宏观专题：如何判断出口的量价增速？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观专题 2022 年 10 月 26 日 宏观专题 证券分析师 芦哲 姓名 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 资格编号：S11305XXXXXX 港股执业证号：非必填 邮箱：xxxxx＠tebon.com.cn 联系人 占烁 资格编号：S0120122070060 邮箱：zhanshuo@tebon.com.cn 相关研究 如何判断出口的量价增速？ [Table_Summary] 投资要点：  核心观点：2020 年以来外需对经济增长的强劲拉动正在落幕，未来经济的核心矛盾是外需回落、内需修复带来的内外增长动能交替。三季度以来，欧美等发达国家需求在加速回落，对美出口同比增速在 8-9 月连续负增长。另一方面，价格是前三季度支撑出口增速的一大支柱，但出口价格正在随着全球大宗商品价格下行，未来对出口增速的支撑亦不乐观。我们结合量价两方面因素判断，我国四季度美元计价的出口额将维持在 4%左右的低速增长，明年在量价齐跌之下，出口额将下降 7%左右。  前三季度出口回顾：（1）2020 年以来，净出口贡献了约四分之一的经济增长，而2000-2019 年最高为 14.3%，平均为-2.1%。两方面原因导致这一指标超越历史水平，一是出口高增，二是服务贸易逆差大幅缩小。疫情导致旅行、留学等服务贸易大幅缩水，我国服务贸易逆差从 2019 年的 1.8 万亿收窄至 2021 年 6500 亿。  （2）今年我国出口主要由价格效应拉动，实际出口数量增速缓慢，三季度实际出口增速已经开始负增长。前 8 月人民币计价的出口增长 14%左右，其中出口价格增长 11.7%，出口数量仅增长 2.1%。8 月开始的出口下滑主要是数量增速转负，比上月大幅下降 9.1 个点，为-0.8%，而出口价格仅下降 1.6 个点，基本稳定。  （3）东盟是今年我国出口的主要拉动，美国对我国的贡献已连续两个月负增长。  外需跟踪：（1）我们利用 WTO 监测的 75 国月度进口数据可跟踪全球外需变动情况，今年 1-7 月名义外需仍然相对坚挺，7 月全球进口增速仍有 12.3%，二季度扣除价格后的真实外需增长 5%。美国和韩国进出口数据与全球贸易需求变动基本一致，以美国进口和韩国出口观察，8-9 月全球进口增速或加速下降至个位数。  （2）外需代表全球贸易需求强弱，即“蛋糕有多大”，出口份额则代表中国能“分到多大一块”。我们利用美欧日韩东盟等主要经济体进口数据构建了中国出口份额月度指标，发现今年以来我国出口增速慢于全球贸易增速，出口份额下降至疫情前水平，背后原因是国内生产因疫情影响而部分停工。  （3）随着海外生产进一步恢复，我国中间品出口增速远高于消费品和投资品，成为出口的结构性亮点。我国中间品需求好于消费品和投资品反映出两个问题，一是 宏观专题 1 / 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 全球生产强于需求，二是我国在全球价值链中具有不可替代的作用，后者是我国出口竞争力的重要优势。  （4）分产品来看，我国出口产品中，初级品出口增速最高，机电产品次之，劳动密集型产品整体增速较慢。机电产品中，汽车出口强劲，手机、家电、音视频设备等耐用消费品出口增速出现明显下降；劳动密集型产品中，家具是主要拖累，箱包、鞋靴出口额增长强劲，反映出今年全球出行活动仍然活跃。  （5）比较全球需求和中国出口，我们发现今年以来中国出口的纺织服装、机电增速与全球需求走势基本一致，运输设备、化学品则明显超过全球增速。  （6）本轮海外衰退不只是需求的衰退，对欧洲而言，能源危机更会带来生产成本的上升和工业生产强度的下降，给我国带来出口替代机会，对于高耗能行业的“化学工业及其相关工业的产品”（第六类）、“塑料及其制品;橡胶及其制品”（第七类）以及“贱金属及其制品”（第十五类）存在一定替代。  如何判断未来外需走势：（1）我国对外贸易计价货币大部分是美元，人民币贬值对美元计价的出口价格影响较小，自然不会增强出口产品的价格竞争力，只会在出口企业结汇后影响其利润情况。如果未来人民币继续贬值，会扩大人民币和美元计价的出口增速差，人民币计价的出口增速会提高，对美元计价出口增速影响较小。  （2）我们将出口增速拆分为量价两部分，真实外需决定我国出口量，我国出口数量增速基本围绕全球贸易量上下波动；CRB 指数基本领先我国出口价格变动半年左右。预计今年 Q4 和明年，我国出口量的增速为 1%左右；美元计价的出口价格增速分别为 3%、-8%，对应出口额增速分别为 4%、-7%。  风险提示：样本国家数据无法完全代表全球外需； 供给端扰动导致全球贸易量价变化超预期；疫情形势出现变化，影响出口相关生产。 宏观专题 2 / 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 前三季度出口情况回顾 ................................................................................................... 5 2. 外需走向跟踪：上半年回落速度慢，下半年将加速 ........................................................ 7 2.1. 如何跟踪外需走向和中国份额变化？ ................................................................... 7 2.2. 结构性需求有何亮点？ ......................................................................................... 9 2.3. 能源危机之下，我国会对欧洲形成出口替代吗？ ............................................... 12 3. 如何判断未来外需走势 ................................................................................................. 15 3.1. 人民币贬值如何影响出口？ .................