舍得酒业(600702)2022年三季报点评：预收释放，布局酱酒

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 白酒 2022 年 10 月 27 日 舍得酒业（600702）2022 年三季报点评 推荐 （维持） 预收释放，布局酱酒 目标价：165 元 当前价：127.47 元 事项：  公司发布 2022 年三季报，前三季度实现收入 46.2 亿元，同增 28.0%；归母净利润 12.0 亿元，同增 23.8%；其中单 Q3 收入 15.9 亿元，同增 30.9%；归母净利润 3.7 亿元，同增 55.7%。Q3 销售回款 17.5 亿元，同增 1.6%，经营活动现金流净额 6.5 亿元，同降 13.3%，Q3 末合同负债 3.6 亿元，同降 4.9 亿元。 评论：  业绩增速超预期，品味舍得升级，沱牌加大发力。公司 Q3 收入业绩增速表现超预期，结合合同负债看同比下滑 10.4%。具体分产品看，Q3 中高档品收入13.5 亿元，同增 40.6%，核心单品品味舍得顺利升级至第五代，开票价格上调20 元/瓶，在核心市场四川、河南等地认可度较高。沱牌系列双节期间加大发力布局宴席市场，回款及周转加快，预计量增贡献较多。低档产品收入 1.5 亿元，同降 8.8%，持续优化结构。分区域看，四川省内因疫情影响增速较慢，收入同增 10.4%至 2.6 亿元，省外收入同增 42.3%至 11.5 亿元，其中河北、山东等核心市场表现良好，江苏等华东市场增速提升明显。  回款同比微增，预收释放贡献弹性。现金流方面，舍得系列控货升级，Q3 回款 17.5 亿元，同增 1.6%，支付给职工及为职工支付的现金增加等，经营性现金流净额 6.5 亿元，同降 13.3%。Q3 末合同负债 3.6 亿元，环比中报下降 0.7亿元，同比下降 4.9 亿元，合同负债释放，贡献业绩弹性。盈利方面，公司单Q3 毛利率 78.7%，提升 1.9pcts，主要系中高端产品占比提升及五代品味舍得提价所致，单 Q3 销售费用率 18.6%，下降 2.8pcts，管理费用率 13.4%，提升0.5pct，Q3 净利率 22.9%，提升 3.6pcts。  渠道维护良性，注重经营质量。公司保持良性渠道状态和较高发展质量，较早开始备战中秋国庆，旺季前加快回款节奏，并有序推动全面数字化，持续贯彻 C 端置顶战略，维持渠道和终端投入，持续加大名酒进名企等活动力度，Q3 旺季加持下，动销环比回暖明显。同时渠道端优化渠道结构，Q3 末经销商数量为 2312 家，环比 Q2 末减少 144 家。  落子夜郎古，布局酱酒，进一步打开增长空间。公司与夜郎古共同成立贵州夜郎古酒庄有限公司, 注册资本 3000 万元，其中舍得出资 2368.5 万元，对应占股 78.95%。夜郎古位于茅台镇酱酒核心产区，产能及产品优质稀缺，全国招商 300 余家，在酱酒中质地优秀。舍得管理及渠道优秀，夜郎古则具备优质酱酒产能，二者此次合作或可协同互补，进一步打开舍得增长空间。  投资建议：下调目标价至 165 元，维持“推荐”评级。在当前需求环境下，次高端来年增长不确定性加大，但核心单品品味舍得价盘稳健、库存健康，且公司管理层积极进取，股权激励锚定百亿目标，依然是次高端中底盘优质的酒企。我们维持 2022-2024 年 EPS 预期 4.51/5.51/7.24 元，考虑板块估值中枢下移，我们给予明年 30 倍 PE，下调目标价至 165 元，维持“推荐”评级。  风险提示：省外扩张不及预期、竞争加剧、板块估值下移。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 4,969 6,096 7,594 10,022 同比增速(%) 83.8% 22.7% 24.6% 32.0% 归母净利润(百万) 1,246 1,497 1,830 2,403 同比增速(%) 114.3% 20.1% 22.3% 31.3% 每股盈利(元) 3.75 4.51 5.51 7.24 市盈率(倍) 34 28 23 18 市净率(倍) 8.8 6.7 5.2 4.0 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 10 月 26 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090005 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 33,203.62 已上市流通股(万股) 33,073.76 总市值(亿元) 423.25 流通市值(亿元) 421.59 资产负债率(%) 35.52 每股净资产(元) 17.32 12 个月内最高/最低价 259.00/125.58 市场，表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《舍得酒业（600702）重大事项点评：再启激励，目标百亿》 2022-10-17 《舍得酒业（600702）2022 年中报点评：防守蓄力，推力仍强》 2022-08-18 《舍得酒业（600702）2022 年一季报点评：略超预告中枢，渠道能力强化》 2022-04-22 -37%-14%8%30%21/1022/0122/0322/0622/0822/102021-10-26~2022-10-26舍得酒业沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 舍得酒业（600702）2022 年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 舍得酒业分季度拆分（百万元，%） 资料来源：Wind，华创证券 图表 2 舍得酒业 PE-Band 图表 3 舍得酒业 PB-Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 050100150200250300收盘价43.1X35.7X28.2X20.7X13.2X050100150200250300收盘价7.9X6.5X5.2X3.9X2.6X仅供内部参考，请勿外传 舍得酒业（600702）2022 年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,973 3,936 5,908 8,