美团W(3690.HK)中期增长路径清晰

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 美团-W (3690 HK) 港股通 中期增长路径清晰 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 243.80 2022 年 9 月 21 日│中国香港 互联网 中期增长处于正轨；维持“买入”评级 鉴于美团多元化的服务产品供给、持续增强的用户粘性及扩大的优质商户基数，我们认为美团的中期增长正处于正轨。我们将 2022/2023/2024 年非IFRS 口径下净利润预测调整为人民币-38 亿/+123 亿/+284 亿元（前值：人民币-62 亿/+99 亿/+304 亿元）。我们仍看好美团中长期盈利前景，主要考虑到：1）美团即时配送服务的单位经济效益改善；2）新业务经营效率提高。我们调整估值方法为 SOTP（原为 DCF），以更好地反映新分类下各分部的价值。我们 2023 年新目标价为 243.8 港元（2022 年前目标价为 238.7 港元），其中核心本地商业每股 183.8 港元，新业务每股 60.0 港元。“买入”。 核心本地商业：稳健的收入及业绩增长前景 鉴于中国本地生活服务市场拥有较广阔的线上渗透提升空间，以及美团持续优化的供给能力，我们认为美团能够在中期内保持用户心智并实现稳健的收入增长。我们预计美团核心本地商业分部利润率有望在 2024 年提升至17.8%，主要得益于：1）广告服务和到店酒旅业务收入占比提升；2）公司通过释放经营杠杆和优化用户补贴策略，提质增效。在较强的用户粘性帮助下 ， 我 们 看 好 美 团 在 中 国 本 地 生 活 服 务 市 场 中 维 持 市 占 率 。 根 据QuestMobile 的数据，美团 APP 的 MAU 在 2022 年 8 月达到 3.86 亿（饿了么：8470 万），且美团 APP 的 DAU/MAU 比率为 28.5%（饿了么：21.8%）。 新业务：高效扩张 我们认为美团新业务可能尚需要一定时间来迭代商业模式，但我们仍看好其为消费者提供的价值。社区团购业务方面，伴随部分长尾企业逐渐出清，我们认为龙头平台正在将经营重心转向高效理性扩张。考虑美团优选的单位经济价值优化以及其他新业务经营效率提升，我们预计新业务非 IFRS 口径下经营亏损将在 2022-2024 年持续收窄，该分部非 IFRS 口径经营亏损率或将在 2024 年收缩至 16.2%。 尽管存在季节性波动，3Q22 利润率前景稳定 我们预计美团 3Q22 收入同比增长 28.1%至人民币 626 亿元，得益于疫情总体得控后韧性消费需求的释放。我们预计 3Q22 核心本地商业和新业务的经营利润为人民币 81 亿/-73 亿元。部分亏损业务在疫情缓解后重新起量或将使美团整体经营利润的绝对值出现环比波动，但得益于经营效率的提升，美团 3Q22 经调整净利润率有望同比提升至-5.1%（3Q21：-11.3%）。 风险提示：1）竞争加剧；2）新业务投入超出我们预期。 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 联系人 侯杰 SAC No. S0570121010001 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 10 6321 1166 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据 目标价 (港币) 243.8 收盘价 (港币 截至 9 月 20 日) 172.60 市值 (港币百万) 1,067,979 6 个月平均日成交额 (港币百万) 5,093 52 周价格范围 (港币) 103.50-298.00 BVPS (人民币) 19.99 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (港币百万) 114,795 179,128 220,396 285,579 356,720 +/-% 17.70 56.04 23.04 29.58 24.91 归属母公司净利润 (港币百万) 4,708 (23,538) (11,993) 4,402 18,969 +/-% 110.41 (599.93) (49.05) (136.71) 330.89 EPS (港币，最新摊薄) 0.81 (3.90) (1.97) 0.71 3.05 ROE (%) 4.96 (21.08) (9.76) 3.49 12.99 PE (倍) 171.43 (35.42) (70.21) 193.19 45.28 PB (倍) 8.26 6.64 7.00 6.44 5.37 EV EBITDA (倍) 111.14 (78.70) (253.37) 73.97 30.93 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)(4)51423106154202250298Sep-21Jan-22May-22Sep-22(%)(港币)美团-W相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 美团-W (3690 HK) 主要预测调整 1）我们将 2022 年收入预测下调 1.4%至人民币 2,204 亿元，但将 2023/2024 年收入预测上调 4.3%/8.3%，以反映疫情形势好转后外卖、到店和旅游服务消费需求的释放，以及美团闪购稳健的业务扩张。 2）我们将 2022/2023/2024 年 IFRS 口径下美团经营利润预测微调至人民币-113 亿/+51 亿/+224 亿元（前值：人民币-103 亿/+50 亿/+273 亿元）。我们下调 2022 年经营利润预测主要考虑到：1）经营利润率较高的到店酒旅业务所面临的短期阻力或大于我们此前预期；2）公司对长期增长机会的研发投入高于我们此前预期。鉴于国内本地生活服务市场的线上渗透率提升空间广阔，我们预计美团在中短期内将继续优先业务扩张，但也将追求高质量的增长道路。 总体而言，我们将 2022/2023/2024 年非 IFRS 口径下净利润预测调整为人民币-38 亿/+123亿/+284 亿元。我们仍看好美团的中长期盈利能力，主要受以下因素推动：1）通过释放经营杠杆和优化用户补贴策略，外卖配送和美团闪购的单位经济价值改善；2）新业务经营效率提升。 图表1： 美团：华泰预测变动 2022E 2023E 2024E （人民币百万元） 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 营业收入 223,447 220,396 (1.4) 273,841 285,579 4.3 329,404 356,720 8.3 经营利润 (10,269) (11,320) na 5,043 5,104 1.2 27,316 22,399 (18.0) 核心本地商业，非 IFRS na 28,879 na na 35,524 na n