邮储银行(601658)调整储蓄代理费的点评：降成本，优结构

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 3 页起的免责条款和声明 降成本，优结构 邮储银行（601658.SH/01658.HK）调整储蓄代理费的点评｜2022.9.30 中信证券研究部 核心观点 肖斐斐 银行业首席分析师 S1010510120057 彭博 银行业联席首席 分析师 S1010519060001 联系人：林楠 邮储银行具备大型银行的规模优势，同时兼具零售银行的客群优势，此次储蓄代理费调整有望带来成本节约效应，并助力存款结构优化与财富业务发展。展望未来，预计公司管理效率将提升，助力财务表现，打开估值提升空间。 ▍事项：邮储银行发布日常关联交易公告，董事会审议通过《关于调整中国邮政储蓄银行股份有限公司与中国邮政集团有限公司代理吸收人民币个人存款业务储蓄代理费率的议案》。点评如下： ▍调整方案：下调 2 年期及以上存款储蓄代理费，并更新下阶段调整触发条件。根据《议案》，两年、三年和五年期存款费率分别调降 15bp/20bp/20bp，至0.35%/0.10%/0.00%，活期与一年期存款费率小幅调升 3bp/2bp。以 2021 年储蓄代理费作为测算点，此次分档费率的调整，预计将使全年储蓄代理费由 933.76亿降至 923.7 亿（下降 10.06 亿），综合费率由 1.29%降至 1.27%。此外，此次亦明确了储蓄代理费的下次调整基准：以四大行 2021 年净利差（2.16%）为标准，触发条件维持 24%不变，即当四大行平均净利差高于 2.68%或低于 1.64%时触发下一次被动调整。 ▍调整影响：有助于存款结构优化与财富管理业务发展。费率调整，除直接带来储蓄代理费的节约效果外，分档费率的非对称调整亦有助于引导负债结构与业务结构优化：1）优化存款结构，大幅调低付息率相对较高的 2 年、3 年和 5 年期代理储蓄存款的分档费率，并适当调高付息率相对较低的活期及 1 年期代理储蓄存，有助于引导代理机构吸收中低成本存款；2）促进财富管理发展，代理储蓄存款有助于促进个人客户数量与 AUM 规模增长，目前邮储银行约 69%的个人有效客户、78%的个人存款、77%的个人 AUM 来自于代理金融，代理储蓄是“储蓄银行”与“财富管理银行”的重要业务支撑。 ▍经营展望：资负结构优化与零售中收高增，有望继续驱动公司盈利表现。1）资负结构或持续优化，巩固邮储银行定价优势与经营效益，测算公司总资产中信贷资产占比提高 1pct 则正向贡献息差约 1bp，去年以来小额贷款的持续加速投放亦带来息差的提振作用。2）零售中收有望高增，“零售业务中间业务收入/零售用户数”衡量的零售渗透率仍有较大提升空间，此外零售业务的快速发展有望后续对托管业务等派生业务带来驱动作用，预计未来 1-2 年公司中收有望保持 20%+的高增速水平。 ▍风险因素：宏观经济增速超预期下滑，导致资产质量大幅恶化。 ▍投资建议：邮储银行具备大型银行的规模优势，同时兼具零售银行的客群优势，此次储蓄代理费调整有望带来成本节约效应，并助力存款结构优化与财富业务发展。展望未来，预计公司管理效率将提升，助力财务表现，打开估值提升空间。维持公司 2022/23 年 EPS 预测 0.87/1.00 元，新增公司 2024 年 EPS 预测1.13 元，当前 A 股/H 股股价分别对应 2022 年 0.60X PB/0.55 PB。结合三阶段股利折现模型（DDM）和可比公司估值，维持公司 A 股未来一年目标估值 0.87x PB（2022 年），对应目标价 6.60 元，维持公司 H 股未来一年目标估值 0.79x PB（2022 年），对应目标价 7.00 港元。维持公司“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 286,202 318,762 348,209 381,506 423,974 同比增速（%） 3.39% 11.38% 9.24% 9.56% 11.13% 归母净利润（百万元） 64,199 76,170 87,180 99,232 111,352 同比增速（%） 5.36% 18.65% 14.45% 13.82% 12.21% EPS（元） 0.67 0.77 0.87 1.00 1.13 BVPS（元） 5.89 6.89 7.56 8.33 9.19 PE(x) 6.72 5.84 5.17 4.50 3.98 PB(x) 0.76 0.65 0.60 0.54 0.49 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 9 月 29 日收盘价 邮储银行 601658.SH 评级 买入（维持） 当前价 4.50元 目标价 6.60元 总股本 92,384百万股 流通股本 11,274百万股 总市值 4,157亿元 近三月日均成交额 520百万元 52周最高/最低价 6.02/4.4元 近1月绝对涨幅 1.58% 近6月绝对涨幅 -11.72% 近12月绝对涨幅 -7.21% 仅供内部参考，请勿外传 邮储银行（601658.SH/01658.HK）调整储蓄代理费的点评｜2022.9.30 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 表 1：公司资产负债表主要项目（百万元） 指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 期末余额 客户贷款 4,974,186 5,716,258 6,454,099 7,301,712 8,214,426 客户存款 9,314,066 10,358,029 11,354,073 12,540,574 13,809,680 生息资产 9,939,262 10,983,523 11,877,684 12,851,594 13,982,534 计息负债 9,582,751 10,557,792 11,667,516 12,948,609 14,327,636 总资产 10,216,706 11,353,263 12,587,873 13,978,833 15,513,709 总负债 9,671,827 10,680,333 11,792,324 13,120,574 14,584,195 归属于母公司股东权益 543,867 671,799 794,091 856,714 927,840 同比增速（%） 客户贷款 16.30% 14.92% 12.91% 13.13% 12.50% 客户存款 7.96% 11.21% 9.62% 10.45% 10.12% 生息资产 8.14% 10.51% 8.14% 8.20% 8.80% 计息负债 7.01% 10.17% 10.51% 10.98% 10.65% 总资产 7.36% 11.12% 10.87% 11.05% 10.98% 总负债 6.98% 10.43% 10.41% 11.26% 11.16% 归属于母公司股东权益 14.64% 23.52% 18.20% 7.89% 8.30% 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 表 2：公司利润表主要项