中秋国庆系列专题报告（四）：中秋行业表现平稳，结构性繁荣趋势延续

中秋行业表现平稳，结构性繁荣趋势延续行业评级：看好——中秋国庆系列专题报告（四）1分析师：分析师：分析师：姓名杨骥姓名邱冠华姓名张潇倩邮箱yangji@stocke.com.cn邮箱qiuguanhua@stocke.com.cn邮箱zhangxiaoqian@stocke.com.cn执业证书编号S1230522030003执业证书编号S1230520010003执业证书编号S1230520090001证券研究报告添加标题95%摘要2作为白酒行业的重要三大回款节点之一，中秋国庆回款情况往往被市场作为酒企是否能完成全年业绩目标&是否能迎来来年开门红的重要观测点。我们认为今年因受疫情扰动，白酒运营规律在一定程度上打破了此前框架，我们对此进行了分类分析判断——1）回款较往年同期略慢？今年中秋国庆相隔约20天，回款周期拉长+部分区域存疫情影响，故今年部分酒企回款发货进度较去年同期正常性略慢，其中高端酒保持强抗压性，回款均与往年进度相近；部分区域龙头全年目标完成度表现亮眼，全国性次高端酒回款积极性分化较大。2）疫情对中秋影响较大？22Q3酒企收入占全年比约为20-25%，我们认为判断今年中秋疫情对白酒动销影响需结合区域性特征&价位特征进行分析（判断依据有：有基地市场且受疫情影响小&省外主要市场不在重灾区&高端价位&有成熟单品酒企受疫情影响最小等），整体来看结构分化明显，其中高端酒整体稳定，次高端酒中山西汾酒受影响最小，区域酒中徽酒整体优于苏酒。3）回款结构延续下行？疫情影响幅度较Q2低&经济逐步复苏&回补性需求开始释放下，中秋国庆期间高价位产品表现较Q2环比实现改善；4）库存较往年同期略高？区别于20Q3，今年：①因经济环境/行业所处阶段等原因，22Q2-3未出现提价潮；②酒企早在22年6月已开始进行加速回款压货，因此7-8月淡季批价并未出现明显上行，同时当前部分酒企库存较往年同期略高。我们认为：①22Q3酒企将在加速发货下，把稳价工作作为重心，甚至部分酒企渠道仍有价盘继续上移预期，酒企经营表现健康&具潜力；②库存略高为在当前环境加速抢占市场的必要动作，并不代表渠道不健康。亮点：我们认为“次高端停滞的不是价位端的增长，停滞的仅是依托招商的线性扩容”，有成熟畅销单品+不依赖招商的次高端酒表现优异，继续推荐看好洋河梦6+、品味舍得、青花汾、古20等产品的增长。总体看：全国层面白酒中秋动销表现平稳，其中部分区域（比如成都市、深圳市等）需求端即使受疫情影响受抑制，但白酒具备的刚性需求特征仍使得高端酒/部分次高端酒顺利回款出货；除此之外，安徽省、江苏省、河南省、湖南省等主要白酒大省动销表现正常&消费升级趋势延续，其中安徽省、江苏省等区域强势酒企动销均实现环比/同比增长，高端酒/次高端酒依然享受行业扩容红利，因此今年中秋节为“结构性”增长式中秋。投资建议：短期担忧情绪不改优质酒企向好经营发展趋势，随着22Q2白酒板块业绩不及预期报表释放利空出尽+板块估值切换至23年+中秋国庆动销预期差逐步缩窄，板块已迎配置时点，坚持布局两条主线：1）中长期确定性（贵州茅台、洋河股份、泸州老窖等）；2）阶段性弹性（舍得酒业、山西汾酒等）；3）三年一倍股（五粮液）。风险提示31、疫情反复或影响白酒整体动销恢复；2、高端酒批价上涨不及预期；3、食品质量安全风险。目录C O N T E N T S402关注点一：回款/动销/库存情况中秋消费行业复苏情况？中秋节酒企回款进度如何？中秋动销受疫情影响率有多少？酒企当前存在压货情况吗？0301复盘18-21年：近年来中秋国庆没那么“旺”？关注点二：何时/如何布局白酒板块当前是否具备投资性价比？如何进行布局？个股布局逻辑？04投资建议&风险提示复盘18-21年01Partone近年来中秋国庆没那么“旺”了？561.12018年：节前市场情绪悲观，中秋国庆动销较优，高端消费仍旺盛一、量价节奏：提价推新为淡季常规举措，正确的量价政策助力业绩高增受17Q3基数较高叠加18Q3经济影响需求端影响，18年中秋国庆旺季火爆程度偏低，其中高端酒发货量并未出现大幅提升，同时次高端二线名酒亦较为理性，在旺季前仍坚持控货以保持渠道健康，区域酒则迎来提价潮，但提价对于三季度业绩影响差异不一：洋河因在二季度末进行提价导致三季度进货偏少，而口子窖在节前进行提价，经销商打款较情况较为平稳，古井贡酒提价效应则直接反馈在三季度报表上。高端酒：节前发货量较前年并未大幅提升、2017Q3基数较高使茅五2018Q3业绩增速环比下降次高端酒二线名酒：酒企在旺季前进行一定控货以保持渠道健康，业绩实现较快增长区域龙头酒：区域酒节前迎来提价潮，预收普遍实现高增数据来源：WIND，浙商证券研究所图：酒企2018Q3单季度收入同比增速情况一览图：酒企2018Q3单季度归母净利润同比增速情况一览数据来源：WIND，浙商证券研究所57% 56%36% 31% 31% 31% 27% 23% 20% 18%13% 9%8%3%-3% -5%-14%-23%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2018Q3收入同比增速（%）224%99%60% 52% 46% 45% 41% 38% 35% 22% 20% 18%9%3%-22%-92%-129%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%2018Q3归母净利润同比增速（%）7数据来源：WIND，浙商证券研究所中秋日期：9月24日双节前渠道跟踪情况：投资者情绪较为悲观，但从实际反馈情况看来，高端酒仍有着优秀表现1）高端酒——贵州茅台在节前加大投放量，并要求经销商提前执行10月计划量，但需求端优异的表现将批价仍推升至1750元以上；五粮液继续执行控货挺价举措，需求端表现稳定；2）次高端酒——7月提价后动销良性，次高端中洋河表现较稳健；3）区域酒——结构升级趋势延续，古8、口10均出现明显提速，分化加大。双节后渠道跟踪情况：白酒动销仍有着不错表现，使得投资者对白酒动销担忧略微减弱1）高端酒——受益于贵州茅台批价上行，五粮液及泸州老窖1573均受益，高端酒销量整体增长15-20%左右，库存有所下降；2）次高端酒：主流次高端酒品牌销量相较于去年同期实现小幅增长。18年双节旺季呈现的特点：在消费结构转为大众消费为主后，消费者消费更为理性，渠道普遍反馈在提价潮较17年趋缓背景下，消费者备货期有所缩短。总体来看，18年双节酒企表现在市场预期较低基础上，略超市场预期。图：2018年中秋国庆动销超预期后，板块估值实现抬升1.22018年：节前市场情绪悲观，中秋国庆动销较优，高端消费仍旺盛二、渠道情况：高端酒渠道表现优秀，市场情绪由悲观转为略乐观82019年：中秋提前使得8月备货同比大增，单中秋节日效应淡化一、量价节奏：提价推新为淡季常规举措，正确的量价政策助力业绩高增2019年：酒企淡季密集提价、推新，但只有库存健康、产能充裕、量价政策平衡的酒企三季度业绩高增，而洋河股份、酒鬼酒等在库存方面等存在一定压力的酒企则较难在旺季取得优异的表现。高端酒方面：茅台批价持续上移为五粮液老窖打开提价空间，淡季升级提价使得三季度利润高增1）贵州茅台：在批价一度超过2500