晨化股份(300610)Q3盈利有所下滑，聚醚胺市场低迷

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 晨化股份 (300610 CH) Q3 盈利有所下滑，聚醚胺市场低迷 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 15.80 2022 年 10 月 23 日│中国内地 化学原料 22Q3 营收及归母净利均同比下滑，“增持”评级 晨化股份于 10 月 21 日发布三季度报告，22 年前三季度实现营收 8.42 亿元，（yoy-10.0%），实现归母净利润 1.16 亿元（yoy-5.4%）；其中，22Q3 实现营收 2.46 亿元（yoy-19.3%；qoq-23.7%）,实现归母净利润 0.26 亿元（yoy-27.2%；qoq-46.3%），业绩下滑主要由于聚醚胺盈利下滑和子公司淮安晨化 8 月聚醚胺生产线停产检修导致开工率降低影响。我们下调公司22-24 年归母净利分别至 1.67/1.87/2.15 亿元（原值 2.20/2.56/2.85 亿元），参考可比公司估值水平（2022 年 Wind 一致预期 17xPE），考虑公司聚醚胺业务相关风电需求较赞宇科技表面活性剂成长前景更好，给予公司 2022 年20xPE，对应目标价 15.80 元（原值 18.54 元），维持“增持”评级。 聚醚胺 Q3 价格价差均走低，公司毛利率环比下滑 2022 第三季度聚醚胺价格走低，据百川盈孚，22Q3 华东市场 D230 均价2.70 万元/吨（qoq-26%），且与原材料平均价差进一步缩小至 1.85 万元/吨（qoq-29%）。烷基糖苷处于销售淡季，阻燃剂行业需求寡淡，亦对业绩有所影响。公司前三季度毛利率 25.7%，同比增加 2.3pct，Q3 单季度 21.5%，环比下滑 4.4pct。期间费用率方面，公司前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别为 2.7%/6.0%/-0.3%/4.6%，同比变动-0.03/+1.13/-0.36/+0.98pct。Q3 末公司在建工程 0.46 亿元，环比增加 4.5%。 聚醚胺需求不足价差下跌，生产线复工或改善盈利能力 据百川盈孚，Q4 以来由于风电叶片等下游行业尚无新的采购需求，及原材料环氧丙烷/丙二醇价格累计下跌 2.7%/9.5%，聚醚胺产品价格自 10 月以来保持低位，10 月 21 日华东地区 D230 报价 2.2 万元/吨，Q4 以来累计下跌 4.3%，价差亦有小幅下滑。国内皇马科技等同行新产能在 22H2 陆续释放，叠加需求跟进不足，预计聚醚胺行业难有起色。但考虑公司聚醚胺检修产能复产及烷基糖苷进入需求旺季，Q4 盈利能力有望逐步修复。 风险提示：聚醚胺需求持续低迷风险，开工不稳定风险。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 联系人 张雄 SAC No. S0570121100029 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 姚雯薏 SAC No. S0570122010032 yaowenyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 15.80 收盘价 (人民币 截至 10 月 21 日) 14.86 市值 (人民币百万) 3,163 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 129.26 52 周价格范围 (人民币) 11.06-25.03 BVPS (人民币) 5.18 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 900.26 1,193 1,172 1,296 1,394 +/-% 11.85 32.47 (1.76) 10.57 7.58 归属母公司净利润 (人民币百万) 137.31 154.78 167.20 187.00 215.04 +/-% 44.05 12.73 8.02 11.84 15.00 EPS (人民币，最新摊薄) 0.65 0.73 0.79 0.88 1.01 ROE (%) 13.73 14.22 13.61 13.64 14.01 PE (倍) 23.04 20.44 18.92 16.92 14.71 PB (倍) 3.32 3.02 2.60 2.33 2.08 EV EBITDA (倍) 16.75 13.16 11.43 10.07 8.13 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(5)311181115192226Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)晨化股份相对沪深300 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 晨化股份 (300610 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） PB（x） 10 月 21 日 10 月 21 日 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E BPS（元） 皇马科技 603181 CH 15.50 91 0.87 0.99 1.24 18 16 12 4.13 3.8 万盛股份 603010 CH 12.05 71 0.96 1.27 1.81 13 9 7 6.55 1.8 赞宇科技 002637 CH 12.98 61 2.06 2.81 3.35 6 5 4 8.44 1.5 阿科力 603722 CH 46.60 41 1.59 1.94 3.51 29 24 13 8.05 5.8 平均 17 13 9 3.2 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期，可比公司 BPS 采用最新业绩期数据 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 晨化股份 PE-Bands 图表3： 晨化股份 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 08152330Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21Apr 22(人民币)晨化股份10x15x20x25x30x08152330Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21Apr 22(人民币)晨化股份1.9x2.7x3.4x4.2x4.9x 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 晨化股份 (300610 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 (人民币百万) 2020 2021