海南自贸港建设者，东方夏威夷领航员

证券研究报告·公司深度研究·综合Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 29 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海南机场（600515） 海南自贸港建设者，东方夏威夷领航员 2022 年 10 月 23 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 石旖瑄 执业证书：S0600522040001 shiyx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 4.43 一年最低/最高价 2.94/10.30 市净率(倍) 2.61 流通 A 股市值(百万元) 40,649.74 总市值(百万元) 50,614.12 基础数据 每股净资产(元,LF) 1.69 资产负债率(%,LF) 64.94 总股本(百万股) 11,425.31 流通 A 股(百万股) 9,176.01 相关研究 增持（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 4,525 4,256 7,403 8,288 同比 -28% -6% 74% 12% 归属母公司净利润（百万元） 463 1,893 1,184 1,568 同比 106% 309% -37% 32% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.04 0.17 0.10 0.14 P/E（现价&最新股本摊薄） 100.86 24.69 39.45 29.81 [Table_Tag] #实控人变化 #稀缺资产 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 海南机场隶属于海南省属最大的国资平台海南省发展控股有限公司。公司以服务海南自贸港建设为核心，主营业务为机场运营服务，协同发展免税商业地产、酒店物业服务等业务。 ◼ 凝聚自贸港资源优势，机场及免税商业资产稀缺：机场方面：三亚凤凰机场是公司的核心机场，贡献机场业务近九成收入。2020 年 12 月 30 日凤凰机场免税店正式开业，免税店贡献机场租金成为未来的收入增长支点。免税商业方面：公司通过参股及提供免税经营场地两种方式深度参与海南离岛免税市场。海南机场通过参股及提供场地的方式共计成为 4家离岛免税运营主体的利益方。4 家离岛免税运营主体销售额共计占2021 年离岛免税总额 29%，实际体现在报表的免税相关收益绝对值占到全岛免税销售额的 1%左右。随着美兰机场及三亚机场免税店面积扩充，该占比有望继提升。2021 年重整完成后，房地产开发业务逐步收缩，机场、免税与商业、酒店及物管等运营服务性质业务贡献主要毛利。 ◼ 海南自贸港政策东风助力海南机场多角度长期扩张：机场方面：在海南自贸港建设的总体框架下，为满足 2035 年全面实现贸易、人员进出、运输往来的自由便利，自贸港方案首提第七航权，赋予海南自贸港国内航空枢纽的最高自由度。三亚凤凰机场的扩容具备了确定性的方向支撑和更广阔的长期空间，政策红利有望在全岛封关后持续兑现。免税商业方面：随着离岛免税规模的逐步提升，客流的持续聚集，海南机场的“三个码头”将持续享受离岛免税政策红利。三亚机场作为高端旅游目的地“中国夏威夷”三亚的直接上岛要道，有望充分受益于三亚的高净值客户聚集效应。地产与物业方面：公司背靠海发控，未来地产及物业业务均以海南为区域基本盘，与海南自贸港建设同频共振。 ◼ 盈利预测与投资评级：海南机场作为海南自贸港建设排头兵，在收归国有后步入发展快车道。立足以机场主业为根本，以免税商业地产、物管酒店服务为两翼，深度参与海南自贸港建设，有望持续享受自贸港政策红利。我们预计海南机场 2022-2024 年归母净利润分别为 18.9/11.8/15.7亿元，对应 PE 为 25/39/30 倍。由于机场公司普遍面临的是短期客流受疫情影响较大，我们用基于出行基本恢复预期的 2024 年 PE 倍数进行比较。可比公司 2024 年按市值加权平均估值为 38 倍。基于公司本身产业布局及所处区域发展状态，我们给予公司 2024 年 38x 目标 PE。首次覆盖给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：国内及国际疫情反复影响居民出行意愿的风险、宏观经济风险、海南自贸港建设进度不及预期的风险 -56%-50%-44%-38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%2021/10/252022/2/222022/6/222022/10/20海航基础沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 29 内容目录 1. 海南机场：重整完成收归国有，脱星摘帽进入发展新篇章 .......................................................... 5 1.1. 海南机场历史沿革..................................................................................................................... 5 1.2. 海南机场股权架构..................................................................................................................... 6 1.3. 海南机场业务总览..................................................................................................................... 6 2. 业务拆分：凝聚自贸港优势资源，机场及免税商业资产稀缺 ...................................................... 8 2.1. 机场业务：三亚凤凰机场是核心资产..................................................................................... 8 2.2. 免税及商业业务：多角度参与海南离岛免税市场............................................................... 11 2.3. 地产、物业及其他业务：去房地产化，依托机场资源稳步发展....................................... 15 2.4. 业务结构调整基本到位，自贸港核心基础设施运营商乘风破浪....................................... 17 3. 海南自贸港政策东风助力海南机场多角度长期扩张 .................................................................... 18 3.1. 海南自贸港方案打开机场业务长期空间....................................