商社行业策略会分享：把握进行中的复苏，放眼后疫情消费变迁

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明民生商社策略会分享：把握进行中的复苏，放眼后疫情消费变迁商社行业首席：刘文正2022.9.5 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明核心要点➢社服零售行业中期投资策略：紧抓出行复苏主线（中高端可选）+医美美妆赛道龙头成长+培育钻石新消费1）复苏进入利润验证期，短期内优先关注经营弹性大的标的；2）长期看格局优化&成长逻辑稳固的“赛道”龙头；3）关注品牌化趋势和新兴生活方式相关的新消费标的；分行业来看：1◼免税：2022H1行业调整较大，新势力资本化背景下强者恒强。受2022年上半年国内疫情影响，免税板块近期调整较大，但消费需求并未消失。随着2022年下半年我国对区域性突发疫情的管控更加高效，国内旅游及出行受突发性疫情影响或将逐步降低，海南客流或持续恢复。随着2022年海口免税城建设完成正式开业，海旅免税以及海控免税相继资本化，海南离岛免税消费体验以及产品供给丰富度或持续提升，免税板块有望再次腾飞。◼酒店：布局后疫情时代，把握结构性变化。疫情下行业供给深度去化，伴随着国内防疫体系成熟，复苏预期不断积累，推动板块估值中枢提高，周期反转在望。连锁化/消费升级趋势下龙头具备长期的量+价空间，其本轮周期的成长性将兑现为景气期的股价高位，锦江/首旅/华住等龙头均将迎来周期反转景气改善的β机会；此外，行业洗牌/中高端升级的背景下迎来发展机遇的二线龙头君亭酒店/金陵饭店亦值得关注。◼投资建议：建议关注复苏主线板块核心标的，布局后续估值修复。看好免税/酒店/餐饮/景区/人服/教育板块具体标的后续发展。免税重点推荐中国中免，建议关注海南发展、海汽集团；酒店板块推荐锦江/君亭/金陵/首旅，以及港股华住集团；餐饮推荐海伦司/九毛九，建议关注奈雪的茶；景区板块推荐宋城演艺、天目湖，建议关注中青旅、复星旅文；人服板块推荐科锐国际，建议关注北京城乡、外服控股；教育板块推荐行动教育，建议关注传智教育◼医美&化妆品：医美行业渗透率仍处于较低阶段，高景气度犹存，政策的规范有利于合规产品和龙头医美服务机构。化妆品行业发展十余年，当下行业从整体高增进入增长分化阶段，2022年以来行业的四大变化逐渐明晰，①增长承压，但仍旧韧性；②渠道变革，直播电商崛起；③消费升级趋势凸显，高价品类逆势高增；④品牌增长分化，国货龙头份额持续提升。未来产品力、品牌力或将超越渠道成为化妆品品牌的主要增长来源。我们认为，应关注格局优化中的更具韧性的龙头标的，推荐贝泰妮（具备硬核产品力/精细化运营能力/品牌力）、爱美客(产品迭代有序稳定，有望将产品潜力充分转化)、华熙生物（产品矩阵构建壁垒，盈利模型有望优化）、珀莱雅（大单品策略为基，新产品+新品牌贡献边际增量）。◼培育钻石：培育钻石行业持续高景气，龙头公司有望充分受益。上游毛坯生产环节竞争格局依旧稳固，中游印度培育钻石进出口额同比高增，下游终端需求有望进一步扩张。我们认为，具备突出规模、技术与渠道优势的上游毛坯生产企业将显著受益，而下游率先推进消费者教育、抢占零售市场的珠宝品牌亦有望受益于这一新消费浪潮。培育钻石板块继续推荐中兵红箭（超硬材料高增长，特种装备盈利稳健）、力量钻石（盈利能力优秀，扩产弹性突出），建议关注国机精工、四方达、沃尔德及黄河旋风。◼风险提示：疫情影响程度/范围超预期风险，宏观经济增速不及预期风险，龙头扩张/项目推进不及预期风险，政策环境改变风险，行业竞争加剧风险。 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S整体趋势：复苏进入利润验证阶段，消费变迁徐徐展开02子版块：免税韧性足，酒店兼备复苏成长，医美美妆龙头集中度提升，培育钻石新消费浪潮方兴未艾03板块复盘：经营触底反弹，复苏预期驱动股价修复01投资策略：把握进行中的复苏，布局后疫情消费变迁04风险提示052 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01. 板块复盘：经营触底反弹，复苏预期驱动股价修复3 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01年初至今涨跌幅情况：消费者服务板块位列涨幅第五，酒店餐饮板块领涨图表：消费者服务二级行业涨跌幅：酒店餐饮行业+18.9%，教育行业-16.2%图表：2021年初至今，消费者服务板块涨跌幅位列全行业第五位•年初至今各板块涨跌幅：按中信行业分类，消费者服务板块2022年初至6月29日上涨3.8%，涨幅位列全行业第5名；•年初至今二级行业涨跌幅：截止6月29日，酒店及餐饮行业上涨18.9%，旅游及休闲行业上涨5.7%，综合服务行业下跌13.0%，教育行业下跌16.2%。•年初至今三级行业涨跌幅：休闲综合、旅游服务、景区、酒店四大细分行业涨幅明显，分别上涨36.9%/29.5%/22.4%/21.7%；高等及职业教育行业下跌26.5%。图表：消费者服务三级行业涨跌幅：休闲综合行业+36.9%，高等及职业教育-26.5%18.9%5.7%-13.0%-16.2%-20%0%20%40%酒店及餐饮旅游及休闲综合服务教育资料来源：WIND，民生证券研究院资料来源：WIND，民生证券研究院资料来源：WIND，民生证券研究院449.7%7.9%7.2%5.2%3.8%2.7%1.2%1.1%-0.4%-2.7%-2.7%-3.9%-4.6%-5.2%-5.7%-5.8%-7.8%-8.2%-8.2%-8.6%-8.9%-9.2%-10.0%-11.6%-11.6%-12.2%-16.3%-17.7%-18.8%-19.8%-40%-20%0%20%40%60%36.9%29.5%22.4%21.7%8.0%7.2%-0.2%-2.5%-6.5%-11.0%-12.5%-18.4%-26.5%-40%-20%0%20%40%60% 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明46 32 -1 -11 2 6 4 21 16 0 1 -2 11 61 -25 2 -35 2 1 4 -9 11 -1 -5 0 16 97 -3 -4 -28 8 1 4 3 8 -1 -2 -20 -26 -60-300306090120旅游零售景区休闲综合旅游服务人力资源服务服务综合餐饮酒店教育信息化及在线教育K12基础教育早幼教K12培训高等及职业教育201920202021480 251 41 300 36 39 51 257 194 8 6 76 108 526 128 26 56 39 11 58 169 184 3 4 61 122 677 155 28 49 185 17 70 198 229 3 3 60 85 0100200300400500600700800旅游零售景区休闲综合旅游服务人力资源服务服务综合餐饮酒店教育信息化及在线教育K12基础教育早幼教K12培训高等及职业教育2019202020212021年板块复盘：免税/人力资源营收利润表现优异，酒店亏损态势扭转•2021年各子版块营收表现：人力资源（369.6%）、服务综合（55.5%）、旅游零售（免税）（28.7%）、教育信息化及在线教育（24.3%）、景区（21.6%）位列前五。人