顺络电子(002138)深度报告：携汽车智能化、光伏储能本土红利，电感龙头迎来加速增长

顺络电子(002138)深度报告http://www.stocke.com.cn1/26请务必阅读正文之后的免责条款部分顺络电子(002138)报告日期：2022 年 10 月 05 日携汽车智能化\光伏储能本土红利，电感龙头迎来加速增长——顺络电子深度报告投资要点公司股权结构变化，经营由谨慎转向适当扩张，今年将进入投资收获期公司为具备全球竞争力的电感龙头。由于股东原因，公司 2018 年前收入年增长均在 20~30%，经营相对谨慎。自 2017 年公司股权发生变化，逐渐转向管理层持股并实际控制公司发展，经营战略由谨慎转向适当扩张，携新能源车（汽车智能化）、光伏储能等本土优势产业高成长东风，公司财务指标有望加速向上。2022年是公司这些新业务进入收获期第一年，后续有望加速成长。新能源车/光伏储能为被动元件行业带来发展红利，将传导至电感及射频器件汽车电子是电感等被动元件的重要应用。根据乘联会数据，2022 年 1-6 月中国新能源车渗透率达到 24%，未来还将进一步提升。新能源车电子化智能化程度整体高于传统燃油车，被动元件整体用量提升。目前薄膜电容、铝电解电容等元器件等已充分受益，我们预计将进一步传导至公司主业电感及射频器件等领域。此外，双碳目标下国内新能源需求爆发，光伏储能快速发展。电感占逆变器材料成本的 12.8%，是除机构件外占比最大的材料。预计光伏储能逆变器用磁性元器件合计市场空间 2025 年达 113.4 元，2021-2025 年 CAGR 20.8%。电感、变压器将持续受益光伏储能产业发展。受益于本土红利，业务结构深刻变化，成为新兴行业驱动的优质公司公司海外竞争对手已不再针对我国本土优势产业扩产。受过去较为保守的经营战略影响，手机和消费电子为公司主要业务，2021 年收入占比近 80%。2022 年是公司新能源车（汽车智能化）、光伏储能与贵阳工厂新业务进入收获期的第一年，我们认为 22-25 年，这些业务有望保持 60%的复合增速，这将深刻改变公司的业务结构，我们预计 2025 年，这些新业务占比将由当下 26%跳升至 53%，公司将成为由新兴行业驱动的具备全球竞争力的优质公司。盈利预测与估值我们预计公司 2022-2024 年营收分别为 42.95/53.23/69.76，同比增长-6.17%/23.93%/31.05%，对应归母净利润分别为 5.83/8.23/11.22 亿元，同比增速分别为-25.73%/41.28%/36.29%。对应 EPS 为 0.72/1.02/1.39 元，对应 PE 分别为 27.42X、19.41X、14.24X 。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示新市场开拓不及预期；原材料价格波动影响盈利能力；疫情反复影响产能。投资评级: 买入(维持)分析师：程兵执业证书号：S1230522020002chengbing01@stocke.com.cn基本数据收盘价￥19.82总市值(百万元)15,981.23总股本(百万股)806.32股票走势图相关报告财务摘要[Table_Forcast](百万元)2021A2022E2023E2024E主营收入4577.324295.005323.006976.00(+/-) (%)31.66%-6.17%23.93%31.05%归母净利润784.63582.74823.321,122.07(+/-) (%)33.33%-25.73%41.28%36.29%每股收益(元)0.980.721.021.39P/E38.9627.4219.4114.24资料来源：浙商证券研究所仅供内部参考，请勿外传顺络电子(002138)深度报告http://www.stocke.com.cn2/26请务必阅读正文之后的免责条款部分投资案件盈利预测、估值与目标价、评级作为具备全球竞争力的电感龙头，公司面临三大边际变化：一是公司投资经营模式由谨慎转向适度扩张；二是受益于新能源车/光伏储能等国内优势产业发展红利和国外竞争对手不再扩产，公司汽车电子/光伏储能逆变器/贵阳工厂新业务将高速成长，业务结构深刻变化，成为由新兴产业驱动的优质公司；三是公司积极投入模块化设计，将成长为平台型、模块化设计方案供应商。类比同样受益于本土优势产业崛起+海外竞争对手不再扩产的被动元件企业江海股份、法拉电子，我们认为此时投资顺络电子将在短期内受益于其 EPS 与估值的双重提升。我们首次覆盖顺络电子，给予买入评级和目标价 36.02 元，基于 35 倍 2023 年 PE，公司目前交易于 19.41 倍 2023 年 PE，我们的目标价较当前股价具有 81.7%的上行空间。关键假设1)根据 Statista 数据，随着新能源汽车加速渗透，全球汽车电子市场规模将持续增长，2021-2025 年以 7.9%的 CAGR 增长至 3186 亿美元。2)根据 CPIA 数据，双碳目标下国内新能源需求爆发，预计光伏储能逆变器磁性元器件合计市场空间 2025 年达 113.4 元，2021-2025 年 CAGR 20.8%。我们与市场的观点的差异市场预期公司主营业务将仍由通讯和消费电子驱动，2021-2024 营收 cagr 在19.7% 。 其合理性在于：当前汽车电子/光伏储能/贵阳工厂领域业务占比较小，2021 年三块业务加总仅为 16.8%；光伏储能及特种电子领域，现有竞争者京泉华（光伏储能变压器）、振华科技（主被动电子元器件）具有一定先发优势；公司扩张风格偏向稳健，一直以来杠杆率较低。我们预计到 2025 年，新领域业务的占比将调升至 52.77%，新领域将成为公司的业务主导与主要增长点，公司估值将有大幅提升。认知的分歧源自于，我们认为：1）公司新能源汽车业务已经导入头部优质大客户等，车载被动电子元器件供应商占整车成本比例仅 3%左右，厂商一般仅指定 1 家主供应商，该业务放量具有确定性。2）光伏储能领域，公司筹备多年，正积极筹备大力导入客户资源。3）特种电子领域，公司与振华科技将形成业务互补关系。4）我们关注到公司股权变化带来的影响。股价上涨的催化因素来自新能源车/光伏储能/贵阳工厂业务等新领域业务的订单量和营收。风险提示新市场开拓不及预期；原材料价格波动影响盈利能力；疫情反复影响产能仅供内部参考，请勿外传顺络电子(002138)深度报告http://www.stocke.com.cn3/26请务必阅读正文之后的免责条款部分正文目录1 携汽车智能化\光伏储能本土红利，实现 EPS 与估值双升...................................................................... 51.1 拐点将至，过去的成功在新领域中仍将继续续写............................................................................................................ 51.2 股权变化，推动公司发展加速.............................................................