利安隆(300596)高分子抗老助剂龙头，打造第二成长曲线

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 基础化工 2022 年 11 月 09 日 利安隆 (300596) ——高分子抗老助剂龙头，打造第二成长曲线 报告原因：强调原有的投资评级 增持（维持） 投资要点：  高分子材料抗老助剂龙头，外延内生快速扩张。公司是全球领先的高分子材料抗老化助剂产品和技术供应商，主要产品包括抗氧化剂、光稳定剂和整体解决方案产品（U-pack），下游广泛应用于塑料、橡胶、纤维、涂料、胶黏剂等各领域。凭借高性价比的产品和 72 小时快速响应服务能力，公司与埃克斯美孚、DSM、万华化学、金发科技等国内外高分子行业巨头建立了良好合作关系，份额持续提升。2022 年成功并购锦州康泰，进军润滑油添加剂大市场，凭借自身完备精细化工研发经验，逐步打造中国精细化工平台企业。  抗老化助剂需求持续增长，规划水滑石业务实现抗老化剂全布局。根据 Markets and Markets 调查机构数据，2021 年全球高分子助剂市场容量逾 1103 亿美元。高分子抗老化助剂作为高分子材料化学助剂的重要品类，其总销售额约占高分子材料化学助剂的 1/4 以上。预计在下游高分子材料市场规模持续扩大的带动下，抗老化助剂市场预计仍将以 4-5%左右的速度增长。公司立足抗氧化和光稳定剂业务，规划 2 万吨/年水滑石项目，实现抗老化剂业务全布局。我国作为全球高分子材料市场增长中心，抗老化助剂需求快速提升，具备较大国产替代空间。行业格局看，海外企业如巴斯夫、松原集团、SI group 等较早的进入行业，凭借原料、规模、技术优势以及与国际大型高分子材料制造商长期的合作关系，在全球市场份额上占据优势。随着全球化进程加快、高分子材料制造商的全球采购策略的实施、国内新材料和化工产业的发展，以公司为代表的国内化学助剂企业与国际同行业企业展开全面竞争，并逐渐走向国际市场。  康泰收购落地，打造公司第二成长曲线。根据全球咨询和研究公司 Kline＆Co 及上海市润滑油添加剂行业协会统计，2021 年全球润滑油添加剂市场约 169 亿美元，同时国内润滑油添加剂需求量全球占比持续提升，由 2013 年的 75.05 万吨增长到 2020 年的 92.58 万吨，维持约 3.35%的复合增速。润滑油添加剂配方技术壁垒高，除复合剂外，大部分单剂同样是混合物，需要大量的配方筛选和模拟评定等，导致全球集中度较高，路博润、雪佛龙奥伦耐、润英联、雅富顿四大国际企业占据全球 85%以上的市场份额。随国内供应链自主可控进程加快，全球逆全球化形势严峻，大型油公司的供应链加速引进除四大润滑油添加剂企业外其他实力企业，以保证供应安全，国内润滑油添加剂企业拥有较大成长空间。  盈利预测与投资评级：维持 2022-2024 年盈利预测，预计公司 2022-24 年归母净利润 5.88、7.63、9.28 亿元，对应 11 月 8 日收盘价，PE 估值为 23/18/15 倍。选取可比公司瑞丰新材、呈和科技，可比参考公司平均 PE 38/25/19 倍。考虑到抗老化剂行业规划产能较多，虽然长周期来看和下游高分子材料需求基本匹配，但是短期或将加剧市场竞争，影响公司主业业绩增速。谨慎原则下，维持“增持”评级。  风险提示：下游需求不达预期；新项目进展不及预期；行业有新进入者，竞争格局恶化。 市场数据： 2022 年 11 月 08 日 收盘价（元） 59.05 一年内最高/ 最低（元） 64.75/38.57 市净率 3.6 息率（分红/ 股价） 0.52 流 通 A股 市 值 （ 百 万元） 11774 上证指数/深证成指 3064.49/11142.93 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 16.24 资产负债率% 48.70 总股 本/ 流 通 A 股（ 百万） 230/199 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《利安隆（300596）点评：业绩符合预期，抗老化主业规模持续增长，康泰并表开启第二成长曲线》 2022/10/25 《利安隆（300596）点评：业绩超预期，抗老化剂和润滑油添加剂双轮驱动成长》 2022/08/23 证券分析师 宋涛 A0230516070001 songtao@swsresearch.com 联系人 马昕晔 (8621)23297818× maxy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 3,445 3,594 4,803 6,026 7,018 同比增长率（%） 38.7 42.3 39.4 25.4 16.5 归母净利润（百万元） 418 435 588 763 928 同比增长率（%） 42.5 45.2 40.8 29.7 21.6 每股收益（元/股） 2.04 1.89 2.56 3.32 4.03 毛利率（%） 26.8 25.8 26.1 26.2 26.2 ROE（%） 16.6 11.7 14.1 15.4 15.8 市盈率 32 23 18 15 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 11-0912-0901-0902-0903-0904-0905-0906-0907-0908-0909-0910-09-50%0%50%100%（收益率）利安隆沪深300指数仅供内部参考，请勿外传 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 34 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 维持 2022-2024 年盈利预测，预计公司 2022-24 年归母净利润 5.88、7.63、9.28 亿元，对应 11 月 8 日收盘价，PE 估值为 23/18/15 倍。选取可比公司瑞丰新材（国内润滑油添加剂龙头企业，拥有 16 万吨/年单剂产能，同时远期规划 47.5 万吨/年单剂产能）、呈和科技（国内成核剂和水滑石龙头企业，拥有成核剂产能 4000 吨/年，水滑石产能 6000 吨/年，复合助剂产能 7000 吨/年，在建技改项目产能 1.5 万吨/年），可比参考公司平均 PE 38/25/19 倍。考虑到抗老化剂行业规划产能较多，虽然长周期来看和下游高分子材料需求基本匹配，但是短期或将加剧市场竞争，影响公司主业业绩增速。谨慎原则下，维持“增持”评级。 关键假设点 1）光稳定剂销量 2022-2024 年增速分别为 10%、20%、15%，毛利率分别为37%、38%、38%；2 ）抗 氧化 剂 销量 2022-2024 年增速分 别为 40% 、25%、20%，由于行业竞争格局 短期加剧 ，预计毛 利率有所下 滑，分别为 20%、19%、18%；3）U-pack 产品 2022-2024 年收入增速分别为 30%、20%、15%