【信用债研究】信用债取消取消发行受什么因素影响？

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 信用债研究 作者： 中诚信国际 研究院 翟 帅 010-66428877-280 shzhai@ccxi.com.cn 联系人： 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【2022 年上半年信用债市场运行情况回顾与展望】下半年信用债发行有望回暖，资产荒缓解下中高等级利差或扩张 【信用债研究】发行转债后，中低评级企业的信用资质有何变化？ 【信用债研究】可转债交易量增加原因探究 信用债取消发行受什么因素影响？ ——我国信用债市场取消发行历程和高峰特点研究 本文概要  取消发行主体和债券总体特点和性质分布变化趋势  公司类信用债发行主体中，有过取消发行行为的发行人整体性质结构与全市场发行人大体相似，但信用资质较好发行人占比更低。企业所有制属性方面，取消发行主体以国企为主，民企占比较低，央企占取消发行的规模比例较全市场更低。区域方面，江苏、北京、山东、广东、上海、山东等区域取消发行位居前列，但经济发达区域占比较全市场偏低，部分经济实力较弱或发生过风险事件区域占比较全市场更高。行业分布方面，基础设施投融资类企业占比达到了 35%，为取消发行债券发行人中占比最高的行业。从发行主体信用评级来看，AAA 等级主体在取消发行债券中的规模占比较全市场水平低15 个百分点，而 AA+和 AA 等级主体则分别有 5 个和 4 个百分点的提升。债项方面，以中票为主的中长期债券的取消发行情况相对更多。从发行人性质变化情况来看，取消发行主体经历了从以信用资质较弱的主体为主，到各类型主体取消发行分布与全市场更接近的历程。  取消发行主体四个高峰及引发原因  2016 年 11 月-12 月：11 月取消发行债券规模接近 300 亿元、12 月规模740 亿元，两月取消发行规模合计已超过 2015 年和 2016 年 1-10 月取消发行规模的总和。主要是在发行成本抬升驱动下，较高的融资成本让发行人更多的出现了取消发行的行为。  2017 年 3 月-5 月：3 月债券取消发行规模 600 亿元，为出现信用债取消发行以来的单月次高水平；4 月共有合计 148 支债券取消发行，规模达到了 1242.5 亿元；5 月平均每支取消发行债券规模突破 9 亿元。在收紧监管政策、严查“理财空转”政策背景下，银行理财对信用债投资的需求降低，叠加相关政策对信用债市场发行造成的短期情绪影响，共同作用下导致了取消发行现象的增加。  2020 年 11 月-2021 年 1 月：合计取消发行规模超过 2000 亿元，取消发行债券支数接近 300 支。主要是违约冲击下，市场流动性收紧、避险情绪攀升，市场发行主体、特别是中低等级地方国企取消发行。  2022 年 2 月-4 月：总体取消发行规模较前 3 次取消发行高峰并不算高，但平均每支债券取消发行规模持续处于高点，其中 2 月达到平均每支 16 亿元的历史高点。主要是在宏观经济持续下行的背景下，发行人主动取消发行的行为。  结论及展望  随着时间的推移，取消发行的出现逐渐从此前的被动由特定原因引发，演变成了目前由发行人主动选择事件。未来随着利率市场化改革的进一步推进，政策利率向发行利率的调节机制有效性将不断增强，发行人根据监管政策操作调整自身债券融资节奏的现象将更加普遍，取消发行也预计将更多的与市场资金环境相关，受市场偶发性因素的影响可能更少。目前宏观经济或呈现非对称 W 型修复，央行预计将根据宏观经济的恢复状况相机而动，对市场利率进行调节，而发行利率也将有所波动。在这样的背景下，公司类信用债发行人取消发行规模或仍将维持目前水平，在 100-200 亿元波动；同时强资质、高等级发行人取消发行的现象或进一步增加，取消发行主体性质分布与全市场信用债发行人的性质分布将进一步接近。www.ccxi.com.cn 公司类信用债研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 信用债研究 www.ccxi.com.cn 我国债券市场首次取消发行事件发生于 2008 年，此后经过多年发展，已是信用债是市场较为普遍出现的现象之一。本文对取消发行债券的主体的特点和取消发行事件出现的历程进行了梳理，对 2008 年以来 4 次取消发行债券的高峰进行了原因总结，并对信用债市场取消发行事件的发展进行了展望。 一、信用债取消发行的总体特点及发展历程 我国公司类信用债的首次取消发生于 2008 年，后逐渐成为信用债市场较为普遍的现象。本部分将自 2008 年以来首次有信用债取消发行事件发生以来，所有取消发行的债券及其发行人性质与全市场水平进行对比，对取消发行主体的总体特点进行了总结，并对取消发行发展历程中主体性质的分布变化情况进行了梳理。 1．取消发行主体和债项总体特点：信用资质较好主体占比相对较小，中长期限债券取消发行更多 从发行主体的性质来看，自 2008 年首次出现取消发行以来，截至 2022 年 7 月末，公司类信用债发行主体中，有过取消发行债券行为的发行人整体性质结构与全市场发行人大体相似，但信用资质较好发行人占比更低。 央企在取消发行主体中占比较全市场更低 企业所有制属性方面，地方国企和央企的取消发行规模占比接近 90%，而民营企业占比在 7%左右，其他所有制企业占比很低，这与全市场发行人“以国有企业为主、其他所有制企业为辅”的融资结构较为相似。但值得注意的是，取消发行的主体中，信用资质普遍较好的央企发行规模占比在 18%左右，相比全市场的央企发债规模低 13个百分点，而信用资质相对央企较弱的地方国企占比则较全市场地方国企发债占比上升 13 个百分点至 70%左右。 经济发达地区在取消发行主体中占比较全市场更低，较弱地区占比更高 从区域分布来看，江苏、北京、山东、广东、上海、山东等区域取消发行债券规模较高，与全市场情况相似。但北京市作为区域经济实力较强、且有多家央企总部的区域，在取消发行债券中的规模占比为 14%，较全市场的 25%明显更低；上海、广东、浙江等经济发达地区在取消发行债券中的规模占比较全市场水平也均有 1-3 个百分点的降低。而区域经济实力较弱或近年来出现过风险事件的部分区域，占比普遍高于其在全市场发行人中占比：如天津发行债券在取消发行债券中的规模占比接近 4%、广西占比接近 3%，均超过其在全市场发行人中占比接近 2 个百分点。 2 信用债研究 www.ccxi.com.cn 取消发行主体以基投行业为主，低等级主体占比相对较高 行业分布方面，取消发行债券中基础设施投融资类企业占比达到了 35%，为取消发行债券发行人中占比最高的行业，综合、建筑、电力、房地产和化工为除了基投外排名前五的行业，这与公司类信用债发行人的整体行业分布特点也较为相近。其中，基投行业在取消发行中的占比较全市场高近 6 个百