永续债持有者权益 233.6亿元，公司目标市值 368 亿港元，对应目标价 3.73 港元，“买入”。 火电扭亏还待 2023 年煤价下行，辅助服务长远价值值得挖掘 21 年公司因高煤价归母净亏损 33.4 亿元，A 股三季报显示公司火电前三季度仍亏损，投资收益加持下实现归母净利 23 亿元。4Q22 我们判断煤价或仍处于高位，公司火电扭亏还待 23 年煤价在煤炭供需宽松背景下下行。双碳背景下，火电机组将逐步由发电主力转换为辅助服务提供者，目前火电企业灵活性改造意愿不强主要系调峰补偿力度不足，我们测算在公司拥有 41%火电装机的山东省，不考虑现货市场，假设生命周期 10 年，300MW/600MW 机组在负荷率 40%和 30%时可获得较好收益。 可再生能源重新布局，参股新能源权益资产价值或被低估 由于集团战略调整，21 年公司新能源发展由控股转变为参股。截至 21 年底 ， 公 司 持 有集 团 旗 下新 能 源 平 台 31.03%股 权 ， 该 平 台 装 机体 量（27GW）与三峡能源/龙源电力（23/25GW）相当，我们预计其十四五末风光规模 75GW，高于三峡/龙源的 49/52GW，估值应至少与三峡/龙源并驾齐驱。我们预计公司参股新能源平台 22-24 年将为公司贡献投资收益27/31/34 亿元（暂假设公司持股比例不变），占公司 22-24 年归母净利润的 87/55/51%，22 年公司新能源权益目标市值 386 亿港元，较公司当前市值高出 52%。发展空间大且盈利较有保障的抽蓄有助于长期价值提升。 目标价 3.73 港元，首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司 22-24 年归母净利润 31/57/67 亿元，采用分部估值得到公司目标市值 368 亿港元，对应目标价 3.73 港元，“买入”评级。 风险提示：长协煤履约不及预期，煤电电价上涨不及预期，参股新能源平台的股权比例被稀释风险，参股新能源平台发展不及预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 联系人 李雅琳 SAC No. S0570121040031 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 3.73 收盘价 (港币 截至 11 月 9 日) 2.58 市值 (港币百万) 25,464 6 个月平均日成交额 (港币百万) 53.09 52 周价格范围 (港币) 2.22-3.85 BVPS (人民币) 4.05 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 89,382 100,984 107,303 112,305 113,786 +/-% (2.58) 12.98 6.26 4.66 1.32 归属母公司净利润 (人民币百万) 4,167 (3,342) 3,125 5,676 6,744 +/-% 23.08 (180.21) 193.49 81.66 18.81 EPS (人民币，最新摊薄) 0.42 (0.34) 0.32 0.58 0.68 ROE (%) 5.70 (5.25) 4.97 8.48 9.50 PE (倍) 5.62 (7.01) 7.50 4.13 3.47 PB (倍) 0.32 0.38 0.37 0.35 0.33 EV EBITDA (倍) 9.72 69.31 12.91 10.40 9.47 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(6)17132.02.53.03.54.0Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)(港币)华电国际电力股份相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华电国际电力股份 (1071 HK) 正文目录 投资概要 ....................................................................................................................................................................... 3 区别于市场的观点 ................................................................................................................................................. 3 新能源重大资产重组，主营业务专注传统能源发展 ...................................................................................................... 4 华电国际：华电集团旗下装机规模最大的 A+H 电力上市公司 .............................................................................. 4