基础材料行业：光伏玻璃反内卷，龙头引领待破局

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料 光伏玻璃反内卷，龙头引领待破局 华泰研究 建材 增持 (维持) 玻璃 增持 (维持) 方晏荷 研究员 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 王玺杰 研究员 SAC No. S0570524110002 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 黄颖 研究员 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 樊星辰 研究员 SAC No. S0570525040003 fanxingchen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2025 年 7 月 09 日│中国内地 专题研究 光伏玻璃反内卷急迫性较强，龙头企业有望带头减产 近期，中央财经委员会第六次会议提出“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，水泥、玻璃等细分行业主动推进“反内卷”。我们认为当前价格下光伏玻璃可能面临全行业亏损，而 25H2 需求缩量和高库存将进一步增大价格压力，因此“反内卷”的迫切性较强。我们在本报告梳理测算了光伏玻璃供给端可能的增量与减量，认为相较 2018 年底部周期，实现再平衡或需要更长时间，源于潜在增量或压制光伏玻璃价格中枢上移，而堵窑减产有上限，行业只能加大冷修停产力度。 减产 30%不是首次，多项指标显示当前再减产压力 据上海有色网 SMM，多数光伏玻璃企业计划今年 7 月减产 30％。我们认为这并非行业首次减产，据 SMM，去年 9 月初光伏玻璃企业也提出集中减产。实际上，行业在产产能自 24 年 6 月达到高点 11.5 万 t/d 后已开始减产，至25 年 2 月低点已减少 23%至 8.9 万 t/d，24 年 6 月产能高点时 2.0mm 镀膜玻璃价格跌破 16 元/平米、行业库存天数逼近 30 天。而截至 25 年 6 月末，国内光伏玻璃在产产能 9.8 万 t/d，同比-14%，但 2.0mm 镀膜玻璃价格仅11 元/平米、库存天数 32 天，参考龙头福莱特 24Q3/Q4 毛利率 6.0%/2.9%，亏损 1.2/1.4 亿元，我们认为当前价格下光伏玻璃全行业或已亏损。 供给潜在减量：超过 2 万吨/天，份额博弈仍是关键 1）窑炉到龄有望冷修产线：2020 年以前投产产线 17 条共 1.0 万吨日熔量产能已进入理论冷修周期，叠加 500 吨及以下规模产线淘汰，潜在冷修产线21 条 1.1 万吨，占 25H1 末国内在产产能 12%；2）龙头企业带头堵窑减产：我们预计行业减产上限或在 10-15%，对应日熔量 1-1.5 万吨。减产降低产能利用率但提升单位成本，拥有多条在产产线的大型企业有望实施，虽然阶段性降低市场份额但复产相对更容易。此外，24 年以来光伏玻璃原材料/燃料成本虽有下降，但由于价格跌幅更大，导致部分中小企业盈利艰难，行业利润和现金流水平承压下行，我们预计当前价格潜在冷修停产或更多。 供给潜在增量：长期待点火及复产压力仍大 1）潜在新点火产线：25H1 末国内光伏玻璃在建产能日熔量为 9.65 万吨，其中已获产能指标批复的 5.3 万吨，考虑产能指标合规和产线规模经济后，我们认为具备新点火条件的产能约为 0.9 万吨；2）已冷修潜在复产产线：25H1 末国内 65 条产线冷修停产，合计产能 3.6 万吨，我们梳理认为具备成本优势和复产条件的 14 条产线，合计 1.4 万吨。考虑已批在建产能仍然庞大，未来将压制光伏玻璃行业价格中枢的企稳，我们认为反内卷或可纳入对潜在增量产能的约束，尤其是未批先建、批小建大等违规产能的投放。 风险提示：国内光伏装机大幅下降，行业竞争激烈导致光伏玻璃价格下滑超预期，样本企业有限导致统计测算偏差。 (9)(1)81725Jul-24Nov-24Mar-25Jun-25(%)建材玻璃沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料 核心观点 多项指标显示当前供需压力，光伏玻璃反内卷迫切性较强。近期，中央财经委员会第六次会议提出“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，水泥、玻璃等细分行业主动推进“反内卷”。据卓创资讯，截至 25 年 6 月末，国内光伏玻璃在产产能 9.8 万 t/d，同比-14%，但 2.0mm 镀膜玻璃价格仅 11 元/平米、库存天数 32 天，参考龙头福莱特 24Q3/Q4 毛利率 6.0%/2.9%，亏损 1.2/1.4 亿元，我们认为当前价格下光伏玻璃全行业或已亏损，而 25H2 需求缩量和高库存将进一步增大价格压力，因此“反内卷”的迫切性较强。 供给潜在减量超过 2 万吨/天，冷修停产或仍是主要方式。我们梳理认为当前光伏玻璃行业的供给潜在减量主要包括两类：1）窑炉到龄有望冷修产线，据卓创资讯，2020 年以前投产产线17条共1.0万吨日熔量产能已进入理论冷修周期，叠加500吨及以下规模产线淘汰，潜在冷修产线 21 条 1.1 万吨，占 25H1 末国内在产产能 12%；2）龙头企业带头堵窑减产，我们预计行业减产上限或在 10-15%，对应日熔量 1-1.5 万吨。减产降低产能利用率但提升单位成本，拥有多条在产产线的大型企业有望实施，虽然阶段性降低市场份额但复产相对更容易。此外，24 年以来光伏玻璃原材料/燃料成本虽有下降，但由于价格跌幅更大，导致部分中小企业盈利艰难，行业利润和现金流水平承压下行，我们预计当前价格潜在冷修停产或更多。 若整体减产规模快速超过 30%，25H2 光伏玻璃价格有望出现反弹。基于不同的产能减少程度，我们对 25H2 光伏玻璃行业的价格做出以下三种推演：1）基准情景下：若整体减产规模在 20%-30%，我们预计光伏玻璃库存有望缓慢下降，但考虑当前行业库存天数仍处于历史高位，预计 25H2 光伏玻璃价格将保持平稳，若 Q4 采暖季成本端大幅上涨或存在短期传导性涨价，预测 25H2 光伏玻璃（2.0mm 镀膜，下同）均价为 10.7 元/平米，环比-17.5%；2）乐观情景下：若整体减产规模快速超过 30%，我们预计光伏玻璃库存有望快速下降，考虑价格拐点一般出现在连续去库 2-3 个月后，该情境下我们预计光伏玻璃价格有望于 Q3 末反弹，参考卓创资讯公布的行业平均原片价格和原片成本数据，我们预计反弹幅度或在 1.5-2元/平，预测 25H2 光伏玻璃均价为 11.5 元/平米，环比-11.7%，考虑当前行业潜在增量产能仍有超过 2 万吨/天，若价格反弹幅度较大则产能可能再次增加；3）悲观情景下：若整体减产规模小于 20%，考虑需求环比下滑，我们