众安在线(6060.HK)3Q22净亏损持续

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 众安在线 (6060 HK) 港股通 3Q22 净亏损持续 华泰研究 更新报告 投资评级(上调): 买入 目标价(港币): 20.00 2022 年 10 月 30 日│中国香港 保险 3Q22 净亏损 RMB2.9 亿元 众安在线披露 3Q22 的保险公司偿付能力报告，继 1H22 亏损后，3Q22 净亏损 RMB2.9 亿元。我们认为资本市场的波动是导致 3Q22 净亏损的原因。偿付能力报告中披露的 1-3Q22 综合投资收益率为-1.38%，较相同口径的1H22 数据（-0.16%）有所恶化。财产险综合成本率（COR）也从 1H22 的99.2%小幅上升至 1-3Q22 的 99.4%。为了反映资本市场的波动，我们调低2022/2023/2024年EPS至RMB-0.58/0.44/0.65（前值：RMB-0.13/0.45/0.67）。我们下调了 DCF 估值法得出的目标价至 HKD20（前值：HKD25）。考虑到估值已经接近历史底部，我们将评级上调至“买入”。 1-3Q22 保费同比增速加快 总保费在 3Q22 同比增长 23%，将同比增速从 1H22 的 7%推高至 1-3Q22的 13%。公司的偿付能力报告披露了非车险签单保费数据，非车险第一/第二/第三大险种的 3Q22 签单保费为 RMB36.5/12.4/11.5 亿元，较 2Q22 签单保费增长 66%/-5%/19%。截止 1-3Q22，偿付能力报告中非车险第一/第二/第三大险种的签单保费占比为 48%/23%/18%。根据公司 2022 年的中期报告，健康险/退货运费险/保证险是 1H22 的第一/第二/第三大非车险产品，保费收入分别为 RMB41.7/20.3/17.5 亿元，占比同期总保费的 40%/19%/17%。 直销渠道保费大幅增加 偿付能力报告还披露了各渠道的签单保费，我们注意到 3Q22 的直销渠道签单保费为 RMB35.3 亿元，较 2Q22/1Q22 的 RMB21.4/17.8 亿元大幅增长。直销渠道的签单保费占比从 1H22 的 37%提升到了 1-3Q22 的 42%。扩大直销渠道占比一直是公司的发展策略，这样有助于提高客户粘性，降低复购保费的费用率。但直销渠道保费在短时间内快速增长，也可能也意味着公司增加了同期广告营销费用的投入。 非保险业务亏损预计仍将持续 尽管非保险业务的净亏损在 1H22 实现了同比收窄，但我们认为科技业务持续的研发投入以及虚拟银行的获客费用将导致非保险业务短期扭亏为盈的可能性不大。境内科技输出业务仍然受到外部环境的影响，交付延期和拓展受阻的情况可能仍将持续。公司目前交易于 1.25x 2023E PB，考虑到估值已经接近历史底部，我们上调评级至“买入”。 风险提示：健康险保费增长乏力，COR 恶化。 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 目标价 (港币) 20.00 收盘价 (港币 截至 10 月 28 日) 14.48 市值 (港币百万) 21,283 6 个月平均日成交额 (港币百万) 101.28 52 周价格范围 (港币) 14.16-33.85 BVPS (人民币) 10.91 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛保费收入 (人民币百万) 16,709 20,480 22,383 24,264 26,607 +/-% 14.21 22.57 9.29 8.41 9.66 总投资收益 (人民币百万) 1,703 2,342 479.91 1,780 2,068 +/-% (12.57) 37.54 (79.51) 270.81 16.19 归母净利润 (人民币百万) 553.79 1,165 (847.68) 651.59 951.05 +/-% (221.95) 110.30 (172.79) (176.87) 45.96 EPS (人民币) 0.38 0.79 (0.58) 0.44 0.65 DPS (人民币) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 PB (倍) 1.24 1.16 1.30 1.25 1.20 PE (倍) 35.10 16.69 (22.93) 29.84 20.44 PEV (倍) - - - - - 股息率 (%) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(5)17121419232832Nov-21Mar-22Jun-22Oct-22(%)(港币)众安在线相对恒生指数 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 众安在线 (6060 HK) 图表1： 核心假设调整 更新预测 此前预测 同比变动 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 总保费 22,383 24,264 26,607 22,383 24,286 26,787 0.0% -0.1% -0.7% COR 99.6% 99.6% 99.7% 99.6% 99.6% 99.7% 0pct 0pct 0pct 承保利润 90 100 72 90 100 72 0.0% 0.0% 0.0% 总投资收益率 1.2% 3.0% 3.3% 2.6% 4.6% 4.6% -1.4pct -1.5pct -1.2pct 税后利润 (1,045) 494 833 (388) 502 865 n.a -1.6% -3.7% - 保险 (265) 1,175 1,328 431 1,127 1,164 -161.5% 4.3% 14.1% - 科技 (182) (252) (149) (169) (230) (125) n.a n.a n.a - 银行 (318) (230) (208) (365) (228) (196) n.a n.a n.a - 其他 (266) (258) (202) (279) (237) (54) n.a n.a n.a 资料来源：华泰研究预测 估值方法 我们使用 DCF 法，基于会计指标对众安在线进行估值。 1）阶段一：头三年，我们的模型给出明确的预测。 2）阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们对 ROE 和资本增长率做出假设。 3）阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 逐渐下降。在我们的模型中我们不对 50 年后企业的价值进行预测。 我们将这三个阶段的现金流按相应的资本成本贴现到今年年底，也加入终值和股息。我们采用账面价值法进行估值。我们用资本资产定价模型（CAPM），基于 3.0%的无风险利