卫星化学(002648)Q3盈利承压，新项目有序推进

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 卫星化学 (002648 CH) Q3 盈利承压，新项目有序推进 华泰研究 季报点评 投资评级(下调): 增持 目标价(人民币): 14.65 2022 年 10 月 25 日│中国内地 石油化工 前三季度归母净利同比-29%，下调至“增持”评级 卫星化学于 10 月 24 日发布三季报，实现营收 278 亿元，yoy+38.7%，归母净利 30.2 亿元（扣非后 27.9 亿元），yoy-29%（扣非后-32%）；Q3 营收89.6 亿元，yoy-3%/qoq-16%，归母净利 2.35 亿元，yoy-89%/qoq-81%。考虑主营产品景气较弱及成本压力，我们下调丙烯酸及酯等价格、上调原料价格预测，调整 22-24 年归母净利预测至 45/60/78 亿元（前值 63/83/96 亿元），按最新 33.7 亿股本对应 EPS 为 1.33/1.78/2.33 元，结合可比公司 22年 Wind 一致预期平均 11xPE 估值，给予 22 年 11xPE，目标价 14.65 元（前值按最新股本为 20.59 元，基于 22 年 11xPE），下调至“增持”评级。 主营产品景气低迷叠加成本端承压，Q3 单季度盈利同环比下滑较多 Q3 丙烯酸及酯技改、聚醚大单体和 C2 二期等新项目陆续贡献产销增量，但需求端低迷叠加行业新增产能持续投放，公司多数主营产品价格价差显著回落拖累盈利，据百川盈孚，功能化学品板块丙烯酸/丁酯/EO/MEG 的 Q3均 价 同 比 -42/-46/-8/-21% 至0.80/0.99/0.69/0.42万 元 / 吨 （ 环 比-38/-28/-14/-14%），高分子材料板块 PE/聚醚 Q3 均价同比-15/-38%至0.82/0.95 万元/吨（环比-8/-14%）。另一方面，丙烷 CFR/美湾乙烷 Q3 均价环比虽有回落但仍处近五年相对高位，成本端承压较大。Q3 综合毛利率7.5%（同环比-25.9/-13.5pct），期间费用率同环比+1.37/+0.86pct 至 8.0%。 短期主营产品景气仍然承压，成本端压力有所缓解 据百川盈孚，截至 10 月 24 日丙烯酸/丁酯/PP/PE/EO/MEG/聚醚的 Q4 均价环比-6/-4/+1/-1/+8/-1/+4%至 0.75/0.95/0.83/0.81/0.74/0.42/1.0 万元/吨，因终端需求整体低迷，多数产品价格景气仍待复苏，而据金联创、彭博，丙烷CFR 和乙烷 Q4 均价环比-10%/-24%至 625 美元/吨和 41.3 美分/加仑，我们预计公司成本端压力有所缓解。另一方面，公司 C2 二期已于 Q3 内一次开车成功，项目包括 125/40/73/60 万吨/年乙烯/HDPE/环氧乙烷/苯乙烯等产品，伴随主营产品景气探底，我们预计未来伴随需求边际有望改善，以及公司规模和一体化优势持续巩固，盈利边际或逐步迎来修复。 在建项目有序推进，持续发力新材料领域布局 除 C2 二期外，据半年报，连云港新材料产业园（总规划 20/80/70/10 万吨乙醇胺/聚苯乙烯/碳酸酯/α-烯烃与 POE 等）一期进展顺利，40/10/15 万吨苯乙烯/乙醇胺/电池级碳酸酯等预计年内投产，电子级双氧水、PDH 和丁辛醇、α-烯烃等均稳步推进，Q3 末在建工程较年初+2.6 亿至 81.5 亿元，前三季度研发支出 yoy+25%至 9.67 亿元，POE 等新材料亦将提升产品竞争力。 风险提示：新建项目进展不及预期风险；下游需求增长不及预期风险。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 联系人 张雄 SAC No. S0570121100029 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 姚雯薏 SAC No. S0570122010032 yaowenyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 14.65 收盘价 (人民币 截至 10 月 24 日) 12.84 市值 (人民币百万) 43,258 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 463.85 52 周价格范围 (人民币) 12.84-46.35 BVPS (人民币) 6.27 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 10,773 28,557 40,186 51,673 55,099 +/-% (0.06) 165.09 40.72 28.59 6.63 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,661 6,007 4,472 6,003 7,844 +/-% 30.50 261.62 (25.55) 34.25 30.67 EPS (人民币，最新摊薄) 0.49 1.78 1.33 1.78 2.33 ROE (%) 12.15 31.02 19.25 21.10 22.13 PE (倍) 26.04 7.20 9.67 7.21 5.51 PB (倍) 3.17 2.23 1.86 1.52 1.22 EV EBITDA (倍) 17.60 5.56 6.39 5.04 3.22 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)26111221303847Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)卫星化学相对沪深300 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 卫星化学 (002648 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） 10 月 24 日 10 月 24 日 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 东华能源 002221 CH 8.7 137 0.69 1.38 1.83 13 6 5 万华化学 600309 CH 86.05 2702 6.92 8.43 9.75 12 10 9 恒力石化 600346 CH 15.68 1104 2.11 2.69 3.40 7 6 5 平均 11 7 6 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期，可比公司 BPS 采用最新业绩期数据 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 卫星化学 PE-Bands 图表3： 卫星化学 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 020406080Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21Apr 22(人民币)卫星化学10x15x20x25x30x01325385