行业承压营收下行，盈利能力逐渐恢复

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 10 月 31 日 证 券研究报告•2022 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 14.99 元 帅丰电器（605336） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 行业承压营收下行，盈利能力逐渐恢复 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 分析师：夏勤 执业证号：S1250522080003 电话：023-63786049 邮箱：xiaqin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.85 流通 A 股(亿股) 0.59 52 周内股价区间(元) 14.76-35.97 总市值(亿元) 27.68 总资产(亿元) 22.49 每股净资产(元) 13.32 相 关研究 [Table_Report] 1. 帅丰电器（605336）：Q2 增速放缓，期待盈利改善 (2022-08-25) 2. 帅丰电器（605336）：把握行业红利，营收实现快速增长 (2022-04-29) 3. 帅丰电器（605336）：Q4 盈利能力承压，长期发展向好 (2022-04-14) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布 2022 年三季报，2022 年前三季度实现营收 7.1 亿元，同比增加 3.3%；实现归母净利润 1.5亿元，同比下降 17.4%，实现扣非后归母净利润 1.4亿元，同比下降 17.4%。Q3单季度实现营收 2.5亿元，同比下降 6.5%；实现归母净利润 0.5 亿元，同比下降 19.1%。  行业承压，公司调整激励目标，不低于行业增速。受疫情扰动，房地产行业景气度下行影响，厨电行业整体表现低迷。AVC推总数据显示，2022年 1-9月厨电市场全渠道零售额 669亿元，同比下滑 3.7%；集成灶市场规模 190亿，同比增长 5.3%，虽逆势上涨，但零售量同比下滑 1.9%，行业增长不达预期。在此背景下，公司调整股权激励解锁目标，以 2021 年为基数，2022、2023年营收增速不低于 25%、30%；或不低于同行业上市公司（包含老板电器、浙江美大、亿田智能、火星人）的平均增长率。上述行业公司前三季度营收平均增速为 3.8%，略高于公司增速。  原材料带动成本下行，费用投入加大。报告期内，公司综合毛利率为 45.8%，同比下降 0.8pp。单季度来看，Q3 毛利率为 46.6%，同比上升 3.5pp，净利率为 19.2%，同比下降 3pp，环比下降 5.5pp。Q3 毛利率改善，我们认为主要系原材料价格降低带动成本下行，以及公司持续推进中高端产品，完成产品结构优化带动了毛利提升。但公司 Q3净利润出现了同比下滑，我们认为主要系营销、产品研发、员工薪酬增加导致费用率提升所致。费用率方面，公司销售/管理/研发 / 财 务 费 用 率 分 别 为13.4%/6.6%/5.2%/-3.2% ， 同 比 分 别 变 化+1.6/-2.0/+1.6/-0.1pp。  深化渠道改革，夯实行业地位。（1）线上渠道：公司加强线上平台布局，尤其是加大天猫和京东的线上运营和投入，单独成立了京东的电商部门；（2）家装渠道：协助经销商拓展家装渠道合作以及总对总合作，积极推出“创想行动”设计师品鉴会、“三工好师傅”等活动，助力实现销量增长；（3）下沉渠道：重新完成渠道定位，同时配合京东智慧厨房的发展战略，积极匹配组织、加大产品和费用投入，助力公司在渠道细分领域中提升市场份额。  盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.42元、1.80元、2.22 元，考虑公司估值处于较低位置，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动风险、新品销售不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 977.64 1185.34 1492.75 1810.53 增长率 36.93% 21.24% 25.93% 21.29% 归属母公司净利润（百万元） 246.61 261.57 332.10 410.84 增长率 26.95% 6.07% 26.96% 23.71% 每股收益 EPS（元） 1.34 1.42 1.80 2.22 净资产收益率 ROE 13.03% 12.43% 13.93% 15.06% PE 11 11 8 7 PB 1.46 1.32 1.16 1.01 数据来源：Wind，西南证券 -31%-20%-9%2%13%24%21/1021/1222/222/422/622/822/10帅丰电器 沪深300 帅 丰电器（605336） 2022 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：假设集成灶渗透率未来 5 年之内有望提升到 20%以上； 假设 2：随着公司产品矩阵持续丰富，产品结构优化推动均价提升，假设 2022-2024 年公司集成灶均价分别同比提升 1%/1%/1%；随着行业渗透率持续提升，公司渠道产品逐步完善，预期公司集成灶销量稳步增长，假设 2022-2024 年集成灶销量同比提升 20%/25%/25%； 假设 3：公司持续强化渠道建设以及品牌宣传，预计销售费用保持较高的投放，假设2022-2024 年销售费用率保持为 12.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 集成灶 收入 903.7 1095.3 1382.8 1676.0 增速 34.6% 21.2% 26.3% 21.2% 毛利率 47.8% 47.0% 47.5% 48.0% 其他产品 收入 58.1 72.6 90.8 113.5 增速 64.2% 25.0% 25.0% 25.0% 毛利率 8.9% 9.5% 10.0% 10.0% 其他业务 收入 15.8 17.4 19.1 21.0 增速 123.2% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 92.4% 90.0% 90.0% 90.0% 合计 收入 977.6 1185.3 1492.8 1810.5 增速 36.9% 21.2% 25.9% 21.3% 毛利率 46.2% 45.3% 45.8% 46.1% 数据来源：Wind，西南证券 帅 丰电器（605336） 2022 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营