海外债券市场观察1：美国债券市场百年变迁

1 敬请关注文后特别声明与免责条款 [Table_Summary] 美国债券市场百年变迁——海外债券市场观察 1 方正证券研究所证券研究报告 债券研究 债券专题 2022.09.30 [TABLE_ANALYSISINFO] 分析师： 张伟 登记编号： S1220522040002 分析师： 刘雅坤 登记编号： S1220522090001 [Table_Author] 相关研究 [TABLE_REPORTINFO] 《经济“倒春寒”暂未消退，债市震荡为主》2022.04.19 《 11月 低 流 动 性 债 券 月 报 》2021.12.08 《2022 年房企债券到期压力测算》2021.11.25 《稳字当头，以我为主》2021.11.22 《 四 角 度 剖 析10月 基 本 面 》2021.11.16 《 2022 年 城 投 债 到 期 压 力 测 算 》2021.11.14 《美元债要约—置换、展期与回购》2021.11.10 《 特 殊 再 融资 债 还 有 多 少 空 间 ？》2021.11.09 美国固定收益资产规模居于全球首位，截止 21 年底，美国固收市场规模约为 49 万亿美元，全球占比为 38.7%。美国债券市场发展历史长远，各债券品种的出现、繁荣和衰退背后反应了经济周期的变化。本文将深入解析美国债券市场主要品种发展历程和市场特点，以期为中国债券市场未来发展提供参考。 一、美国国债：主导品种，受美国政府加杠杆驱动 美国国债在规模及流动性上均居首位，分为短期国库券、中期票据、长期国债等一般国债；浮动利息债券；通胀保值债券等品种。从期限结构看，短期国债发行量最大，占比近 70%。存量结构中，中期国债（期限为 1-10 年）占比最大，占比58%。海外机构和联储是美国国债的主要持有方，截止 21 年末，二者持有美债占比为 54%。美国国债规模受美国政府加杠杆驱动，疫情冲击下迎来又一轮快速扩张。截止 21 年末美国国债存量余额达到了 22.6 万亿美元。 二、市政债：美国州和地方政府的融资工具，主要为当地基础设施筹资，12 年后规模增长缓慢 19 世纪以来，以发行债券的方式为地方经济发展及基础设施建设筹集资金模式兴起，市政债应运而生。2012 年市政债规模到达 4 万亿美元并见顶，之后增长缓慢。市政债约占美国债券总存量的 7.7%。市政债的发行主体包括各州和地方政府及其代理或授权机构及为公共项目进行融资的项目公司。根据偿债资金来源不同，美国市政债券主要可以被分为一般责任债券和收入债券，其中收入债券占比更高。期限上，市政债偏长期，平均期限为 17.8 年。市政债券在美国债券二级市场中的交易相对不活跃。个人投资者与共同基金是市政债券的主要持有者。 三、公司债：高收益债增长快 公司债有两个快速发展阶段，一个是二战后的重建阶段公司债券规模在 1945 年至 1965 年间增长接近 2 倍；另外，1977 年开始发行初始评级即为“垃圾”级的高收益债，公司债在高收益债的推动下成为第二大债券品种。2001 年以后进入平稳增长阶段。 在美国债券市场上公司债的规模及流动性上均居第三位。公司债按信用级别可以分为投资级和高收益级。以发行计，当前投资级占比更高，占比 75.2%。行业分布上，金融行业占比最高，截止 2021 年末为 54.9%。外国投资者、居民、保险是公司债的主要持有者。 四、资产证券化： MBS 仍然是主流品种，而 ABS 难以回到金融危机前水平 2000 年至 2008 年以来 MBS 得到了政府的推动，发展十分迅猛。随着次贷危机爆发，美国资产证券化包括 MBS 发行停滞，直至 2019 年才大抵恢复危机前水平。MBS 在美国债券市场中规模仅次于国债、交易也相对较活跃。美联储和商业银行为MBS 的主要投资者。 ABS 的发展经历了四个阶段：实物资产为基础资产；信贷资产或债券为基础资产；杠杆模式兴起并催生危机，导致规模锐减；缓慢恢复规模难以回到危机之前的水平。ABS 在美国债券债券专题 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 市场中的交易不活跃。 风险提示：市场波动风险，信用违约风险，历史经验不复现风险。 oPtQrQnNxPqNnPpPnNnRnN8O9R7NtRrRoMtReRnMrRfQmMoMaQqQvMuOoOnQwMsOnM债券专题 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录 1 美国债券市场概览 ..................................................................... 5 2 国债：受美国政府加杠杆驱动 ........................................................... 6 3 市政债券：美国州和地方政府融资工具，近年来增长明显放缓 .............................. 10 4 公司债：高收益债增长快 .............................................................. 13 5 资产支持证券 ........................................................................ 17 5.1 抵押支持债券：仍然是主流品种 .................................................... 17 5.2 资产支持债券：难以回到金融危机前的水平 .......................................... 20 6 汇总与对比 .......................................................................... 23 债券专题 4 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录 图表 1： 2012 年至 2021 年全球固收市场存量规模及占比................................................................................. 5 图表 2： 各美国债券品种及存量规模占比 ............................................................................................................ 5 图表 3： 1996 年以来美国固收市场各资产存量占比 ........................................................................................... 6 图表 4： 1790 年-1849 年美国国债规模 ................