工商业分布式光伏龙头，积极布局储能、充电桩高景气赛道

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 芯能科技（603105） 证券研究报告 2022 年 10 月 19 日 投资评级 行业 公用事业/电力 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 14.45 元 目标价格 19.01 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 500.00 流通 A 股股本(百万股) 500.00 A 股总市值(百万元) 7,225.00 流通 A 股市值(百万元) 7,225.00 每股净资产(元) 3.31 资产负债率(%) 51.48 一年内最高/最低(元) 20.55/8.07 作者 郭丽丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 裴振华 联系人 peizhenhua@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 工商业分布式光伏龙头，积极布局储能、充电桩高景气赛道 工商业分布式光伏龙头，资产质量不断优化，盈利水平不断提升 公司成立于 2008 年，自 2014 年逐步将业务重心转移至分布式光伏领域。历经 2015-2018 年业务转型阵痛期，公司业务结构逐步优化，2021 年自持电站装机规模 605MW，光伏发电业务收入占比达 92%。伴随电站装机规模的增长和业务结构的调整，公司盈利水平大幅提升，2021 年收入/归母净利润为 4.45/1.10 亿元，CAGR 2 分别为 7.2%/61.6%。 量、价、利齐升，工商业分布式光伏业务向上动能强劲 公司工商业分布式光伏聚焦大型优质用电业主，采用“自发自用、余电上网”模式，2021 年底自持电站 605MW（约 91%位于浙江），业务向上动能强劲。从量的角度，公司积极拓宽电站布局区域，加速浙江省外布局，已开拓江苏、广东、江西、安徽、湖北、天津等优质市场，规模稳步向 GW级进发。从价的角度，受“分时电价”、“电力市场化”政策驱动，2022H1公司综合度电收入同比+22%、毛利率同比+2pct。中长期来看，伴随新型电力系统的建设，发电侧的单边让利无法对冲系统成本的提高，成本有望逐步向用电侧疏导，工商业电价上调有望进一步增厚公司电站收益率。综合来看，量、价、利齐升，工商业分布式光伏业务具备较高收入、利润弹性。 积极布局储能、充电桩高景气赛道，打造新的成长极 公司挖潜分布式光伏客户资源价值、探索新应用领域，稳步推进充电桩、工商业分布式储能业务。①充电桩：公司围绕现有分布式客户，利用客户相应电力设施冗余资源布局充电桩，投资回收期仅 3-4 年。截至 2021 年底，公司累计铺设充电枪 177 把，充电桩总规模约 6.7MW，实现收入 260.53万元，同比+822.2%。随着新能源汽车充电需求的增加，充电桩有效充电小时数有望进一步提高，推动盈利水平上浮。②储能：公司储能聚焦“工商业储能投资与运营”和“户用储能产品”。在储能投资运营领域，公司已实施芯美生物园区、国家电网尖山所等多个“网荷光储充智能微网”示范项目，技术基础、实施经验储备充足，待储能成本逐步降低，业务有望进入大规模商业化应用阶段；在户储产品领域，公司不断打磨、优化产品，剑指海外市场、加速渠道建设，谋求新的利润增长点。随着分布式光伏电站装机规模的持续扩大，分布式客户资源的不断增加，将为充电桩、工商业储能提供更广阔的业务空间，多业务协同增长。 投资建议：公司聚焦工商业分布式光伏，量价利齐升，业务向上动能强劲，同时积极布局储能、充电桩等高景气赛道，打造新的利润增长点。预计公司 2022-2024 年归母净利润为 1.82、2.38、2.85 亿元，对应 PE 为 40、30、25 倍，对应目标价 19.01 元/股，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：政策推进不及预期、行业竞争加剧、光伏发电电价及补贴变动风险、补贴收款滞后风险、组件价格波动风险、弃光限电风险、开发项目不达预期、充电桩/储能等新业务拓展不达预期、疫情加剧的风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 426.75 445.13 652.90 782.73 903.99 增长率(%) 10.24 4.31 46.67 19.89 15.49 EBITDA(百万元) 302.87 336.26 461.16 553.53 641.18 归属母公司净利润(百万元) 80.89 110.01 182.20 237.61 285.36 增长率(%) 92.05 36.01 65.62 30.41 20.10 EPS(元/股) 0.16 0.22 0.36 0.48 0.57 市盈率(P/E) 89.32 65.68 39.65 30.41 25.32 市净率(P/B) 4.72 4.49 4.16 3.80 3.44 市销率(P/S) 16.93 16.23 11.07 9.23 7.99 EV/EBITDA 18.32 27.46 18.71 15.63 14.06 资料来源：wind，天风证券研究所 -55%-46%-37%-28%-19%-10%-1%2021-102022-022022-06芯能科技沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 工商业分布式光伏龙头，资产质量不断优化 .......................................................................... 4 1.1. 深耕工商业分布式光伏领域近 10 年，先发优势明显....................................................... 4 1.2. 转型阵痛期已过，自持光伏电站装机规模稳步提升 ......................................................... 4 1.3. 资产质量持续优化，盈利能力不断提升 ................................................................................ 6 2. 量、价、利齐升，工商业分布式光伏业务向上动能强劲 ..................................................... 6 2.1. 商业模式优质，聚焦优质用电业主实现合作双赢 .............................................................. 6 2.2. 布局区域由浙江省向全国范围拓展，电站规模稳步向 GW 级进发 ............................. 8 2.3. 电力市场化改革+供给偏紧，工商业电价持续上调增厚利润 ................................