中国资本市场深度研究：变局赋予新使命，政策护航新征程

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 37 页起的免责条款和声明 变局赋予新使命，政策护航新征程 中国资本市场深度研究｜2022.10.27 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 刘笑天 组合配置分析师 S1010521070002 赵文荣 量化与配置首席 分析师 S1010512070002 王博隆 数据科技分析师 S1010522050005 汤可欣 数据科技分析师 S1010520120002 宋广超 数据科技分析师 S1010522090005 随着我国经济发展转型，土地财政模式难以为继，而股权投资能够发挥哺育中小企业、强链补链的重要作用。近年来，多地政府出台政策对募投管退全流程予以支持，引导市场资金“投早、投小、投创新”。截至 2022 年 8 月底，股权市场保有管理人数量 1.5 万家，管理规模 13.7 万亿元。2022 年以来，受国际局势扰动、中概股赴美上市监管趋严、国内局部疫情反复等外因影响，中国股权市场募投有所降温。近年来，股权投资市场逐步从量增阶段迈向质升阶段，呈现以下趋势特征：总量方面，近 7 年管理规模增长 6 倍，头部化集中趋势明显；募资方面，逐步呈现出头部化、本土化、国资化、规范化趋势；投资方面，偏好呈现两极化状态，硬科技领域投资热度显著提升；管理方面，投后管理的重视程度与日俱增，涵盖内容日益丰富；退出方面，IPO 方式退出占比逐渐增加，新上市企业 VC/PE 渗透率不断提高。展望来看：预计随着结构分化和尾部出清，股权市场集中度将不断提升；募资端将延续本土化、国资化趋势；投资力度有望显著回补，2023 年市场活力有望加速释放；制造强国战略背景下，硬科技、先进制造的关注度及投资规模将持续提升；ESG 理念将在募投管退全流程中发挥重要作用；制度设计不断优化，退出端压力有望明显缓解。 ▍ 中国股权投资市场三十年发展回顾。作为多层次资本市场的重要组成部分，股权投资市场在促进创新资本形成、发展直接融资、助推产业转型升级等方面发挥了重要作用。经过三十多年的发展，截至 2022 年 8 月底，股权投资市场保有管理人数量 1.5 万家，产品数量约 4.9 万只，管理规模 13.7 万亿，其历程大致可分为三个阶段：  起步阶段（2008 年以前）：1992 年 IDG 进入中国，股权市场主要由美元基金主导；此后行业规模稳步发展，08 年金融危机后，本土机构开始崭露头角。截至 2008 年底，活跃机构数达到 500 家，管理规模突破万亿。  量增阶段（2009~2017 年）：在“大众创业、全民创新”的倡导下，越来越多的机构入场，股权市场进入快速发展阶段，募投规模年均复合增速约 40%。截至 17 年底，活跃机构数增至 3500 家，管理规模达 7 万亿。  质升阶段（2018 年以来）：“资管新规”落地，股权市场结束非理性繁荣；随着各项政策制度的不断优化，股权市场正迈向高质量发展的新阶段。截至 2022 年 8 月底，活跃机构数增至 4000 家，管理规模达 13.7万亿。 ▍ 2022H1 中国股权投资市场全景图：2022 年以来，受国际局势扰动、中概股赴美上市监管趋严、国内局部疫情反复等外因影响，中国股权市场募投有所降温。截至 2022 年 6 月底，新募基金数量 2701 只，同比下降 7.2%；新募基金规模 7725 亿，同比下降 10.3%。投资案例数 4167 起，同比下降31.9%；投资金额 3149 亿，同比下降 54.9%。累计退出 1295 笔，同比下降 31%；IPO 退出成为主流，占比达 79.4%；新上市企业 VC/PE 渗透率达69%。 ▍ 中国股权投资市场的趋势特征：  概况：近 7 年管理规模增长 6 倍，头部化集中趋势明显。近年来，股权投资市场管理人数量保持稳定，产品规模稳步增长。相比于 2015Q1，基金产品数量增长约 9.3 倍、管理规模增长约 6 倍。尾部出清、头部集 中国资本市场深度研究｜2022.10.27 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 刘方 组合配置首席 分析师 S1010513080004 王兆宇 量化策略首席 分析师 S1010514080008 张若海 数据科技首席 分析师 S1010516090001 赵乃乐 量化策略分析师 S1010521050001 中，50 亿以上的管理人的管理规模占比从 17 年的 55.2%提升至 2020年的 60.4%。  募资：头部化、本土化、国资化、规范化。头部化趋势明显，10 亿以上基金数量占比约 6.5%、规模占比超 6 成。本土化趋势延续，人民币基金募集规模占比从 18 年的 81.2%提升至 22H1 的 94%。国资化趋势显现，50~100 亿基金国资背景管理人占比约 64%，100 亿以上基金全部由国资背景管理人管理。发展日益规范成熟，资金募集速度加快，设立当年完成募集的基金占比从 19 年的 62%提升至 21 年的 89%。  投资：投资偏好呈现两极化状态，硬科技领域投资热度显著提升。一方面，明显加注天使轮及 Pre-A 的项目，2022H1 相比于 2021 年，案例数占比分别提升了 1.44、0.68pcts；另一方面，更为关注确定性，偏好盈利性更优的成熟期公司，投资于中后期（扩张期、成熟期）的金额占比近 8 成。近年来，伴随着经济结构转型升级，投资方向逐步转向科技、医药等新经济领域，半导体领域投资热度提升明显，2022H1 相比于 2021年大幅提升 6.1pcts。  投后管理：重视程度与日俱增，涵盖内容日益丰富。根据中国证券投资基金业协会的调研数据，投资和投后管理共同负责制是行业主流，2020年占比约 64%，近年来有所提升。投后管理的重要性和专业性越来越被重视，三分之二的管理人表示将进一步强化投后管理工作。投后管理涵盖广泛，为被投企业提供的增值服务日益丰富，上下游客户推介、开拓融资渠道和企业战略规划是投后服务中最为核心的三项内容，人才引荐服务在近阶段增幅明显，相比于 2019 年提升 5.5pcts。  退出：投资案例以 IPO 方式退出占比增加，新上市企业 VC/PE 渗透率提高。IPO 退出成为主流，近年来占比持续提升，从 2018 年的 40.2%提升至 22H1 的 79.4%。全面注册制背景下，VC/PE 渗透率也延续上升趋势，近年来维持在 7 成左右。近年来，境内上市退出收益上升、境外上市退出收益下降，整体上 IPO 退出的平均退出时长缩短。 ▍ 中国股权投资市场的趋势展望：  展望一：随着结构分化和尾部出清，股权市场集中度将不断提升。50 亿以上管理人的管理规模占比从 17H2 的 55%提升至 22H1 的 66%。  展望二：募资端将延续本土化、国资化趋势。土地财政模式难以为继，地方政府愈发重视股权投资，通过财政资金带动股权市场发展。  展望三：预计投资力度有望显著回补，2023 年市场活力有望加速释放。2022 年以来募投差额显著扩大，投资金额仅占募资金额的 41%；随着疫后经济稳健复苏，募投规模均有望显著提升。  展望四：制造强国战略背景下，硬科技、先进制造