王力安防(605268)产品和渠道结构优化，Q3起或具备较大弹性

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 10 [Table_Page] 跟踪研究|家居用品 证券研究报告 [Table_Title] 王力安防（605268.SH） 产品和渠道结构优化，Q3 起或具备较大弹性 [Table_Summary] 核心观点：  公司发布 22 年半年报。22H1 实现收入 9.9 亿元，同比-3%，归母净利润-0.13 亿元，同比-116%。22Q1/Q2 单季收入 3.5/6.4 亿元，同比+5%/-6%，归母净利润-0.07/-0.06 亿元，同比-123%/-112%。  门类营收下滑，拓展全屋智能品类。22H1 钢质门/其他门/智能锁营收7.3/1.6/0.7 亿元，测算同比-3%/-7%/+3%，华东疫情对产品的下单、发货、运输和安装均产生影响（东区销售占比超 40%），门类营收下滑。22H1 新增爱感品牌智能锁及全屋智能家居，积极推进整装家居建设。  优化经销商网络，优选工程端客户。22H1 经销商/工程/电商渠道营收5.0/4.4/0.2 亿元，占主营收入的 52%/46%/2%，结构保持稳定。一方面，经销商网络持续优化，22H1 新增经销商 176 家，置换取缔 12 家；另一方面，工程端聚焦国企、央企、优质民企，重点参与区域城投地产和安置房棚户区改造项目，预计集采客户订单 Q3 起开始放量。  成本压力最大时刻，Q3 起具备较大盈利弹性。成本端来看，冷轧板价格 21Q1-22Q1 持续高位，虽然 22Q2 起下调（22Q2/M7-8 同比-12%/-30%），但因其对成本影响具有滞后性，且长恬、四川厂区转固后折旧费用增加，因此 22H1 成本仍处高位，毛利率 21.6%，同比-6.8pct；费用端来看，22H1 期间费用率 19.8%，同比+3.2pct，主要系销售费用同比+24%（其中广宣费用同比+256%）。我们预计 Q3 起原材料降价将在报表端逐步显现，同时新工厂爬坡放量带动成本和费用下降。  盈利预测与投资建议。我们预计公司 22-24 年 EPS 分别为 0.20、0.63、0.92，按最新收盘价对应 PE 分别为 48.7、15.4、10.5 倍，给予公司23 年 18 倍 PE，对应合理价值 11.40 元/股，维持“买入”评级。  风险提示。房地产需求恢复不及预期，原材料价格波动超预期，公司产能投放不及预期。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,114 2,645 2,817 3,849 4,828 增长率（%） 8.4 25.1 6.5 36.6 25.5 EBITDA（百万元） 335 224 300 499 680 归母净利润（百万元） 240 138 87 276 402 增长率（%） 13.2 -42.6 -36.6 216.7 45.7 EPS（元/股） 0.65 0.32 0.20 0.63 0.92 市盈率（x） - 40.68 48.66 15.36 10.54 ROE（%） 21.8 8.0 4.7 12.7 15.3 EV/EBITDA（x） - 24.17 13.85 8.75 6.10 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 9.73 元 合理价值 11.40 元 前次评级 买入 报告日期 2022-09-12 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 邹戈 SAC 执证号：S0260512020001 021-38003689 zouge@gf.com.cn 分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-38003688 xielu@gf.com.cn 分析师： 张乾 SAC 执证号：S0260522080003 021-38003687 gzzhangqian@gf.com.cn 分析师： 苗蒙 SAC 执证号：S0260521120002 021-38003633 miaomeng@gf.com.cn 请注意，邹戈,张乾,苗蒙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 王力安防（605268.SH）:安防门锁领跑者，产能扩张瞄准先发优势 2022-07-22 [Table_Contacts] -32%-25%-17%-9%-1%7%09/2111/2101/2203/2205/2207/2209/22王力安防沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 10 [Table_PageText] 王力安防|跟踪研究 一、产品和渠道结构持续优化，Q3 起具备较大弹性 公司发布22年半年报。22H1实现收入9.9亿元，同比-3%，归母净利润-0.13亿元，同比-116%，扣非净利润-0.18亿元，同比-124%。单季度来看，22Q1/22Q2收入3.5/6.4亿元，同比+5%/-6%，归母净利润-0.07/-0.06亿元，同比-123%/-112%。 门类营收下滑，拓展全屋智能品类。分业务来看，22H1钢质门/其他门/智能锁/其他业务营收7.3/1.6/0.7/0.4亿元，测算同比-3%/-7%/+3%/+17%。Q2华东疫情对产品的下单、发货、运输和安装均产生一定影响（21年东区销售占比42%），门类产品营收下滑；22H1公司工程端在入户门的基础上，增加了智能锁产品的合作，上年度签署的工程客户已陆续开始下单，智能锁上半年仍保持正增长；22H1公司持续拓展新品类，新增爱感品牌智能锁及全屋智能家居，积极推进整装家居建设。 优化经销商网络，优选工程端客户。22H1经销商/工程/电商渠道营收5.0/4.4/0.2亿元，占主营收入的52%/46%/2%，整体销售占比保持稳定，但内部客户结构持续升级。一方面，经销商网络持续优化，22H1新增经销商176家，置换取缔12家；另一方面，工程端聚焦国企、央企、优质民企，重点参与区域城投地产和安置房棚户区改造项目，预计上一年度的集采客户订单22Q3起开始放量。 图1：22H1营收同比-2.6% 图 2：22H1 归母净利润同比-116.3% 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 图3：门类占比略微下滑，智能锁占比上升 图 4：公司历史东区营收占比超 40% 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 14.517.117.319.521.126.49.90%5%10%15%20%25%30%05101520253020162017201820192020202122H